溶液产品销量保持高增，内生外延助力跨越周期

2025 年 3 月 24 日证券研究报告：美容护理| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2024-032024-062024-082024-102025-012025-03-37%-31%-25%-19%-13%-7%-1%5%11%17%爱美客美容护理资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）187.61总股本/流通股本（亿股）3.03 / 2.09总市值/流通市值（亿元）568 / 39152 周内最高/最低价349.92 / 134.05资产负债率(%)5.4%市盈率21.82第一大股东简军研究所分析师:李媛媛SAC 登记编号:S1340523020001Email:liyuanyuan@cnpsec.com爱美客(300896)溶液产品销量保持高增，内生外延助力跨越周期l事件回顾公司公布 2024 年年报，报告期实现营收 30.3 亿元，同比+5.4%，归母净利润为 19.6 亿元，同比+5.3%。其中，24Q4 预计实现营收 6.5亿元，同比-7.0%，归母净利润为 3.7 亿元，同比-15.5%。公司公布 24年利润分配预案，拟每 10 股派发现金红利 38 元（含税）。l事件点评溶液类产品销量快速增长，凝胶类均价提升驱动增长。分产品来看，24 年公司溶液类产品/凝胶类产品收入分别为 17.4 亿元/12.2 亿元，分别同比+4.4%/5.0%，其中两者销量分别为 635 万支/89 万支，分别同比+23.4%/-11.2%。溶液产品受益于合规化以及水光景气度销量快速增长，嗨体 2.5ml 产品占比提升拖累均价；凝胶类产品以均价提升驱动增长，主要得益于“濡白+如生”产品销售占比提升。毛利率受溶液类产品拖累有所下降，净利率保持高位。公司 24年毛利率同比-0.5pct 至 94.6%，其中溶液类产品/凝胶类产品毛利率分别-0.7pct/+0.5pct 至 93.8%/98.0%，溶液类产品受结构影响毛利率下降，拖累整体毛利率。公司 24 年销售/管理/研发费用率分别+0.1/-1.0/+1.3pct至 9.1%/4.1%/10.0%，公司持续加大研发投入；24年归母净利率同比-0.1pct 至 64.7%，保持高位。24Q4 公司毛利率/归母净利率分别同比-0.5pct/-5.7pct 至 94.6%/57.2%,销售费用率及研发费用率提升拖累整体净利率。产品储备丰富，外延+海外扩展带来新增长点。公司储备多款重磅产品，24 年 10 月用于颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸纳凝胶获得 3 类医疗器械，预计今年上市；米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡乳膏、注射用 A 型肉毒毒素上市许可申请进入审评阶段。此外，公司 25 年 3 月拟收购韩国公司 REGEN Biotech,inc.（为再生产品 Aesthefill 韩国母公司），收购将增强公司在再生领域的综合竞争力，同时有助于公司全球化布局，有望打开海外市场。盈利预测及投资建议：公司短期面临医美行业景气度回落以及溶液类产品步入成熟期等压力，丰富的产品储备、较强的渠道掌控能力以及外延+海外扩展的可能性将助力公司跨越周期，看好长期发展。我们预计 25 年-27 年公司归母净利润分别为 21.3 亿元/23.8 亿元/27.2 亿元，对应 PE 为 27 倍/24 倍/21 倍，维持“买入”评级。请务必阅读正文之后的免责条款部分2l风险提示：行业景气度不及预期，竞争恶化，新品推进进展不及预期。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024N2025E2026E2027E营业收入（百万元）3026335137674341增长率(%)5.4510.7612.3915.25EBITDA（百万元）2215.202386.302638.702971.56归属母公司净利润（百万元）1957.602113.162378.152724.21增长率(%)5.337.9512.5414.55EPS(元/股)6.476.987.869.00市盈率（P/E）29.0026.8623.8720.84市净率（P/B）7.285.734.623.78EV/EBITDA24.2722.3119.2416.16资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入3026335137674341营业收入5.4%10.8%12.4%15.3%营业成本162223293405营业利润6.1%7.5%12.5%14.6%税金及附加20202326归属于母公司净利润5.3%7.9%12.5%14.6%销售费用277302339391获利能力管理费用123134151174毛利率94.6%93.4%92.2%90.7%研发费用304335377434净利率64.7%63.1%63.1%62.8%财务费用-31-38-89-151ROE25.1%21.3%19.4%18.1%资产减值损失0000ROIC23.2%20.0%17.9%16.6%营业利润2291246327723175偿债能力营业外收入1111资产负债率4.7%4.6%4.8%5.2%营业外支出11000流动比率14.6716.5216.6716.13利润总额2281246427733176营运能力所得税325351395452应收账款周转率16.1616.3616.3616.36净利润1956211323782724存货周转率2.652.652.652.65归母净利润1958211323782724总资产周转率0.400.350.320.30每股收益（元）6.476.987.869.00每股指标（元）资产负债表每股收益6.476.987.869.00货币资金1515356560518784每股净资产25.7732.7540.6149.61交易性金融资产2878287828782878估值比率应收票据及应收账款168241219311PE29.0026.8623.8720.84预付款项23314157PB7.285.734.623.78存货7395126180流动资产合计50457206970712610现金流量表固定资产233256275291净利润1956211323782724在建工程246264264264折旧和摊销55283134无形资产110115119124营运资本变动10-1813130非流动资产合计3295334033643384其他-95-68-76-88资产总计8340105461307015994经营活动现金流净额1927205524652700短期借款0000资本开支-239-72-54-54应付票据及应付账款8391138179其他-2118677587其他流动负债261345444602投资活动现金流净额-23