家电行业2025年度策略：精选优质出口龙头，把握内销政策催化

敬请参阅最后一页特别声明 1 内需方面，1）以旧换新拉动效果良好，9、10 月家电社零增速大幅跑赢整体。主要家电品类内销量、价均有明显提升，终端动销大幅提速，9 月、10 月我国家电社零同比分别+20.5%、39.2%，增速环比分别提升 17.1pct、18.7pct，显著跑赢内需整体；2）补贴消耗速度超预期，预计对 24H2 家电内销拉动幅度达 15%左右。据商务部公布的数据，我们推算截至 11 月 11 日家电已使用约 280 亿补贴，若本次家电可享受的补贴总金额为 300 亿、平均补贴率 18%，我们测算本轮政策有望额外拉动 448 亿的更新需求，对我国下半年家电内销的拉动幅度有望达到 14.8%。3）更新需求并未透支，25 年政策明确加码，家电需求有望稳步修复。截至 2023 年末，8 年机龄以上的空、冰、洗、电视、油烟机五类产品累计约 5.6 亿台，结合产业在线及商务部数据，我们估算今年这 5 类产品内销量合计约 2 亿台左右，待换新的家电产品需求仍然较大，需求并未透支，政策引导下积压的换新需求有望回归正常释放节奏，我们测算政策续作下明年家电主要品类仍有望实现小个位数增长。 外需方面，24 年家电出口高增，1-10 月累计出口量同比+22.2%，1）成熟市场：需求回暖，降息周期下有望进一步提升。美国市场自 23Q3 起的家电订单仍在释放，24 年 1-10 月美国冰洗出口累计同比+22%，空调出口 5 月回正后延续高增；欧洲市场通胀回落下零售持续改善，据 Arçelik，欧洲家电需求 23Q2 以来持续修复，2024 年 1-8 月东欧、西欧核心大家电累计分别+11%、+1%。展望后续，降息周期下地产对家电的拉动效果有望增强，考虑到美国库存健康，欧洲需求逐季回暖，我们预计成熟市场家电需求将进一步改善。2）新兴市场：需求延续，长期具备成长性。新兴市场家电需求旺盛，24 年 1-10 月南美、东南亚空调/冰冷累计出货分别+53%/+56%、+38%/11%。展望后续，渗透率提升逻辑下新兴市场家电需求有望持续增长，以印尼、菲律宾为例，我们测算其空、冰、洗中长期需求增速中枢分别在 10%、7%、5%左右，越南、泰国、马来西亚等市场同样存在不错的增长潜力。 投资主线一：具备强竞争优势+产业周期向上的品牌出海。品牌出海主线我们重点看好两大方向：1）高成长潜力+国产品牌全球份额快速扩张的扫地机板块，2）产业周期向上+受益于北美降息的 OPE 赛道。 投资主线二：以旧换新政策加码下的黑白电资产。国补政策以来大家电需求明显回暖，量、价提升明显，份额向头部企业集中，以旧换新潜在释放空间仍然较大，明年政策延续下有望保持稳健增长。 投资主线三：基本面触底+政策刺激下的地产后周期。厨电行业基本面底部已现，在以旧换新政策刺激+地产政策不断托底的背景下，厨电行业具备较强的修复弹性。 海内外需求波动、行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、关税波动风险。 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 1、板块复盘与思考：以旧换新提振内销，新兴市场拉动外销........................................... 6 1.1、家电板块：大幅跑赢大盘，超额收益明显................................................... 6 1.2、家电内销：以旧换新以来持续修复......................................................... 7 1.3、家电出口：欧美回暖+新兴地区需求延续下家电出口表现亮眼................................. 10 2、投资主线.................................................................................... 15 2.1、投资主线一：具备强竞争优势的出口链优质标的，看好扫地机、OPE 赛道 ...................... 15 2.2、投资主线二：以旧换新政策加码下的黑白电龙头............................................ 20 2.3、投资主线三：以旧换新+政策刺激下的地产后周期........................................... 27 3、投资建议.................................................................................... 30 4、风险提示.................................................................................... 30 图表目录 图表 1： 家电板块 2024 年累计收益率为+24.5% ...................................................... 6 图表 2： 家电细分板块年初至今涨跌幅，黑电、白电表现优异 ......................................... 6 图表 3： 年初至今家电 PE 逐步回升，但仍处于 10 年均值以下（单位：倍） ............................. 6 图表 4： 家电细分赛道 PE TTM 估值水平分化（单位：倍） ............................................ 6 图表 5： 24 年 9 月、10 月家电社零同比分别+20.5%、+39.2% .......................................... 7 图表 6： 24 年 9 月、10 月我国社零总额同比分别+3.2%、+4.8% ........................................ 7 图表 7： 国补对家电拉动效果明显，9-10 月量、价较前 8 个月均有明显提升。........................... 7 图表 8： 国补以来主要家电品类集中度明显提升 ..................................................... 8 图表 9： 国补以来油烟机、扫地机线上集中度提升最大 ............................................... 8 图表 10： 消费者积极参与，本轮补贴消耗速度较快 .................................................. 8 图表 11： 2023 年家电更新需求规模测算............................................................ 8 图表 12： 以旧换新”政策对我国 24 年家电内销拉动测算 ....