康哲药业(0867.HK)创新化%2b国际化助力商业化龙头迈入新阶段

2026 年 01 月 20 日 强烈推荐（首次） 创新化+国际化助力商业化龙头迈入新阶段 消费品/生物医药 目标估值：NA 当前股价：13.74 港元 康哲是一家以商业化能力为特色的聚焦药品全生命周期的平台型药企，2018 年起开启“新康哲”转型，并逐步消化核心产品集采影响，创新化和国际化成为带动公司增长的核心动力；2024 年进入创新产品商业化元年，多个重磅创新药陆续上市，并通过产业国际化公司康联达布局东南亚等新兴市场业务。 ❑ 消化集采影响，由“中国最大 CSO”向“Pharma”转型，并迈向“全链条发展创新药企”。从业绩端看，随着 2023 年三大核心产品陆续纳入集采，公司短期业绩有所波动，但 2024 年起创新产品陆续上市商业化及独家药品快速增长给公司业绩带来拐点，2025H1 收入和利润增速均实现转正。从产品端看，早期公司以代理进口原研药的 CSO 经营模式为主，但随着 2018 年启动转型以来，以海外授权+国内合作+自主研发方式快速丰富产品结构，同时聚焦专科，独立运营皮肤健康、眼科和东南亚业务，成为全链条发展创新药企。 ❑ 创新化：主要独家/品牌及创新产品收入占比超 60%，聚焦 FIC 和 BIC 创新药品。依托“海外授权+国内合作+自主研发”机制，公司在短时间内布局多个全球 FIC 及 BIC 创新产品，截至 2025H1 公司拥有近 40 项创新药管线，包括 5 款上市处于商业化阶段的创新药，6 款处于 NDA 阶段以及数十项处于注册性临床阶段的产品。此外，公司已布局约 20 款自主研发品种，其中有 5款自研品种已进入临床开发阶段，另有约 15 款自研品种处于临床前阶段。 ❑ 国际化：布局东南亚及中东市场，出海成第二增长曲线。公司海外业务聚焦东南亚、中东等具有庞大人口基数和未满足医疗需求的新兴市场，具备产品生产、引进、开发及注册和营销推广的全链条能力。截至 2025H1 在东南亚、中东及港澳台市场累计提交近 20 款药品和医疗器械上市申请，覆盖皮肤科、眼科、肿瘤和免疫等领域，实现芦可替尼乳膏等产品在港澳等区域商业化。 ❑ 孵化德镁医药，皮肤健康公司将单独上市。聚焦专科，2021 年起陆续将皮肤和眼科业务独立运营，德镁在皮肤病领域构建了全面、差异化的产品组合，拥有三款已上市药品（益路取、喜辽妥、安束喜）和包括芦可替尼乳膏在内的多款重磅研发管线；2025 年公司宣布拟分拆德镁医药于联交所单独上市，将成为康哲集团首个单独上市的业务板块。 ❑ 盈利预测与投资建议。我们认为集采对公司业绩影响基本出清，将进入创新药和国际化驱动增长的新阶段。预计 2025-2027 年归母净利润 16.5/19.6/22.7亿元，同比增长 1.5%/18.9%/15.8%，首次覆盖给予 “强烈推荐”评级。 ❑ 风险提示：政策风险、研发失败、推广不及预期、供应风险等。 财务数据与估值 会计年度 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 8013 7469 8248 10061 11467 同比增长 -12% -7% 10% 22% 14% 营业利润(百万元) 2746 1651 1774 2091 2439 同比增长 -23% -40% 7% 18% 17% 归母净利润(百万元) 2401 1620 1645 1955 2265 同比增长 -26% -33% 2% 19% 16% 每股收益(元) 0.98 0.66 0.67 0.80 0.93 PE 12.6 18.6 18.3 15.4 13.3 PB 1.9 1.8 1.7 1.6 1.4 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 2440 香港股（百万股） 2440 总市值（十亿港元） 33.5 香港股市值（十亿港元） 33.5 每股净资产（港元） 7.0 ROE（TTM） 9.5 资产负债率 9.4% 主要股东 林刚 主要股东持股比例 44.46% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 6 13 114 相对表现 -1 3 77 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 梁广楷 S1090524010001 liangguangkai@cmschina.com.cn 许菲菲 S1090520040003 xufeifei@cmschina.com.cn 欧阳京 S1090524070012 ouyangjing@cmschina.com.cn -50050100150Jan/25May/25Aug/25Dec/25(%)康哲药业恒生指数康哲药业（00867.HK） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、康哲药业：中国领先的新药商业化平台型企业 ........................................... 4 二、创新化+国际化双布局，转型成功迈入新阶段 ............................................. 7 2.1 创新管线兑现上市，产品力+商业化优势助力放量 ....................................... 7 2.2 皮肤和眼科独立运营成效显著，国际化带来新增长 ................................... 16 三、盈利预测与投资建议 .................................................................................. 21 四、风险提示 .................................................................................................... 22 图表目录 图 1：康哲药业发展历程 .................................................................................... 4 图 2：公司营业收入及增速（亿元） .................................................................. 5 图 3：公司净利润及增速（亿元） ...................................................................... 5 图 4：公司毛利率及净利率 ................................................................................. 5 图 5：公司三费费率 ............................................................................................ 5 图 6：公司核心在售产品管线 .....................