关键假设表调整与交流精粹（2019_年_11_月）：跨年宏观预期波动弱于往年，电子领域景气持续性成焦点

1 策略研究 策略研究 证券研究报告 月度观点会专题报告 2019 年 11 月 1 日 跨年宏观预期波动弱于往年，电子领域景气持续性成焦点 ——申万宏源关键假设表调整与交流精粹（2019 年 11 月） 相关研究 证券分析师 王胜 A0230511060001 wangsheng@swsresearch.com 林丽梅 A0230513090001 linlm@swsresearch.com 金倩婧 A0230513070004 jinqj@swsresearch.com 刘扬 A0230517080005 liuyang@swsresearch.com 研究支持 毛成学 A0230118070011 maocx@swsresearch.com 联系人 毛成学 (8621)23297818×转 maocx@swsresearch.com 本期投资提示：  2019 年 10 月 28 日，申万宏源研究所召开了体系协同的 2019 年 11 月月度观点交流会，本次月度会重点讨论了 2020 年初步的宏观经济展望、地产中期趋势与下行风险、逆周期调节的空间和节奏以及市场关注的电子等新兴产业景气持续性，本次交流的亮点与各领域主要观点如下：  【初步感知 2020 年宏观经济预期，逆周期对冲下跨年波动相对较小，关注 2020 年一季度财政前置的可能性】宏观分析师预计在逆周期调节政策发力背景下，2019 年四季度 GDP 增速会小幅反弹，预期 6.2%，主要是因为四季度消费会比三季度好，且去库存的拖累相对于前三季度会大幅缓解。但四季度的拖累因素是净出口。预计 2020 年四个季度 GDP 增速为 5.9%/6.2%/6.1%/6.0%，2020 年全年 6.1%。2018 年是经济普查年，宏观分析师认为觉得 2020 年完成 GDP 翻番的目标问题不大；结构上，投资、消费贡献回升，净出口拖累。策略分析师关注经济的季调环比，2020 年 Q1GDP5.9%隐含的环比其实并不差。考虑到逆周期调整政策的发力，宏观分析师认为 2020 年实际赤字率大概率仍将继续上行，初步预期四个季度财政支出增速为 7.5%/8%/9%和 9.5%。策略分析师关注财政一季度提前发力的可能性，历史数据显示，2017-2019 年一季度财政支出占全年比例分别为 24.4%，25%和 26.5%。假如 2020Q1 财政支出占比提高到 27%，将有助于股票投资者阶段性发酵乐观预期。  【2020 年房地产投资增速下行方向明确但幅度分歧较大】宏观分析师认为 2020 年地产投资增速由于高基数的原因将逐季下行。建筑分析师从房建企业角度反馈地产投资具有韧性：当前建筑企业房建订单充足，增速明显高于往年，2020 年也将维持一定增长，房地产投资建安需求不会太差。债券分析师则指出需要关注地方性房地产政策微调可能给地产投资带来的韧性，下行幅度可能会好于市场悲观预期。策略分析师认为，当前阶段讨论房地产长期景气更应该用绝对额，从销售面积来看，目前一二线城市地产销售经历了下行出清过程，但三四线销售仍在高位，中期仍有下行压力，建议观察布局三四线的龙头房企的资本支出和开工情况。地产下行周期背景下，逆周期政策的空间与节奏至关重要。  【2020 年周期品价格预期普遍偏弱，PPI 能否维持正增长？猪价仍存在超预期风险，2020 年 3 月是重要观察点】宏观分析师预期 2020 年 PPI 增速将回到 1%左右。除了油价之外，钢铁、煤炭、水泥等领域分析师总体反馈投资需求下行背景下，2020 年周期品价格依然承压，PPI 能否维持正数值得关注。CPI 方面，宏观分析预期 2019 年四季度 CPI 将继续明显上行，上调 2019 年 Q3 和 Q4 的 CPI至 2.9%和 3.4%。2020 年 1 月 CPI 或接近 4%，之后则大概率由于基数原因逐季下行，预期 2020年四个季度 CPI 增速为 3.6%、3.1%、2.4%、1.5%。农业分析师提示从目前供需格局看后续猪价上涨仍存在超预期风险。策略分析师认为年底 CPI 上行已经是一致预期，关键关注 2020 年 3 月公布的2 月份 CPI 是否会有继续超预期的风险。同时关注 2020 年一季度名义社零增速超预期的可能性。  【社融短期保持修复性增长，关注宽信用效果；2020 年弱美元格局有助于缓解外部宏观金融风险】社融方面，宏观与债券分析师均认为四季度专项债提前发放的概率依然较高，宏观分析师预期 2019年四季度社融增速在新口径下达到 11.9%，2020 年维持在 11%。但债券分析师提示了四季度企业债融资可能下降的风险，虽然 2020 年大方向信用环境总体好于 2019 年，有利于信用利差下行，但需要关注资管新规到期最后一年的影响以及政策应对。汇率方面，总量各领域基本预期美联储 2020 年可能还有 1-2 次降息，宏观分析师认为考虑到中美贸易摩擦边际缓和，欧洲经济或有所修复，以及英国脱欧最终尘埃落定将推动美元指数在 2020 年小幅走弱，人民币汇率 2020 年可能小幅升值至 6.8。港股分析师认为，节奏上来看美元指数可能是前低后高。  【电子行业景气持续性如何？2020 年或将为苹果大年，5G 将带动哪些产业链？】电子分析师认为2020 年或为苹果大年，前期观察到苹果与高通和解以获得 AIP，收购英特尔获得调制解调器业务，大概率已在布局 2020 年的 5G 手机。5G 手机将提高对电池的要求，国内电池将受益，封装测试也将受到利好，2020 年电子龙头公司业绩预计可达 30-50%，但产能不会大幅释放。2020 年 3-4 月消费电子展是重要的时间窗口。2020Q4 有望出现换机潮，5G 手机预计达 2.5 亿只，渗透率为 15%左右，5G 还将带动汽车电子等其他产业链。通信分析师认为 2020 年需要上调运营商资本开支增速，预计有15-20%，2021 年可达 20%以上。5G 进展方面，后续运营商会继续加大资本开支，预计 11 月初开始 5G 正式商用，2020 年可能会新建 60-70 万个基站。传媒分析师认为 19 年四季度-20 年前三季度，A 股传媒板块表观利润增速会很好，主因前期行业不佳，积压项目后续排期上线会有收入确认。中长期增长看好游戏行业，到 20 年上半年维持强者恒强的局面。计算机分析师认为 2019 年 4 季度到 2020年 2 季度计算机行业有望高增长，重点关注云、网络安全，增量可能来自于汽车领域。  【出租车电动化替换进程为电动车引入增量市场，特斯拉产业链是否能赚钱？】新能源分析师表示，从国家政策层面，目前工信部还没有下调电动车 200 万辆销量目标，2020 年保目标的概率比较大。电动车销量超预期的主要原因在于北京和上海出租车电动化替换引入增量市场。长三角制造业产业链对特斯拉而言具备成本优势，但目前特斯拉国内仍然承接技术含量相对较低的零部件配套，中国产业链占整个供应链的比例也只在 20%-30%。汽车分析师表示，目前特斯拉的产能瓶颈还是存在，目前特斯拉对于产业链的贡献度相对有限。同时，国内产业链缺少龙头标的，零配