建筑及水泥行业2020年投资策略：基建8%稳增，地产保持韧性，水泥延续高景气

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 基建 8%稳增，地产保持韧性，水泥延续高景气 建筑及水泥行业 2020 年投资策略｜2019.11.28 中信证券研究部 核心观点 罗鼎 首席建筑&水泥分析师 S1010516030001 在内外环境承压背景下，基建料将发挥托底作用，预计 2020 年基建投资增加 8%。叠加地产保持韧性的判断，我们建议把握以下主线：1）水泥：推荐立足华东的全国综合龙头海螺水泥（A+H），整合提效、受益京津冀建设推进的冀东水泥以及陕西市占率绝对优势、西北龙头西部水泥（H），建议关注华润水泥控股（H）、塔牌集团等；2）建筑：推荐更加受益当期融资环境的央企，建议关注业绩持续增长且估值较低的设计公司。 ▍复盘全年：Q1 基建开门红，Q2 逆周期节奏调整，Q3-Q4 政策再次转向。2019Q1 延续去年下半年补短板基调，在政策（专项债发行额度提前下达）、资金供应（降准、信贷回暖）发力下，Q1 基建增速回升至 2.9%。在 Q1 基建开门红、地产投资保持韧性背景下，4 月份政治局会议逆周期节奏调整，新增中长期贷款增速从 Q1 的 4.9%再次转负并走低（19H1 为-6.5%）。7 月份，在中美贸易争端紧张等变化下，基建政策再次转向积极。全年看政策对基建整体均有支持，但政策调整下，基建回暖幅度有限，一方面是地产的韧性支撑投资保持稳健，基建不需发挥过多托底作用；另一方面在基建的资金上受限：1）政府方面，财政扩张以专项债为主要手段，但专项债先前不能作资本金，因此效果有限；且中央和地方财权事权不匹配，防风险背景下地方施展空间受限；2）社会方面，信贷扩张有限，未能充分支撑非标收缩及补足 PPP 强监管下带来的资金缺口需求。 ▍展望明年，外部环境阶段性缓和，聚焦国内稳增长背景下，料基建将发挥更多托底作用。在中美贸易谈判阶段性缓和、内部环境新旧动能切换需要过程的背景下，投资端仍承担稳增长的重要角色；地产方面在加快施工的背景下，地产投资预计明年将继续保持韧性，但融资较紧、棚改减半等效应或逐步显现，地产投资增速或将趋缓。在地产投资增速小幅下行下，基建或为稳增长的重要抓手，料明年将发挥更多的托底作用。 ▍政府财政的支持或加大，叠加货币传导机制疏通以及撬动比例提升，基建料将稳增 8%。我们认为，专项债额度的提前下达及中央下放财权的信号等均表明财政对基建支持加大；同时货币传导机制逐步疏通及降低基建项目资本金比例、提升撬动比例，将拓宽银行及社会资本参与基建的空间。综合考虑用于基建的国家预算内资金稳中有升（同比+3.5%）、财政的撬动比例提升（回升 0.05x 至 5.9x），以及专项债用于基建比例提升（比例升至 45%，1.35 万亿）和部分专项债作资本金的乘数效应（拉动总投资 1.62 万亿），我们预计 2020 年基建投资将稳健增长 8%左右，预计达到 19.8 万亿元水平。 ▍水泥方面：需求端整体韧性，在供给端仍有较强控制力下，预计明年水泥价格仍将保持高位区间，销量小幅增长，行业整体盈利保持稳健，且区域分化将增强。预计基建持续推进将为需求提供稳健支撑，地产投资整体稳中有升，增速有所趋缓，需求端整体仍较为稳定；考虑污染防治保卫战为打赢三大攻坚战之一、环保及错峰生产力度不减，以及行业内协同沟通加强，水泥企业在供给上具有较强控制力。供给端的弹性叠加需求端的平稳运行，因此预计水泥价格整体仍将保持高位区间；销量小幅增长，我们认为明年行业整体盈利保持稳健，分区域看则会分化增强。继续推荐全国水泥龙头海螺水泥，区域上推荐：1）需求与基建相关性更高；2）价格仍有上升空间的部分北方（京津冀、陕西等）区域，建议关注新增供给逐步消化、价格存在修复空间的华南区域。此外，短期内无锡高架桥事故或将导致全国范围的严治超载，料跨省水泥运输将受影响，因此建议关注水泥需求较强的输入性区域（华东、广东等）。 ▍建筑方面：继续推荐低估值央企，结构上相对看好铁路、城轨子领域；关注业绩弹性较高的设计板块。目前基建央企估值处于中枢下沿，且机构持仓处于历史低位，降低融资成本以及稳基建的政策预计将为央企业绩增长提供稳定支撑。同时，央企或将通过分拆进入发展新阶段。我们建议适度加大板块配置。建议关注低估值央企，结构上相对看好铁路、城轨子领域。此外，建议关注业绩弹性较高的设计板块。 ▍风险因素：专项债发行额度及落地不及预期，财政、货币结构性发力不及预期等。 ▍投资策略。基建将继续发挥托底作用，2020 年基建投资料增 8%。我们建议把握以下主线：1）推荐立足华东的全国综合水泥龙头海螺水泥、整合提效、受益京津冀建设推进的冀东水泥以及陕西市占率绝对优势、西北龙头西部水泥，建议关注华润水泥控股、塔牌集团等；2）推荐更加受益于当前融资环境的央企，中国建筑、葛洲坝、中国中铁，建议关注中国铁建等；3）建议关注业绩持续增长且估值较低的设计公司，苏交科、中设集团等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 海螺水泥 46.68 5.63 6.3 6.71 8.3 7.4 7.0 买入 冀东水泥 15.11 1.1 1.88 2.33 13.7 8.0 6.5 买入 西部水泥 1.27 0.21 0.36 0.41 5.4 3.2 2.8 买入 中国建筑 5.14 0.87 0.96 1.06 5.9 5.4 4.8 买入 葛洲坝 6.19 0.89 0.99 1.15 7.0 6.3 5.4 买入 中国中铁 5.71 0.72 0.76 0.86 7.9 7.5 6.6 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2019 年 11 月 27 日收盘价 建筑及水泥行业 评级 强于大市（维持） 23531520/36139/20191128 17:16 建筑及水泥行业专题报告｜2019.11.28 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 复盘 2019 年:政策反复调整下，基建回暖幅度有限 .......................................................... 1 今年一季度延续去年年底补短板基调，政策资金共同发力，基建迎开门红 ...................... 1 二季度逆周期调节调整，三四季度基建政策再次转向 ....................................................... 1 展望明年，基建托底作用凸显，稳基建仍存加码空间 ...................................................... 3 财政支持加大+撬动比例提升，明年基建料增 8% ............................................................. 4 建筑：推荐低估值央企，关注设计板块 ........................................................