债市专题研究：对2月资金面和存单的看法

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 高位 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 02 月 04 日 对 2 月资金面和存单的看法 ——债市专题研究 核心观点 以月度视角来看：（1）资金部分，结合央行主要目标以及利多/扰动因素判断，预计 2月流动性体感环比转宽松，资金绝对利率和分层也有回落的空间，但由于主要目标尚未切换，对应主基调仍旧偏收敛，资金体感更多是从“偏紧”回到“均衡中性偏紧”状态；（2）存单部分，若无降准，2 月存单供给端或面临一定扰动，需求端核心是银行参与，因此全月 1 年期存单核心上下限或是 1.60%/1.80%。 ❑ 对 1 月资金、存单的复盘 （1）资金部分：“春节取现、缴税”等边际扰动背景下，央行采取“量稳价高”的操作模式，微观结构中银行系融出环比下降且明显低于季节性，对应流动性体感收敛； （2）存单部分：一级存单本质上提价诉求一般，二级市场呈现出银行系边际买入，非银边际卖出格局，该种买盘格局对应存单买盘疲软，仍是需求侧行情，全月收益率整体震荡向上。 ❑ 对 1 月资金、存单的思考 （1）资金部分：大行水平偏低客观有季节性因素扰动，但核心还是因为负债端不稳所致，该种资金投放格局带动资金利率处于相对高位，但资金结构整体仍是“银行紧，非银相对中性”格局； （2）存单部分：当前制约存单价格下行核心来自于需求侧，特别是货基在低收益率和资金预期悲观下的配置选择。 ❑ 对 2 月资金、存单的看法 （1）资金部分：扰动因素为“汇率压力仍存，2 月政府债净融资或环比增加至 1.5万亿，5000 亿 MLF 和 8000 亿买断回购到期”，利好因素是“春节取现资金回流和配合政府债融资”，对应流动性体感环比转宽松，资金绝对利率和分层也有回落的空间，但由于主要目标尚未切换，对应主基调仍旧偏收敛，预计资金体感更多是从“偏紧”回到“均衡中性偏紧”状态； （2）存单部分：结合供需格局判断，若无降准，2 月存单供给端或面临一定扰动，需求端核心是银行参与，因此全月 1 年期存单核心上下限或是 1.60%/1.80%。 ❑ 风险提示 货币政策操作思路发生转变；外汇占款以及信贷投放超预期；政府债融资与原计划并不相符；同业存单净融资超预期。 分析师：汪梦涵 执业证书号：S1230523080003 wangmenghan@stocke.com.cn 相关报告 1 《紧资金背景下，机构行为有何关注点？》 2025.01.19 2 《本轮流动性收敛的成因和推演》 2025.01.19 3 《基本面改善，转债估值有韧性》 2025.01.19 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 1 月资金、存单复盘和思考 ......................................................................................................................... 4 1.1 1 月资金复盘和思考 ........................................................................................................................................................... 4 1.2 1 月存单复盘和思考 ........................................................................................................................................................... 6 2 对于 2 月资金、存单的看法 ....................................................................................................................... 7 2.1 对 2 月资金面看法 ............................................................................................................................................................. 7 2.2 对 2 月存单的看法 ............................................................................................................................................................. 8 3 风险提示 ....................................................................................................................................................... 9 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 央行近期货币投放结构 ........................................................................................................................................................ 5 图 2： 汇率贬值压力环比抬升 ........................................................................................................................................................ 5 图 3： 资金微观结构情况 ................................................................................................................................................................ 5 图 4： 季节性视角下，资金绝对利率的走势 .................................