汽车行业：如何看待乘用车以旧换新政策延续下的销量弹性

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 11 [Table_Page] 跟踪分析|汽车 证券研究报告 [Table_Title] 汽车行业 如何看待乘用车以旧换新政策延续下的销量弹性 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 汽车报废更新支持范围扩大，单车补贴力度持平于 24 年。2025 年 1月 8 日，国家发展改革委、财政部发布《关于 2025 年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》：（1）扩大汽车报废更新支持范围；（2）乘用车单车国家报废补贴力度不变：购买新能源乘用车单台补贴 2 万元、购买 2.0 升及以下排量燃油乘用车单台补贴 1.5 万元；（3）乘用车单车地方置换补贴力度基本持平于 24 年：购买新能源乘用车单台补贴最高不超过 1.5 万元，购买燃油乘用车单台补贴最高不超过 1.3 万元。 ⚫ 复盘：24 年以旧换新政策预计刺激销量约 190 万台，有效刺激时间约4 个月，政策透支影响可控。24 年的以旧换新政策刺激不同于历史上的购置税优惠政策，需求透支的影响或较小。此次刺激和历史上的购置税优惠政策不同，购置税优惠政策是对首购/增购/换购需求的全面刺激，而本次以旧换新政策主要是通过加快更新速率刺激了换购需求。根据中汽中心数据，24 年 H1 乘用车新车中的增换购比例为 40.1%。24年乘用车以旧换新政策存在前置约束条件，对占比仍达 60%左右的首购需求影响不大。 ⚫ 展望：预计 25 年乘用车终端销量或小幅正增长。综合考虑以下因素：(1) 24 年的以旧换新政策刺激不同于历史上的购置税优惠政策，需求透支的影响或较小；（2）符合乘用车报废/置换补贴的保有量依然较大；（3）24 年政策刺激有效时间约 4 个月，25 年以旧换新政策刺激时间更长，预计 25 年乘用车终端销量或小幅正增长。具体来看，对于报废补贴，假设 25 年乘用车报废率和报废回收后购买新车占比持平于 24年，则 25 年报废补贴带来的销量增量约 82 万辆，对应贡献 25 年国内乘用车终端销量弹性为 3.6%；对于更新补贴，假设 25 年置换补贴刺激销量持平于 24 年（实际政策刺激时间更长）。 ⚫ 投资建议：诸多结构支撑叠加政策呵护，让我们有理由期待 2025 年走出通缩。落实到投资上，我们努力提供“货架式”建议做参考（对应不同收益来源）。在乘用车链条上：右侧标的（综合经营面，下同）：比亚迪、理想汽车、赛力斯、小鹏汽车、零跑汽车；左侧标的：长城汽车(A/H)、长安汽车；拐点（即将或已经）出现标的：上汽集团。在乘用车零部件链条上，右侧标的：银轮股份、伯特利、拓普集团、爱柯迪、福耀玻璃(A/H)、郑煤机(A/H)、中国汽研、新泉股份、保隆科技、华阳集团等；左侧标的：新坐标；拐点（即将或已经）出现标的：敏实集团、耐世特、继峰股份等。 ⚫ 风险提示：政策效果不及预期；行业景气度下降；行业竞争加剧。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2025-01-08 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 陈飞彤 SAC 执证号：S0260524040002 021-38003726 gfchenfeitong@gf.com.cn 分析师： 闫俊刚 SAC 执证号：S0260516010001 021-38003682 yanjungang@gf.com.cn 分析师： 周伟 SAC 执证号：S0260522090001 021-38003684 gfzhwei@gf.com.cn 分析师： 纪成炜 SAC 执证号：S0260518060001 SFC CE No. BOI548 021-38003594 jichengwei@gf.com.cn 请注意，陈飞彤,闫俊刚,周伟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 汽车行业 24 年数据点评系列十六:乘用车：以旧换新政策刺激效果进一步显现 2024-11-26 新格局下乘用车系列报告十二:什么是下一阶段乘用车总量成长的新动能？ 2024-04-16 [Table_Contacts] 联系人： 罗英 021-38003839 shluoying@gf.com.cn -20%-10%0%10%20%30%01/2403/2406/2408/2410/2401/25汽车沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 11 [Table_PageText] 跟踪分析|汽车 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 长城汽车 601633.SH CNY 24.89 2024/10/28 买入 32.03 1.44 1.50 17.28 16.59 9.37 9.01 15.10 13.50 长城汽车 02333.HK HKD 12.54 2024/10/28 买入 18.94 1.44 1.50 8.21 7.88 9.17 8.82 15.10 13.50 长安汽车 000625.SZ CNY 12.67 2024/10/30 买入 16.44 0.66 0.91 19.20 13.92 14.08 9.90 8.70 10.80 上汽集团 600104.SH CNY 17.89 2024/05/07 买入 18.94 1.26 1.33 14.20 13.45 7.62 7.27 5.20 5.50 华域汽车 600741.SH CNY 16.64 2024/10/31 买入 25.51 2.26 2.33 7.36 7.14 3.61 3.48 11.40 10.80 中国汽研 601965.SH CNY 16.79 2024/10/27 买入 26.52 0.92 1.06 18.25 15.84 12.60 11.09 12.80 13.30 郑煤机 601717.SH CNY 12.83 2024/11/03 买入 21.10 2.13 2.17 6.02 5.91 4.08 3.95 16.80 14.60 郑煤机 00564.HK HKD 9.87 2024/11/03 买入 16.48 2.13 2.17 4.37 4.29 5.04 4.88 16.80 14.60 伯特利 603596.SH CNY 44.99 2024/10/31 买入 60.88 1.93 2.54 23.31 17.71 16.21 12.49 17.5