宏观研究：抢出口叠加低基数效应推升出口超预期

证券研究报告：宏观报告 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《出口可能出现的变化及应对》 - 2025.04.07 宏观研究 抢出口叠加低基数效应推升出口超预期  核心观点 以美元计价，3 月出口增速保持较高韧性，好于预期和季节性水平；从国别来看，我国对东盟、欧盟、美国的出口保持韧性是支撑出口超预期的主要原因。我们理解，虽然 2 月和 3 月美国对我国加征20%关税落地，但市场基于美国“对等关税”的不确定性，短期仍存在“抢出口”行为，同时叠加我国出口商品相对价格优势，支撑我国出口韧性。 站在当前时点，向后看：（1）展望 4 月出口，因所谓的“对等关税”已经落地，显著超市场预期，全球贸易体系面临重构风险，“抢出口”或已结束，我国出口或面临较为显著压力，4 月我国出口增速或回落至-3%左右。（2）年内看，出口有望实现正增长。一是关注美国是否基于自身经济考虑，重新调整关税政策，甚至重新定调中美关系，如暂缓实施“对等关税”90 天等；二是关注非美国家加强合作，或部分对冲我国对美国出口增速的回落。重点观察我国对柬埔寨、越南、泰国、印度尼西亚、印度、加拿大转口贸易情况。若我国对以上国家出口增速有所回升，或指向我国转口贸易顺利推进，我们预期，我国年度出口仍有望维持正增长。  风险提示： 全球贸易摩擦超预期加剧；海外地缘政治冲突加剧。 发布时间：2025-04-16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 目录 1 “抢出口”与低基数支撑出口超预期 ........................................................... 4 1.1 3 月出口增速超预期 ................................................................... 4 1.2 我国对东盟、欧盟、美国的出口保持较强韧性 ............................................. 4 1.3 “抢出口”和相对价格优势支撑我国出口增速韧性 ............................................ 5 2 3 月进口增速符合预期，小幅回落 ............................................................ 7 2.1 3 月进口增速负增，基本符合预期 ........................................................ 7 2.2 我国对美国、欧盟、巴西和俄罗斯进口较为明显放缓 ........................................ 7 3 展望：4 月出口增速或承压，关注转口贸易变化 ................................................ 8 3.1 4 月出口或明显承压，出口增速或回落至-3%左右 ........................................... 8 3.2 年内看，出口仍有望实现正增长 ......................................................... 9 风险提示 ................................................................................. 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表目录 图表 1： 我国出口增速情况 ............................................................... 4 图表 2： 2025 年 3 月出口增速好于季节性水平（%） .......................................... 4 图表 3： 出口同比拉动拆分（按国别/地区） ................................................ 5 图表 4： 欧盟降息与我国对欧盟出口增速（%） .............................................. 6 图表 5： 欧元区制造业 PMI（%） .......................................................... 6 图表 6： 我国和日本 CPI 同比增速（%） .................................................... 7 图表 7： 日元兑人民币即期汇率 ........................................................... 7 图表 8： 我国进口增速情况 ............................................................... 7 图表 9： 2025 年 3 月进口增速弱于历史均值（%） ............................................ 7 图表 10： 进口同比拉动拆分（按国别/地区） ............................................... 8 图表 11： 柬埔寨对美国出口中，归属于中国的出口增加值比重（%） ........................... 11 图表 12： 越南对美国商品出口中，归属于中国的出口增加值比重（%） ......................... 11 图表 13： 泰国对美国出口中，归属于中国的出口增加值比重（%） ............................. 11 图表 14： 印度尼西亚对美国商品出口中，归属于中国的出口增加值比重（千美元，%） ........... 11 图表 15： 印度对美国出口中，归属于中国的出口增加值比重（%） ............................. 11 图表 16： 马来西亚对美国商品出口中，归属于中国的出口增加值比重（%） ..................... 11 图表 17： 加拿大对美国出口中，归属于中国的出口增加值比重（%） ........................... 12 图表 18： 墨西哥对美国商品出口中，归属于中国的出口增加值比重（%） .....................