固收视角：复工复产节奏偏慢，地产热度有所上升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 固收视角 复工复产节奏偏慢，地产热度有所上升 华泰研究 2025 年 2 月 10 日│中国内地 张继强 研究员 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 吴宇航 研究员 SAC No. S0570521090004 wuyuhang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 吴靖，PhD 研究员 SAC No. S0570523070006 wujing018437@htsc.com +(86) 10 6321 1166 李梓豪 联系人 SAC No. S0570124060040 lizihao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 核心观点 上周春运返程客流高位运行，春节对齐后，出行热度维持高位。电影市场热度延续，汽车销售热度收敛。电力方面，用煤日耗回升，水电供给处于季节性高位，煤价较前一周持平。建筑业复工整体偏慢，水泥价格较节前有所走低；黑色供给降幅收窄，需求农历对齐略有修复，库存处于季节性低位，价格下行。沥青开工率季节性下行，价格上行。化工产业链开工率同比季节性上行。半/全钢胎生产开工略慢于季节性。农历对齐后，节后新房成交热度上升明显，结构上，三线>一线>二线；二手房成交热度表现亮眼，结构上，二线>一线>三线，挂牌呈现量升价跌的特征。出口运价下跌。猪肉价格走弱。原油价格下行，黑色系价格普遍下行。 出行热度维持高位，汽车销售热度收敛 春运返程客流高位运行，春节对齐后，出行热度维持高位。①春运返程客流创新高。根据交通运输部数据，春运前 25日（1 月 14 日-2 月 7 日），累计全社会跨区域人员流动量比 24 年同期上升 6%，较 19 年同期上升 20%，春节出行规模处于历史较高水平。分项来看，私家车、铁路、航空累计客运量较 24 年同期变化+5%、+6%、+7%，较 19 年同期增长 40%、32%、26%。②城内出行方面，截至 2 月 7 日当周，9 个重点城市地铁客运量环比-19.2%（前值为-31.6%），同比为 6.8%（前值为-1.2%）；截止 2 月 2 日，拥堵延时指数同比-7.1%（前值为-5.0%）；农历对齐后，节后同比与节前相近，处于季节性偏高水平。③城际出行方面，截至 2 月 9 日当周，国内航班（不含港澳台）/国际航班执行航班数量同比+6.5%/+29.1%（前值为-0.1%/+28.2%），执飞率 93.2%/87.0%（=执行航班数/计划航班数，前值为 88.3%/85.6%，去年同期为 88.2%/87.6%），国内出行热度回升。 电影市场热度延续，汽车销售热度收敛。①服务消费方面，截至 2 月 7 日当周，电影票房环比 56.7%（前值为 90.6%），电影票房同比去年-1.6%（前值为 32.2%），农历对齐后，春节后第一周电影市场热度延续。②耐用品方面，乘联会口径 1 月 1-31 日乘用车零售/批发同比去年同期-9%/+17%（前值为-5%/+25%），年初政策延续期的购车回暖较慢，同时春节较早和购车前置对同比读数有扰动，同比增速有所收敛。③非耐用品方面，截至 2 月 8 日当周，轻纺城成交量同比 22%（前值为-21%），春节错位对数据有扰动。 政策端，为回应美国对中国商品的新关税，2 月 4 日，中国国务院关税税则委员会发布公告称，自 2025 年 2 月 10 日起，对原产于美国的部分进口商品加征关税，其中对原产于美国的大排量汽车和皮卡加征 10%关税。 复工复产节奏偏慢 电力方面，用煤日耗回升，水电供给处于季节性高位，煤价较前一周持平。建筑业复工整体偏慢，水泥价格较节前有所走低；黑色供给降幅收窄，需求农历对齐略有修复，库存处于季节性低位，价格下行。沥青开工率季节性下行，价格上行。化工产业链开工率同比季节性上行。半/全钢胎生产开工略慢于季节性。 具体来看： （1）电力方面，用煤日耗回升，水电供给处于季节性高位，煤价较前一周持平。截至 2 月 6 日，25 省动力煤日耗周均环比/同比分别 13.6%/5.0%（前值为-5.7%/-9.8%），农历对齐后用煤日耗回升。受寒潮影响，上周我国出现大范围降温或雨雪天气，居民用电需求有所增加；节后企业复工复产，工业用电需求有望带动电厂日耗回升。水电供给处于季节性高位。截至 2 月 2 日，三峡水库日均出库流量的周均环比/同比分别为 0.5%/21.2%（前值为 2.0%/21.9%）。截至 2月 8 日，秦皇岛动力末煤（Q5500）平仓价 752.8 元/吨，环比-0.0%（前值-0.0%），煤价较前一周持平。 （2）建筑业复工偏慢，黑色供需偏弱，库存去化，沥青开工率基本持平。①节后建筑业复工偏慢，水泥价格较节前有所走低。节后建筑业复工偏慢，根据百年建筑调研，截至 2 月 6 日(农历正月初九)，全国 13532 个工地开复工率为 7.4%，农历同比减少，劳务上工率、资金到位率也处于近 5 年偏低水平。一是春节期间不停工项目明显减少，导致第一期开复工率偏低；二是项目总量和投资金额整体明显下降，部分头部企业不降反增；水泥价格指数较节前下降 0.9%；②黑色供给降幅收窄，需求农历对齐略有修复，库存处于季节性低位，价格下行。供给端，整体钢材供应降幅收窄，但仍处于历史低位。截至 2 月 5 日，全国高炉开工率同比-0.3pct（前值为-0.2pct），截至 2 月 7 日，螺纹与线材产量同比-5.9%000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 （前值为-22.0%）。需求端，黑色略有修复，但今年春节较早，春节错位效应导致建筑钢材成交量同比降幅走阔。截至1 月 17 日，建筑钢材成交量周同比为-25.0%（前值为-17.4%）。价格端，截至 2 月 7 日，铁矿石价格环比-0.3%（前值 1.4%），螺纹钢价格环比-0.4%（前值为 0.2%）。库存方面，螺纹钢库存处于季节性低位。截至 2 月 5 日，螺纹钢库存 413.30 万吨，绝对值低于 2019 同期水平，周同比-34.5%（前值为-38.1%），近五年库存分位数为 17.7%（前值为2.0%）。③沥青开工率季节性下行，价格上行。截至 2 月 5 日，沥青开工率周环比-6.0pct（前值为-1.2pct），同比-0.3pct（前值为-6.7pct），春节对齐后与去年同期基本持平，价格上行，截至 2 月 7 日，沥青价格周环比 1.8%（前值-0.7%）。 （