轻工制造行业2019年三季报总结：文娱业绩依旧稳健，家具承压工程单高涨，造纸包装底部复苏

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 [Table_Page] 投资策略报告|轻工制造 证券研究报告 [Table_Title] 轻工制造 2019 年三季报总结 文娱业绩依旧稳健，家具承压工程单高涨，造纸包装底部复苏 [Table_Summary] 核心观点：  文娱业绩依旧稳健，家具承压工程单高涨，造纸包装底部复苏 我们重点分析了文娱（文具/生活用纸）、家具、造纸、包装印刷四个板块主流公司 2019 年三季报。从景气度来看：文娱景气度依然稳健，晨光文具传统业务持续向好，中顺洁柔盈利能力继续走高；家具板块整体收入增速承压，Q3 平均收入增速，相比于上半年，零售端压力较大但工程单普遍快速增长；造纸延续底部复苏态势，包装仍在底部承压但复苏在即。  生活文娱：文具龙头优势凸显，生活用纸盈利能力持续提升 传统文具品牌化、高端化助力打开业绩增长空间。政策推动办公用品电商化采购市场规模扩张，国内办公集采龙头企业差异化竞争力强。受益于木浆价格下跌、高端产品占比提升及增值税调整，中顺洁柔 19Q3 毛利率再创历史新高。从大厂远期报价、港口库存来看，短期浆价仍有下调空间，考虑太阳品牌以及卫生巾产品推广，预计 19Q4 毛利率仍有提升空间。  家具：竣工 B 端企业景气度高，零售企业依然承压 家具板块单三季度营收增速回落收窄， 2019 年单三季度收入增速为12.7%，同比回落 0.8 个百分点，成品家具盈利水平回升明显，2019 年二季度成品家具毛利率为 36.9%，同比提升 3.1 个百分点，定制企业方面，依托大宗业务的木门、橱柜企业收入增速优于衣柜企业，收入增速获得较大支撑，软体企业收入提速。核心标的：B 端企业（江山欧派、帝欧家居）景气度维持，低估值企业有望修复，如志邦家居，索菲亚，长期看好欧派家居、尚品宅配，软体企业盈利水平改善如顾家家居、敏华控股。  造纸：文化纸盈利季度环比改善，包装纸依然承压 造纸行业景气度季度环比改善，部分文化纸企业已连续两个季度业绩持续改善。2019 年前三季度等权重平均主营业务收入同比增速为-2.6%，较 2018 年 Q3 增速降低 18.14 个百分点，主要纸种价格均有所下滑。文化纸行业 19H2 逐渐进入补库周期，纸品价格回升，季度盈利已明显改善，三季度文化纸需求旺季带动纸价进一步回升，原材料木浆价格受港口库存高位运行等因素影响，浆价短期或维持较低水平，重点关注上市纸企提价函落地、吨纸盈利变化情况以及行业内潜在产能投产情况，核心推荐标的太阳纸业估值处于底部区间，文化纸盈利改善，PB 逻辑看公司估值中枢回归。  包装印刷：Q2 增长改善，全年继续期待新领域/新经济贡献增长 Q3 包装板块营收/净利润增长显著改善。包装印刷板块 Q3 单季度营业收入同比增长 5.10%（Q2 为-1.77%），单季度归母净利润 8.50%（Q2 为-2.6%）。推测主要有两大原因支撑营收改善：1）行业出清加速。2）头部企业新领域经济有所成效。面对下游需求景气度低的局面，期待各包装公司新领域（环保包装等）、新经济（云印刷/电子烟等）等持续贡献。  风险提示 房地产政策超预期紧缩导致家具行业增速不达预期；经济环境影响家具消费需求；纸品价格下跌、纸浆价格上涨超预期；原材料价格波动、下游客户需求变化。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-11-03 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 赵中平 SAC 执证号：S0260516070005 SFC CE No. BND271 0755-23953620 zhaozhongping@gf.com.cn 分析师： 汪达 SAC 执证号：S0260517120005 010-59136610 wangda@gf.com.cn 分析师： 陆逸 SAC 执证号：S0260519070005 021-60750604 gfluyi@gf.com.cn 请注意，汪达,陆逸并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 轻工制造行业:轻工板块2019Q3 公募基金重仓分析 2019-10-27 文具行业:从巨头成长史看晨光九木的未来 2019-10-27 家用轻工行业:住宅竣工同比回正，关注 B 端与低估值企业修复 2019-10-20 [Table_Contacts] 联系人： 徐成 xucheng@gf.com.cn -9%0%9%18%27%36%11/1801/1903/1905/1907/1909/19轻工制造沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 [Table_PageText] 投资策略报告|轻工制造 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 晨光文具 603899.SH RMB 50.18 2019/10/27 买入 46.20 1.11 1.41 45.2 35.6 33.0 26.7 24.3 24.7 志邦家居 603801.SH RMB 19.58 2019/10/30 买入 26.4 1.43 1.65 13.7 11.9 10.5 9.1 15.1 16.4 齐心集团 002301.SZ RMB 12.90 2019/10/30 增持 12.80 0.36 0.49 35.8 26.3 32.7 24.1 9.2 11.4 裕同科技 002831.SZ RMB 23.38 2019/11/1 买入 25.40 1.22 1.53 19.2 15.3 15.3 12.4 15.3 16.6 太阳纸业 002078.SZ RMB 8.19 2019/10/28 买入 10.12 0.81 0.94 10.1 8.7 6.9 6.1 14.5 14.4 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 32 [Table_PageText] 投资策略报告|轻工制造 目录索引 一、生活文娱：文具龙头优势凸显，生活用纸盈利提升 .................................................... 6 （一）文具行业：传统业务高端化，办公集采龙头竞争力强 ..................................... 6 （二）生活用纸