房地产行业最新观点及1~4月房地产数据点评：4月单月销量负增长或因三四线出现较大分化，将打消市场对于行业底部推迟的担忧

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业点评报告 总量研究 | 房地产 推荐（维持） 4月单月销量负增长或因三四线出现较大分化，将打消市场对于行业底部推迟的担忧 2018 年5 月15 日 --行业最新观点及1-4月房地产数据点评 上证指数 3192 行业规模 占比% 股票家数（只） 150 4.3 总市值（亿元） 21317 3.9 流通市值（亿元） 16913 3.9 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -2.8 -3.9 -8.6 相对表现 -3.8 0.7 -24.1 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《“不是周期股的周期股”，房企资金链到底如何？--招商房地产最新观点&数据跟踪》2018-05-14 2、《从政策博弈框架回归利率周期框架，从龙头唯一原则进入到重视中小房企弹性--招商房地产最新观点&数据跟踪》2018-05-06 3、《10Y 国债定地产、“升维”看清房地产机会--招商房地产最新观点&数据跟踪》2018-05-01 4 月单月销量回落幅度超预期或因三四线城市销量分化加剧，因城施策的调控是其中一个重要的原因，这是一个积极的信号，因其将打消市场对于行业底部推迟的担忧；仍维持全局销量底部在 18 年年中左右的判断，重申 18 年或是地产股大年，兼具 beta 行情和 alpha 行情，板块 alpha 需要跳出集中度唯一逻辑，更加关注盈利能力。4 月房地产名义投资同比增速仅小幅回落的主力贡献或仍是土地购置费高位，较 3 月有小幅回落或因土地购置费回升边际转弱叠加实际开发速度边际转弱，预计随着土地购置费用同比见顶（目前或是顶部）后将加快回落，维持 18年房地产投资放缓至 5%，前高后低的判断；房地产产业链上下游出现分化，上游部分周期行业在供给侧改革压抑后出现滞后补库存以及与之相应的盈利改善。资金链对房价的压制风险将滞后体现在三四线城市，或在 18 年下半年，换句话说，配置不动产的时机：现在是 1 线，明年才是 2，3 线。 事件：统计局公布 18 年 1-4 月全国房地产相关数据，1-4 月房地产销售面积 4.22亿平，同比+1.3%；新开工面积 5.18 亿平，同比+7.3%；开发投资额 3.06 万亿，同比+10.3% ；资金来源 4.82 万亿，同比+2.1%。 表 1：4 月（单月）销量同比转负，名义投资同比高位小幅回落 指标 公布时间 最新数据 供需 4.18（季度数据）产出缺口指数（较上季变化） 房地产（18Q1）+3.8（↑ +0.5 ） 4.20（5.20） 3 月变化：建材、建筑本身供需缺口大且与房地产背离程度继续扩大；有色供需缺口较小且背离程度仍在扩大；钢铁、煤炭供需缺口较小且背离程度趋势性缩小；家居/家电供需缺口很小且已见顶回落 销量 5.15:全国 5.19:一/二/三四 线（预计） 4 月同比（较上月变化） 累计：+1.3%（↓ -2.4 PCT） 单月：-4.1%（↓ -7.3 PCT） 季调：+1.8%（↑ +1.2 PCT） 新开 工 5.15:全国 4 月同比（较上月变化） 累计：+7.3% （↓ -2.4 PCT） 单月：+2.9% （↓ -14.9 PCT） 季调：+9.0% （↑ +1.5 PCT） 投资 5.15:全国 5.19:建安/拿 地（预计） 4 月同比（较上月变化） 累计：+10.3%（↓ -0.1 PCT） 单月：+10.2%（↓ -0.6 PCT） 季调：+10.8%（↑ +0.9 PCT ） 资金 来源 5.15:全国 5.15:自筹/国内 贷款/销售回款 4 月同比（较上月变化） 累计：+2.1% （↓ -1.0 PCT） 单月：-1.2% （↓ -1.2 PCT） 季调：+1.6% （↓ -1.4 PCT） 资料来源：Wind、招商证券 赵可 博士 0755-82943231 zhaoke@cmschina.com.cn S1090513110001 刘义 0755-82940790 liuyi5@cmschina.com.cn S1090512050003 董浩 研究助理 donghao@cmschi a.com.cn 李洋 研究助理 liyang24@cmschi a.com.cn 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 框架申明：从销量看地产股（超额收益出现在行业衰退末段到复苏前段）；从投资看地产上游（地产投资（尤其是建安部分）决定上游需求，须结合上游供给观察地产上游机会）；从资金链水平等指标关注房价。 一、在周期回调背景下，偏严的调控政策以及滞后市场利率攀升的房贷利率使得销量同比数据继续回落，4 月单月销量回落幅度超预期或因三四线城市销量分化加剧，因城施策的调控是其中一个重要的原因。维持全局销量同比底部在 18 年年中左右的判断，重申 18 年或是地产股大年，兼具 beta 和 alpha 行情，而周期 beta预期下，板块 alpha 需要跳出集中度唯一逻辑，回归利率周期框架，更加关注盈利能力（拿地和销售能力等）销量变化： 4 月单月商品房销售面积 1.21 亿平米，同比下降 4.1%，较 3 月的 3.2% 减少 7.3 PCT；4 月单月销售额 1.06 万亿元，同比增长 5.8%，较 3 月的 10.4% 减少 4.6 PCT。 （1）4 月销量单月同比转负，回落幅度高于市场预期。一方面，从高频销量数据观察，我们持续跟踪的重点 30 城、57 城 4 月销量单月同比降幅略有收窄，统计局口径全局数据出现明显下滑或因跟踪的高频样本之外的更多的三四线城市销量出现补跌；另一方面，三四线的货币化补贴仍在继续，且 1 季度发放棚改贷款 2575 亿，棚改总量高于预期，但从去年开始，政府更加强调因城施策，三四线的货币化补贴范围理论上在缩小，因此，我们判断，三四线销量的分化一定是在加大的；预计一线和重点二线出现改善，而三四线分化加大，且三四线整体拉低全局同比数据。 4 月份数据负增长并不是一个坏事，而是一个积极的信号，这将打消市场对于行业底部推迟的担忧，告诉大家周期是永恒主题，弹性永远存在。 结合市场利率观察，前期回落的 10Y 国债利率将改变购房者对按揭利率进一步恶化的预期、预期的稳定就会形成新一轮需求，且目前按揭贷款利率环比已出现改善，这和政府讲的“按揭利率上行的速度放缓”相一致，根据按揭贷款利率对销售的领先作用，我们仍维持销量底部大概率出现在 18 年年中判断。 （2）分城级看，高频数据显示 18 年 5 月（截至 14 号）一线(4 城)销量同比低位续升，二线（13 城）/三四线(40 城)销量同比均有回落，进一步佐证我们对销量复苏已从 1 线和部分重点 2 线开始的判断； 分区域看，东部/中部/西部/东北 4 月销量单月同比增速分别为-14%/+9%/+3%/-6%，较3 月分别减少 5 PCT/9 PCT/8 PCT/10 PCT，全线回落，其中东部回落幅度相对较小。 行业研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 （3）4 月销量降幅大于销售额降幅，说明全局销售均价同比，而 4 月全国房价指数同比无明显改善，表明 4 月全国销量三四线城市占比或有下降，侧