公用事业行业专题研究：煤价快速下滑，火电度电盈利有望抬升

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 公用事业 证券研究报告 2025 年 02 月 27 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 郭丽丽 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 杨嘉政 联系人 yangjiazheng@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《公用事业-行业点评:深度思考新能源全面入市政策文件》 2025-02-17 2 《公用事业-行业深度研究:黄河水电：国 家 电 投 集 团 核 心 水 电 资 产 》 2025-02-17 3 《公用事业-行业点评:全面入市新政出台，新能源运营商有望获得合理稳定 收益》 2025-02-12 行业走势图 煤价快速下滑，火电度电盈利有望抬升 年后“供大于求”格局加剧，煤价快速下跌 年后煤价快速下跌，已达到近四年相对低位水平。截至 2 月 26 日，秦皇岛港 5500 大卡煤价跌至 696 元/吨，环比前一日下滑 12 元/吨，同比去年同期下滑 231 元/吨，年初至今煤炭均价为 748 元/吨，同比下滑 168 元/吨。更长周期来看，国内秦皇岛港 5500 大卡煤价自 2021 年 3 月底开始快速上涨以来，近四年价格均位于 700 元/吨之上，当前市场煤价已跌至相对低位水平。 “累库”趋势仍在持续，煤价有望进一步降低。年后国内煤炭市场整体“供大于求”格局加剧，港口及电厂库存进一步加大。根据 Wind 数据，截至 2月 21 日，北方港、长江口煤炭库存分别为 2750、680 万吨，同比分别增加605、159 万吨，从电厂端来看，截至 2 月 20 日，国内统调电厂煤炭日耗量为 690 万吨，同比降低 7 万吨。考虑当前港口库存处于相对高位，叠加日耗即将进入淡季，后续煤价有望进一步降低。 2025 年长协煤签约比例下滑，市场煤边际影响增强 我们对煤价下跌后火电机组成本改善水平进行测算，根据 Wind 数据，2024年秦皇岛港 Q5500 大卡煤炭均价为 857 元/吨，对应标煤价格（7000 大卡）为 1090 元/吨；煤耗方面，参考华能国际数据，其 2024H1 火电机组标煤耗为 291.09 克/千瓦时。在不考虑长协煤价格波动及进口煤的情况下，根据测算结果，对于长协煤占比较低的火电企业，其燃煤成本对市场煤价的边际弹性较大，按照当前煤价水平，长协煤占比 50%以下企业对应入炉标煤价下滑幅度约 100-140 元/吨，对应度电成本改善水平约 0.03-0.04 元/KWh。 2025 年多数省份火电机组度电盈利有望实现正增长 对比 2025 年度长协电价下滑幅度，多数省份火电机组度电盈利有望实现正增长。从 2025 年度电力交易结果来看，内陆省份电价降幅相对较低，根据飔合科技数据，华北（京津冀、山东、山西等）、东北（黑龙江、辽宁、蒙东等）、西北（甘肃、宁夏、新疆等）区域电价降幅基本均在 1 分以内，部分地区甚至出现正增长（天津等）。部分沿海区域电价降幅相对较大，其中，广东省年度双边交易电价降低约 7 分，浙江、江苏年度交易均价分别降低约5 分、4 分。综合来看，在煤价显著下滑趋势下，我们认为 2025 年多数省份火电机组度电盈利有望实现正增长。 投资建议 我们认为，在全国 2025 年度长协交易电价普遍下滑背景下，市场对火电企业盈利能力有所担忧，板块整体在前期表现出一定压力，但从煤价走势来看，当前价格水平或已对火电企业盈利能力产生一定的改善作用，且在高库存状态下煤价或将进一步走低，有望对冲电价下滑导致的盈利压力，对比来看，除少数沿海区域外，2025 年多数省份火电机组度电盈利有望实现正增长。标的方面，建议关注【华能国际】【华电国际】【申能股份】【皖能电力】【建投能源】等。 风险提示：宏观经济大幅下滑的风险、政策推进不及预期或调整的风险、电价下调的风险、燃料成本大幅上涨的风险、测算存在主观性，仅供参考 -9%-4%1%6%11%16%21%2024-022024-062024-10公用事业沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 年后“供大于求”格局加剧，煤价快速下跌 ............................................................................... 3 2. 煤价下跌改善电厂盈利，电价下滑影响有望缓解 ...................................................................... 3 2.1. 2025 年长协煤签约比例下滑，市场煤边际影响增强 ...................................................... 3 2.2. 2025 年多数省份火电机组度电盈利有望实现正增长 ...................................................... 5 3. 投资建议 .................................................................................................................................................. 5 4. 风险提示 .................................................................................................................................................. 5 图表目录 图 1：2021-2025 年秦皇岛港 Q5500 煤价走势（元/吨）............................................................. 3 图 2：北方港煤炭库存（万吨） ............................................................................................................ 3 图 3：长江口煤炭库存（万吨） ............................................................................................................ 3 图 4：24 年和 25 年电煤中长期合同签订履约工作通知重点内容对比 ...................................... 4 图 5：2025 年市场煤均价/长协煤占比-入炉标煤价降幅敏感性测算（元/吨） ..................... 4 图