完美世界(002624)24年业绩承压，25年有望困境反转

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 完美世界 (002624 CH) 24 年业绩承压，25 年有望困境反转 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 11.30 2025 年 1 月 20 日│中国内地 文化娱乐 公司发布 2024 年业绩预告，预计实现归母净亏损 11 至 13 亿元，23 年为盈利 4.91 亿元；扣非归母净亏损 11.2-13.2 亿元，23 年为盈利 2.10 亿元；实现营业收入 55-56 亿元，同比下滑 28.1%-29.4%。公司业绩低于我们预期，主因确认游戏项目关停损失，影视业务存货减值损失及坏账损失确认。我们认为随着新品陆续上线，且公司调整优化举措的效果逐步显现，公司盈利能力有望回升。维持“增持”评级。 游戏关停及缩减低效项目规模产生费用，影视销售情况不及预期，投资项目亏损 公司游戏业务预计 2024 年归母净亏损 6.5 亿元-7.5 亿元，预计扣非净亏损6.1 亿元至 7.1 亿元，主要由于：1) 关停预期收益不佳的项目（合计亏损约4 亿元），缩减表现不佳的项目规模（合计亏损约 2.8-3.2 亿元），亏损主因人员优化补偿金支出，对预付 IP 方的保底分成款、子公司的商誉、开发支出等资产确认减值损失。2）被投游戏企业表现不佳，合计亏损 2.6 亿元至3 亿元。3）部分老游戏流水有所下滑。4）《诛仙世界》于 12 月公测，确认部分营销费用，收入与费用阶段性错配。公司影视业务预计 2024 年归母净亏损 3 亿元至 4 亿元，预计扣非净亏损 4 亿元至 5 亿元，主要由于影视剧销售情况不及预期，计提存货及应收账款减值及被投项目亏损。 25 年多款游戏大作储备，《诛仙世界》已上线且表现较好，预计 25Q1 起贡献利润 公司 MMORPG 端游《诛仙世界》已于 24 年 12 月 19 日正式上线，根据公司公告，公测首 30 天流水超 4 亿元，我们预计 25Q1 该款游戏有望贡献业绩增量；世界都市冒险 JRPG 游戏《女神异闻录：夜幕魅影》近期于海外部分区域完成测试反馈良好，正在积极推动相关地区海外上线工作；《异环》已于 24 年 11 月首测，玩家反馈热烈，有望为公司打开新局面。我们认为，24 年公司对项目及人员进行系统梳理和取舍，夯实了游戏开发运营与影视制作发行的全流程管理链条，同时计提存货及应收账款项目减值，25 年有望聚焦优势赛道迎来困境反转。 基本面有望困境反转，维持“增持”评级 考虑 24 年因公司业务调整计提大额资产减值损失，我们下调 24 年公司盈利 预测，预 计公司 24-26 年 归母净利 -12.27/9.53/10.52 亿 元 ，前 值-6.35/9.31/10.18 亿元，调整幅度-93.3%/+2.4%/+3.4%。可比公司 25 年Wind 一致预期 PE 均值为 14 倍，考虑公司人员优化后结构理顺，后续将进入新产品周期，且新品《诛仙世界》预计 25 年贡献利润，25 年或将迎来困境反转，给予 25 年 23 X PE 估值，目标价 11.30 元 (前值 11.14 元，基于25 年 9.31 亿归母净利/23 X PE)，维持 “增持”评级。 风险提示：行业政策变动、新品上线表现不及预期、影视业务不及预期等。 研究员 朱珺 SAC No. S0570520040004 SFC No. BPX711 zhujun016731@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 吴珺 SAC No. S0570523100001 wujun023190@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 11.30 收盘价 (人民币 截至 1 月 17 日) 9.70 市值 (人民币百万) 18,818 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 543.90 52 周价格范围 (人民币) 7.01-13.53 BVPS (人民币) 3.93 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 7,670 7,791 5,542 7,803 8,986 +/-% (9.95) 1.57 (28.86) 40.79 15.16 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,377 491.48 (1,227) 953.34 1,052 +/-% 273.07 (64.31) (349.64) 177.70 10.38 EPS (人民币，最新摊薄) 0.71 0.25 (0.63) 0.49 0.54 ROE (%) 14.77 6.18 (20.64) 14.99 15.80 PE (倍) 13.66 38.29 (15.34) 19.74 17.88 PB (倍) 2.05 2.10 2.77 2.64 2.58 EV EBITDA (倍) 8.58 13.34 (12.49) 10.31 8.97 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (32)(16)11733Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)完美世界沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 完美世界 (002624 CH) 盈利预测调整及估值 变动较大的项目包括： 收入端：业绩预告中 24 年收入降幅低于我们此前预期，故我们上调 24 年收入预测。由于24 年确认《诛仙世界》等部分游戏收入，考虑收入确认节奏及项目上线预期我们下调 25-26年游戏收入，考虑影视项目的后续上线及销售进度，我们上调 25-26 年影视业务收入。 1）游戏业务：我们预计 2024-26 年游戏业务收入分别为 49.4/71.5/83.2 亿元，调整幅度分别为+4.3%/-18.4%/-18.9%。 2）影视剧制作业务：我们预计 2024-26 年影视剧制作业务收入分别为 5.2/5.7/5.8 亿元，调整幅度分别为+150%/+129%/+129%。 费用端： 销售费用：我们预计 25-26 年买量效率较 24 年有望提升，销售费用率有望降低。我们预计24-26 年销售费用率分别为 25%/18%/18%，调整幅度分别为 0/-2/-2pct。 资产减值损失及信用减值损失： 我们预计 1）24 年公司资产减值损失为 3.33 亿，25-26 年 400 万/400 万。前值为 24-26年 2000 万/4500 万/5300 万。2）24 年信用减值损失 2.77 亿，前值未确认信用减值损失，25-26 年与前值相同，未确认信用减值损失。 我 们 预 计 2024-2026 年 归 母 净 利 润 -12.27/9.53/10.52 亿 元 ， 较 前 值 调 整 幅 度-93.3%/2.4%/3.4%。 图表1： 完美世界：主要财务预测调整 资料来源：公司公告，华泰研究预测 估值：预计公司