三角轮胎(601163)“大”现金“小”市值彰显投资价值

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 三角轮胎 (601163 CH) “大”现金“小”市值彰显投资价值 华泰研究 首次覆盖 投资评级(首评): 增持 目标价(人民币): 16.70 2025 年 1 月 12 日│中国内地 橡塑制品 首次覆盖三角轮胎并给予增持评级，目标价 16.70 元。公司主要从事轮胎制造业务，其工程胎业务全国领先，巨胎产品已实现全规格覆盖，受海外需求带动预计公司产能利用率仍将高位运行。公司净货币性资产规模接近总市值，我们认为企业价值有所低估。 海外高性价比轮胎需求激增，公司全球化持续发力 近年来欧美等海外市场消费降级趋势明显，中国高性价比轮胎正逐步赢得海外消费者的青睐，24 上半年在海外主流品牌收入增速同比负增长下多数中国品牌依然保有两位数以上的正增长，中国轮胎正凭性价比优势开启“全球替代”。公司重视海外市场开拓，海外收入占比已由 2019 年的 45%提升至2023 年的 60%。公司海外市场销售较为分散，不依赖单一市场，且对美敞口较小，所受贸易风险或低于同行。公司海外目标市场以欧洲与亚非拉为主，在受益于欧洲地区消费降级的同时，亦可享受新兴市场的需求增长。 非公路轮胎供需格局良好，公司产品国内领先 2024年全球非公路轮胎市场规模为 87.9亿美元，受益于全球矿山开采增长、基建投资增加、农业机械普及等，行业未来 5 年有望以 5.2%的 CAGR 增长。非公路轮胎制造难度大、盈利能力强，其中巨胎产品仍主要被海外垄断，伴随中国企业的积极追赶，以巨胎为代表的非公路轮胎国产替代空间较为广阔。公司率先实现了工程胎与巨胎的国产化突破，目前在全品类工程子午胎基础上，已能够生产从 49 寸-63 寸所有巨胎产品，2022 年公司工程胎收入国内排名第三，产品单价领先同行。凭借质量优势公司持续发力配套市场，至 2023 年已连续 9 年获得全球工程机械龙头卡特彼勒“供应商卓越认可”。 我们与市场观点不同之处 市场认为不具有海外产能的公司将缺少全球竞争优势。23 年公司海外收入占比达 60%，已较为接近出海企业；轮胎企业海外工厂产品主要面向美国市场，而美国轮胎市场存在贸易风险，公司出口以欧洲和亚非拉地区为主，市场结构特殊，所受贸易风险或低于同行，具备全球竞争优势。 盈利预测与估值 我们预测公司 24-26 年归母净利润为 11.12/13.37/14.68 亿元，对应 EPS 为1.39 /1.67/1.83 元/股。截至 9M24 公司净货币性资产为 98 亿，接近总市值，企业价值或低估。得益于海外市场结构公司所受贸易风险或低于同行，同时考虑公司工程胎优势，参考可比公司 25 年平均 9xPE 的 Wind 一致预期，给予公司 25 年 10xPE 估值，目标价 16.70 元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：需求不及预期风险，原材料与海运费波动风险，贸易壁垒风险。 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 研究员 张雄 SAC No. S0570523100003 SFC No. BVN325 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 宋亭亭 SAC No. S0570522110001 SFC No. BTK945 songtingting021619@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 杨文韬 SAC No. S0570124070150 yangwentao@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 16.70 收盘价 (人民币 截至 1 月 10 日) 14.33 市值 (人民币百万) 11,464 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 95.30 52 周价格范围 (人民币) 12.63-18.93 BVPS (人民币) 16.53 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 9,220 10,422 10,075 10,499 10,689 +/-% 2.97 13.03 (3.32) 4.21 1.81 归属母公司净利润 (人民币百万) 737.64 1,396 1,112 1,337 1,468 +/-% 22.86 89.29 (20.34) 20.17 9.81 EPS (人民币，最新摊薄) 0.92 1.75 1.39 1.67 1.83 ROE (%) 6.46 11.37 8.45 9.62 9.91 PE (倍) 15.54 8.21 10.31 8.58 7.81 PB (倍) 0.98 0.89 0.85 0.80 0.75 EV EBITDA (倍) 8.28 5.40 6.80 5.83 5.53 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (13)(2)102132Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)三角轮胎沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 三角轮胎 (601163 CH) 盈利预测 资产负债表 利润表 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 12,464 12,775 12,900 13,674 14,266 营业收入 9,220 10,422 10,075 10,499 10,689 现金 2,741 2,157 2,148 1,931 1,519 营业成本 7,853 8,180 8,158 8,329 8,374 应收账款 890.20 949.94 959.56 999.93 1,018 营业税金及附加 47.44 72.22 66.50 69.30 70.55 其他应收账款 5.91 1.68 15.57 0.00 12.00 营业费用 341.55 397.87 384.88 401.07 408.33 预付账款 19.05 45.49 13.21 50.98 13.58 管理费用 234.90 257.24 247.85 258.28 262.96 存货 1,399 1,110 1,251 1,277 1,284 财务费用 (38.64) (31.40) (23.14) (20.01) (11.13) 其他流动资产 7,409 8,511 8,513 9,415 10,419 资产减值损失 (32.00) (38.70) (23.17) (24.15) (24.59) 非流动资产 5,230 5,983 6,388 6,609 6,798 公允价值变动收益 (0