信用债中短久期已经倒挂

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 [Table_Title] 信用债中短久期已经倒挂 [Table_Title2] [Table_Summary] ►信用债买盘热度下降，5 年以内中高等级收益率明显上行 2 月 10-14 日，资金面再度转紧，信用债收益率走势分化，1-5Y AA+和 AAA 收益率明显上行，而 10Y 及以上收益率则普遍小幅下行。信用利差被动收窄，低等级利差收窄幅度更大。二级买盘热度明显下降，城投债 TKN占比由 80%降至 66%，产业债 TKN占比由 80%降至62%。 2025 年以来，受资金面持续偏紧影响，短久期信用债收益率大幅上行，导致各隐含评级中短票、城投债均已出现收益率倒挂现象。从收益率曲线来看，AA 及以上中短票和 AA+及以上城投债 1 年以内品种，9M 以内 AA 城投债及 6M 以内 AA(2)、AA-城投债收益率倒挂。分主体看，近 30%的发行人 1 年以内短债收益率已经高于 1-3 年，有更大概率享受曲线修复的红利。 因此，信用债可以逐渐加大配置力度，抓住短久期倒挂机会。一方面，春节假期后理财规模大幅回升，利于信用债行情启动。据普益标准数据，截至 2 月 14 日，银行理财存续规模较春节前 1 月 24 日大增7600 亿元。另一方面，当前短久期品种票息性价比上升，可选范围较大。信用债 1 年以内收益率 2%-2.2%区间余额达 4.14 万亿元，1-3 年收益率 2%-2.2%区间余额达 4.4 万亿元，占比在 37%-41%，高于 3-5年以及 5-7 年收益率 2%-2.2%余额占比的 30%-31%。 当前信用债配置主要有两个思路，一是城投债短久期下沉，2025 年 2月 14 日与 2024 年 8 月 5 日的低点相比，城投债隐含评级 AA- 1Y 信用利差仍高 22bp，压缩空间相对较大。此外，可以重点投资 1年以内短债收益率倒挂的城投，隐含评级 AA(2)及以上有 408 家。二是负债端稳定的账户配置高等级长债，最近的市场调整中，长端相对惜售，收益率不升反降。目前隐含评级 AA+ 10Y 中短票，绝对收益率和信用利差均有性价比。截至 2 月 14 日，中短票 AA+ 10Y 收益率为 2.28%，比城投债 AA+ 10Y 高 7bp，信用利差为 62bp，相比 2024 年 8 月 5 日低点高 45bp。 ►3 年内大行资本债收益率已倒挂 2 月 10-14 日，银行资本债收益率全线上行，其中大行短久期品种上行幅度更大，信用利差走扩2-5bp，而低等级银行永续债则相对抗跌，信用利差普遍收窄 4-9bp。目前，银行资本债收益率曲线已经倒挂，截至2025 年2 月14 日，3M-6M AAA-二级资本债到期收益率在1.91%-1.95%之 间 ，9M-2Y 在 1.85%-1.87%之 间 ， 已 经 高 于 3Y 品 种（1.84%），10Y 收益率也仅为 1.99%。 站在当前来看，不管是交易还是配置，短久期银行资本债都更具性价比。假设持有期为 1 个月，曲线不变的情况下，1Y 大行资本债的持有期收益率不会比长久期品种低很多。即使短期内流动性不转 评级及分析师信息 [Table_Author] 分析师：姜丹 邮箱：jiangdan3@hx168.com.cn SAC NO：S1120524030002 联系电话： 分析师：钱青静 邮箱：qianqj@hx168.com.cn SAC NO：S1120524090001 联系电话： 分析师：曾禹童 邮箱：zengyt@hx168.com.cn SAC NO：S1120524090003 联系电话： 联系人：陈颂歌 邮箱：chensg@hx168.com.cn SAC NO： 联系电话： 证券研究报告|固收研究报告 [Table_Date] 2025 年 02 月 17 日 证券研究报告|固收研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 松，短端持续逆风，但当前 1Y 银行资本债收益率较高，票息收入已经能够抵御 15-20bp 的上行幅度。若后续流动性转松，短端的潜在修复弹性要明显大于长端，交易价值更高。 对于追求绝对收益的机构而言，可以短久期下沉寻找收益。截至2025 年 2 月 14 日， 1-2Y AA-二级资本债收益率为 2.17-2.30%，信用利差距离低点（2024 年 8 月 5 日）还有 20-32bp 的空间。 风险提示：货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。 证券研究报告|固收研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1. 城投债：长端表现占优，下沉寻找收益 .......................................................................................................... 7 2. 产业债：5 年以上成交占比回落，成交情绪降温 ............................................................................................. 9 3. 3 年内大行资本债收益率已倒挂.................................................................................................................... 11 4. 风险提示 ....................................................................................................................................................16 图表目录 图 1：截至 2025 年 2 月 14 日，信用债各品种收益率分布 ...............................................................................................................6 图 2：2 月 1-16 日，城投债发行利率继续小幅下行（%） ..............................................................................................................7 图 3：2 月 10-14 日，各省经纪商成交笔数和平均偏离估值情况...................................................................................................9 图 4：中短久期银行资本债收益率曲线倒挂...........................