港股量化选股策略2024年下半年复盘：情绪修复行情中，风险偏好高者胜

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容优于大市港股量化选股策略 2024 年下半年复盘情绪修复行情中，风险偏好高者胜核心观点行业研究·海外市场专题港股优于大市·维持证券分析师：王学恒证券分析师：张熙，CFA010-880053820755-81982090wangxueh@guosen.com.cnzhangxi4@guosen.com.cnS0980514030002S0980522040001市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《港股市场速览-美债收益率或进一步构成压力》 ——2025-01-12《港股市场速览-市场出现暂时性回撤》 ——2025-01-05《港股 1 月投资策略-国内部分经济指标明显好转，港股持股待涨》 ——2025-01-02《港股市场速览-港股估值处于中等水平》 ——2024-12-29《港股市场速览-等待基本面转好的信号》 ——2024-12-22市场环境与基准表现：以情绪修复为驱动的阶梯式上涨我们等权采用恒生综指和港股通成分股为基准，并开发了两套选股策略：“ROE 选股策略”与“港股红利贵族选股策略”。2024 年下半年，基准（以恒生综指为准，下同）走出了阶梯式的上涨行情：7-8 月缓慢下行，9 月快速上涨，10 月显著回调，11-12 月横盘震荡，总体涨幅 14%（全收益，下同）。对收益进行归因分析，基准动态预期 EPS 下降 13%，PE 上升 32%。可见下半年是由情绪修复为主要驱动因素的行情。ROE 进攻策略：一次成功的冒险ROE 进攻策略是 2024 年下半年表现较出色的策略，它实现了 20%的收益率，7%的超额收益与 9%的年化 Alpha，主要通过选出强劲的航空公司和券商股获得超额收益。但通过分解收益，我们发现 ROE 进攻策略的 EPS 在持仓期间遭遇了 87%的下修，而它的 PE 在持仓期间提升了 803%。我们认为 ROE 进攻策略的成功可能是一次幸运的冒险。站在事中看，它的再次成功就像港股 9 月的快速上涨一样可遇不可求。因此，ROE 进攻策略在2025年上半年不是我们的推荐。ROE 全市场/防御策略：水土不服导致跑输基准ROE全市场/防御策略在2023年下半年和2024年上半年的实盘模拟中都创造了良好的战绩，但在 2024 年下半年没能跟上牛市环境，半年收益率均不足6%，年化 Alpha 在-10%左右。持仓结构上，它们跑输主要归因于超配公用事业类公司，并错失了金融板块的投资机会。分解收益，它们的基本面表现比进攻策略更稳定，但也遭遇了 8%-9%的动态 EPS 下修，它们的 PE 在持仓期间有 13%-14%的提升。ROE 全市场/防御策略失败的原因一方面是较低的风险偏好（低 Beta），另一方面是持有了遭遇轮动流出的过往强势股（负 Alpha）。跑赢两次跑输一次的结果符合我们对该策略的预期。我们仍然肯定这两条策略的价值，并在2025 年上半年推荐它们，在正文附有它们当前的持仓列表。红利贵族策略：输在风险偏好，赢在基本面扎实含“第一组”和“第二组”。第一组 10%的收益率虽略不及基准，但 Alpha为正，跑输基准仅因为低 Beta。将收益率归因，第一组在持仓期间的动态EPS 上修 2%，PE 上升 6%。这是 2024 年下半年唯一预期 EPS 上升的策略。第二组的收益率和风险表现与第一组近似。分解收益率，它基本面不及后者扎实，但情绪弹性更大，EPS 在持仓期间下修 6%，PE 提升 14%。总体上，红利贵族策略的表现令我们满意。我们相信，选出基本面扎实的公司正是它的核心价值所在。低 Beta 导致的跑输基准称不上瑕疵。2025 年上半年，我们仍看好红利贵族策略，建议重视控制波动的投资者优先考虑第一组，重视风险收益均衡性的投资者优先考虑第二组。它们 2025 年上半年的持仓在正文中列示。风险提示：数据错漏的风险；数据处理与分析手段不恰当的风险；历史规律不能在未来重现的风险。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录一、收益表现 .................................................................. 51.1 市场环境回顾 ...................................................................... 51.2 ROE 进攻策略如期生效 .............................................................. 51.3 ROE 全市场与防御策略失灵 .......................................................... 61.4 红利贵族策略表现平稳 .............................................................. 71.5 量化策略表现评估指标汇总 .......................................................... 8二、持仓分析 .................................................................. 92.1 持仓列表及个股表现 ................................................................ 92.2 行业与风格配置 ...................................................................132.3 行业与风格的主动权重 ............................................................. 15三、收益归因与分解 ........................................................... 173.1 配置与选股收益归因 ...............................................................173.2 基本面与估值收益分解 ............................................................. 19四、选股策略 2025 年上半年持仓清单 ............................................ 204.1 ROE 进攻策略 ..................................................................... 204.2 ROE 全市场策略 ................................................................... 204.3 ROE 防御策略 .......................................