白色家电行业2025年投资策略报告：景气无忧，繁荣未央

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 证券研究报告·行业深度·2025 年投资策略报告 景气无忧，繁荣未央 核心观点 2024 年家电板块股票和基本面均表现优异。展望 2025 年市场关注 2 个核心问题，一是内销国补政策如何展望？二是外销景气度和关税影响如何判断？我们认为国补 2024 年透支的需求可控，25 年补贴无论 1-2 月是否存在政策空窗期，都不会对全年销售产生重大影响，2025 年需求可期。外销端我们认为 2025 年依然能够获得较好的景气度，关税的影响存在，但是中国家电出口仍有韧性。综上，我们认为 2025 年的投资机会主要在于 1）寻找景气改善的公司；2）白电行业的稳健托底。 2024 板块回顾：冠绝消费。1）行业股价层面：截至 11 月20 日，家电板块上涨 24.34%，跑赢沪深 300 指数 8.17pct；家电板块 2024 年年初受益于出海主线、高股息主线以及三季度家电以旧换新政策催化，诸多公司实现了业绩和估值提升的双击。2）基本面：内外销共振，9 月以旧换新带来高景气；外销整体受益于欧美补库存周期，展现出较快增长。 关键问题 1：内销——2025 年国补政策如何展望？24 年国补政策效果显著，有效激发需求增长。1）四季度是否透支了 2025年需求？根据我们的测算，透支幅度仅为中高个位数，2025 年需求仍有空间。2）以旧换新对于产业端真正的意义：①帮助众多企业缓解了前期库存压力，同时②逆转 24H2 以来行业愈演愈烈的价格竞争态势。存货结构与竞争形势优化后，2025 年家电企业得以轻装上阵，在更长周期内实现健康的经营成长。3）2025 国补方案预期？是否存在断档期不得而知，但是由于每年 1-2 月是淡季，即便 1-2 月存在政策空窗期，不会对全年销售大盘产生根本性影响。4）2025 年竞争的关键：好的产品和更高的运营效率。 关键问题 2：外销——2025 年景气与关税政策如何展望？2024 外需景气度高，新兴市场高增，成熟市场企稳；1）新兴国家市场：整体将保持较高景气度，但是不能对 2025 年增速简单线性外推；2）北美市场预计将迎来需求改善，整体地产后周期市场反转；3）关税仍是 25 年博弈的重点，理论上加征关税对中国出口企业不利，但是受影响程度不是简单线性计算，中国企业在不断布局海外，仍有韧性。 2025 年子行业展望 白电：以旧换新之下经营稳健提升，未来仍有增长空间；清洁电器：内销催化效果明显，海外需要关注竞争格局的变化和利润率的变化； 维持 强于大市 马王杰 mawangjie@csc.com.cn SAC 编号:S1440521070002 翟延杰 zhaiyanjie@csc.com.cn 010-56135260 SAC 编号:S1440521080002 付田行 futianhang@csc.com.cn 010-56135264 SAC 编号:S1440524070015 吕育儒 lvyuru@csc.com.cn SAC 编号:S1440524070012 发布日期： 2024 年 11 月 25 日 市场表现 相关研究报告 24.11.10 【中信建投家用电器】:以旧换新刺激效果明显，期待明年加码政策力度（2024 年 11.4-11.8 周观点） 24.09.17 【中信建投家用电器】:7 个问题看清湖北以旧换新的效果（2024 年9.9-9.13 周观点） 24.08.25 【中信建投家用电器】:从湖北重庆以 旧 换 新 渠 道 资 源看 竞 争 趋 势（2024 年 8.19-8.23 周观点） 24.08.04 【中信建投家用电器】:黑电行业 H1总结：体育赛事拉动出货增长（2024年 7.29-8.2 周观点） -10%0%10%20%30%40%2023/11/272023/12/272024/1/272024/2/272024/3/272024/4/272024/5/272024/6/272024/7/272024/8/272024/9/272024/10/27家用电器沪深300白色家电 行业深度报告 白 色家电 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 黑电：受益以旧换新结构提升，海外继续提升份额；小家电：2025 年仍需关注景气度是否有改善；厨电：地产景气下行预计影响 2025 年后周期品类的新增需求 投资建议：1）寻找经营改善周期的公司。看好国产黑电双雄海信、TCL 电子的利润率改善；2）白电依然是 2025年的定海神针：推荐积极变革的海信家电和三大白电（海尔智家/美的集团/格力电器） 风险提示：宏观经济增速不及预期；原材料价格大幅波动；海外市场风险；市场竞争加剧 行业深度报告 白 色家电 请务必阅读正文之后的免责条款和声明。 目录 24 年板块回顾：冠绝消费 ...................................................................................................................... 1 股价表现：家电板块领跑市场，二线白电依然跑赢龙头标的............................................................ 1 股价背后：戴维斯双击.................................................................................................................... 2 关键问题 1：内销——2025 年国补政策如何展望？ ................................................................................ 3 1、24 年国补复盘：政策效果显著，有效激发需求增长 ................................................................... 3 2、需求透支量级如何看？ .............................................................................................................. 4 3、关注提振需求之外，国补带来的长期行业利好 ........................................................................... 5 4、2025 年家电国家补贴的方案猜想 .....................................................................................