毛戈平(01318.HK)弘扬东方美学，传承光影技艺

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 12 月 17 日 毛戈平(01318.HK) 公司深度分析 弘扬东方美学，传承光影技艺 证券研究报告 其他零售商(HS) 投资评级 买入-A 首次评级 6 个月目标价 66.91 港元 股价 (2024-12-13) 55.60 港元 交易数据 总市值(百万元) 26,600.34 流通市值(百万元) 13,904.38 总股本(百万股) 478.42 流通股本(百万股) 250.08 12 个月价格区间 51.95/58.0 元 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 绝对收益 王朔 分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030005 wangshuo2@essence.com.cn 都春竹 联系人 SAC 执业证书编号：S1450123070047 ducz@essence.com.cn 相关报告 与市场不同的观点： 观点一：毛戈平是品牌驱动而非产品驱动型公司。高端品牌需要被目标人群看到、买到，关键是抓住核心人群，截至 2024H1 毛戈平品牌线上+线下会员 1240 万。注毛戈平的成长，产品和渠道是表面驱动力，背后是核心会员人群的扩张。 观点二：“农村包围城市”策略成果显著。首先渗透的是二线城市，毛戈平凭借消费者的支付能力及其下沉渠道中高净值人群对高端美妆的需求，填补了国际大牌未能下沉的市场空白。在二线城市占有一定市场份额后便打入一线城市，利用商业地产的红利，积极布局新兴购物中心，未来开店空间广阔。 观点三：我们认为供应链并非短板。毛戈平产品并非强功效，而是聚焦于整体的美学与使用感受，毛戈平并非没有研发，而是将研发重点放在美学设计上。并且，在彩妆领域，莹特丽等专业代工机构产业成熟，在成本预算足够的情况下，交付产品质量优质。 毛戈平的稀缺高端定位源于何？： 1）品牌价值。毛戈平品牌定位高端，除了大师、专业的基因，强调极致东方美学，成为中国彩妆代表，目标客群聚焦于 25-40 岁的东方魅力都市女性。 2）优质产品。产品上强调类护肤与护肤品类，产品兼具功能性和审美性，深受消费者喜爱，多个单品表现优异。 3）营销触达。营销上充分利用个人 IP 与培训学校，形成个人 IP-培训学校-柜姐-网红博主-消费者等一系列营销闭环，从而实现多点触达。 4）百货渠道。在国货品牌内卷线上流量、国际大牌柜台服务质量无法比肩其产品价格之时，毛戈平通过专柜教学培训打出差异化体验，在产品之上提供附加服务，通过柜台培训和教育消费者。 如何看未来增长空间？ 1）产品上，经典单品+色彩空间。毛戈平的产品主要由经典单品+趣味新品+限量藏品构成，目前粉膏等底妆产品、阴影高光等修容产品、奢华鱼子面膜等护肤产品体量上未见天花板，仍有一定增长空间，另外色彩类产品空间广阔。 2）渠道上，线下开店+线上发力。线上：发力线上渠道，根据蝉妈妈统计，毛戈平品牌今年双十一抖音彩妆排名第 2，未来天猫渠道仍有上升空间；线下：截止 2024H1 线下自营专柜 372 个，未来预计每年新开设 30 个国内专柜以及 2-4 个海外专柜，同时每年翻新 70-100 个专柜。 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司深度分析/毛戈平 投资建议： 买入-A 投资评级，6 个月目标价 66.91 港元。我们预计公司 2024 年-2026 年的收入增速分别为 41.3%、30.5%、21.7%，经调整净利润的增速分别为 40.0%、31.9%、24.4%，成长性突出；给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为 66.91 港元，按照汇率 1.0723 港元/人民币，相当于 2024 年 30x 的动态市盈率。 风险提示：行业竞争加剧、新产品推广不及预期、线下渠道复苏缓慢、开店速度不及预期、新生产基地建设投运风险、假设及盈利预测不及预期等。 [Table_Finance1] （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,829 2,886 4,077 5,321 6,478 经调整净利润 352 662 994 1,291 1,591 每股收益(元) 0.74 1.38 2.08 2.70 3.32 市盈率(倍) 71.5 38.0 25.3 19.5 15.8 市净率(倍) 22.3 21.4 12.1 7.9 净利润率 19.2% 22.9% 24.4% 24.3% 24.6% 净资产收益率 31.2% 84.7% 62.1% 49.8% 数据来源：Wind 资讯，国投证券证券研究所预测 公司深度分析/毛戈平 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 内容目录 1.1. 东方美学高端定位，产品与培训双线业务 ................................. 5 1.2. 股权结构集中且稳定，毛汪家族式企业管理 ............................... 6 1.3. 业绩增速亮眼，盈利能力增强 ........................................... 7 2. 彩妆市场快速增长，竞争格局有望优化 ......................................... 9 2.1. 彩妆增速快于护肤，高端彩妆、线下渠道细分赛道有望提速 .................. 9 2.2. 市场格局逐渐轮转，国产彩妆加速渗透 .................................. 10 3. 融合东方美学与光影技艺，代表东方女性的极致之美 ............................ 13 3.1. 品牌：高端国货形象深入人心，专业与审美并驾齐驱 ...................... 13 3.2. 产品：品类侧重类护肤与护肤，大单品表现出色 .......................... 14 3.3. 营销：个人 IP 与培训学校多点触达，品牌宣传加强情感连接................ 15 3.4. 渠道：专柜提供优质附加服务，线上线下两条腿走路 ...................... 18 4. 从核心客群与会员体系，看增长驱动及未来空间 ................................ 21 5. 盈利预测与估值 ............................................................ 24 5.1. 盈利预测 ............