2025年通胀形势展望：通胀修复上行，关注政策落地与信心复苏

宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 经 济 专 题 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_Title] 通胀修复上行 关注政策落地与信心复苏 — 2025 年通胀形势展望 [Table_Author] 分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn CPI 与 PPI 剪刀差 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 南华工业品指数 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 [Table_Report] 相关报告 1．《奋楫笃行 迎难而上—2025 年宏观经济展望》 2．《通胀低于预期 政策加快发力—9 月物价数据点评》 [Table_Date] 2024 年 12 月 30 日 [Table_Summary] 内容提要： 2024 年通胀整体弱于预期。一方面，终端需求温和复苏，食品、非食品价格表现双弱导致 CPI 偏温和，全年或同比上涨 0.3%。另一方面，PPI 受供给复苏较快而国内有效需求不足等因素影响连续两年负增长，全年或同比回落 2.1%。通胀总体偏弱，持续拖累名义 GDP 增速。 展望 2025 年，在政策齐同发力下，经济增长总体平稳，全年 GDP或同比增长 5%左右。从通胀端看，宏观政策加码、国内需求回升、基数偏低均有助于通胀回升，外需虽然可能有所回落但海外央行持续降息将在一定程度上拉动需求和价格。中性情况下，预计 2025 年 CPI 中枢小幅上行，PPI 同比降幅收窄。若消费、地产开工超预期复苏，叠加可能的供给侧改革，则两者中枢均有进一步上移可能。随着经济平稳增长以及物价指数回暖，名义 GDP增速有望较 2024 年上行，企业盈利增速有望得到进一步改善。 从政策层面看，2025 年通胀温和修复，经济复苏基础仍需进一步夯实，叠加多数海外主要央行延续宽松，国内适度宽松的货币政策仍有空间。 风险提示：央行超预期调控，食品价格超预期，贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济下行压力增大，房地产价格超预期回落，国内外疫情超预期变化，中美关系全面恶化，国际经济形势急剧恶化，海外黑天鹅事件等风险。 1,0001,4001,8002,2002,6003,0003,4003,8004,2004,60019-09-2320-03-1620-09-0721-03-0121-08-2322-02-1422-08-0823-01-3023-07-2424-01-1524-07-0824-12-30南华工业品指数-8-6-4-2024-15-10-505102006-112008-112010-112012-112014-112016-112018-112020-112022-112024-11%%CPI-PPIPPI-PPIRM(右轴) 宏观经济专题报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 22 目录 一、2024 年通胀总体偏弱 ............................................................................................................. 3 1、终端需求温和复苏叠加食品与非食品价格双弱等因素拖累 CPI 反弹 ......................................... 3 2、国内有效需求偏弱以及大宗价格走低等因素拖累 PPI ................................................................... 5 二、2025 年通胀温和修复 ............................................................................................................. 8 1、CPI 小幅上行，重点关注服务业复苏与消费信心回升 ............................................................. 8 2、PPI 延续修复势头，关注需求尤其是地产复苏进展 ..................................................................... 14 图表目录 图 1：2024 年 CPI 温和上涨 ............................................................................................................ 3 图 2：2024 年食品与非食品项表现双弱 ........................................................................................ 3 图 3：2024 年多数食品价格环比变化弱于历史均值 .................................................................... 4 图 4：2024 年下半年猪肉与鲜菜合力拉动 CPI ............................................................................. 4 图 5：近年来非食品中其他用品和服务类价格韧性较强 ............................................................. 4 图 6：服务价格涨幅低于疫情前 ..................................................................................................... 4 图 7：服务零售走势强于消费品 ..................................................................................................... 5 图 8：其他商品和服务支出韧性较强 ............................................................................................. 5 图 9：核心 CPI 反弹乏力 .........................................................