基础化工行业研究：新周期、新格局、新机遇-——成长为先，周期接力

敬请参阅最后一页特别声明 1 核心观点 内卷加剧形成三大主流方向的变化：竞争加剧行业磨底、龙头优势持续稳固、出海外卷谋求成长。化工多数赛道处于周期磨底阶段，在相对前两轮更“卷”的竞争状态下，多数大宗品的竞争压力和磨底时间明显加剧，且由于部分行业的新增供给投产时间不长，行业的自然产能出清需要的时间相对较久，在成本竞争之上更将延伸至配套管理和软实力提升，龙头企业的竞争优势将有望一直持续兑现，国内企业亦将出海规避风险并争取成长空间。 行业形成大周期拐点需要时间，但需求端的规划及刺激政策是持续重点关注方向。多数产品的价格和利润有较多调整，风险多数释放相对充分，短期看需求侧的政策变化是能够带动部分行业形成边际变化的核心动力，因而在大方向需要持续跟踪国家对于需求侧比如基建、地产、消费等刺激政策；而在整体需求变化需要时间的状态下，特定区域的建设、国家战略的落地、细分方向的规划将有望在相对特定的产品瓶中或细分赛道形成促进因素。 今年出口形成较好需求支撑，潜在风险短时间内相对可控。前三季度出口对于需求的支撑表现相对较好，但后期贸易关税的影响成为普遍隐忧，根据中美直接贸易比重来看，化工直接影响相对可控，间接影响长期将有望进一步推动材料端形成国产替代，建议对美贸易占比较低关注需求相对刚性的领域，具有较好抗风险能力的资源品等。 投资建议 新材料经历连续估值调整后，进入阶段性震荡回暖状态。自 2021 年后期，新材料行业的整体估值开始逐步进入调整阶段，整体市盈率持续调整下行，进入 2024 年新材料行业的估值仍有阶段性调整，但进入三季度行业估值出现了明显抬升，市场情绪出现一定程度的回暖，建议关注具有增量能够兑现成长性的细分方向，比如显示材料等领域； 周期品风险释放较多，底部边际变化有望形成阶段性机会。周期经过近两年的调整，多数产品的价格回落至相对较低分位数，价格风险有相对充分释放，建议关注格局相对较好，需求支撑相对较好，能够有边际变化的细分行业或者公司自身能够形成量增贡献的优质企业，比如农药、化肥、地产链产品等领域； 具有供给相对强约束的领域，有望能够有相对较好的价格支撑。多数化工产品经历上一轮涨价后，行业投资骤然增多，明显影响行业供需格局，而供给端能够形成相对限制的行业的格局维持相对较好，因而有政策约束、技术约束、资源约束、建设周期约束等行业将有望获得持续价格支撑，建议关注制冷剂、资源品等行业； 增量兑现的赛道无论短周期内形成业绩贡献，还是长周期获得市场份额的提升，将有持续性收益。建议关注出海布局抵御风险，谋求成长空间的轮胎行业等；部分行业虽然有价格调整预期，但部分优质企业能够实现以量补价，仍然带动业绩持续兑现，将带来投资机遇，建议关注具有增量项目兑现的优质龙头企业； 阶段性的高分红、国改、并购等方向可以持续跟踪。在市场情绪进行转换的过程中，如果叠加政策的刺激因素，会有阶段性的出现主题性行情，建议可以持续保持敏感性。 风险提示 能源价格剧烈波动；政策变动风险；产能集中释放风险；需求大幅波动风险；关税变化带动贸易波动风险。 行业年度报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、行业新趋势：内卷加剧+行业塑形+海外产能退出+出海提升......................................... 8 1.1、新建投产+老旧替换，有效供给明显新增，行业竞争持续...................................... 8 1.2、行业格局分化后逐步趋向稳定，优质企业多数进入新的发展阶段.............................. 17 1.3、国内竞争力持续，部分赛道出海开拓市场分散风险.......................................... 28 二、地产政策持续托底，内需有望逐步改善......................................................... 33 2.1、政策相继出台，基建支撑力度预计提升，地产有望获得改善.................................. 33 2.2、顺周期地产链品种位于相对底部，持续关注政策带来的边际变化.............................. 39 三、市场情绪有望逐步走出低迷，带动成长赛道获得修复............................................. 48 3.1、显示材料：市场空间提升，国产化占比提升................................................ 49 3.2、胶黏剂：过去一年行业运行呈现量增价格略有下降的情况.................................... 50 3.3、3C 涂料：市场具备增长潜力，国产化替代持续推进 ......................................... 51 3.4、代糖：看好阿洛酮糖需求增长；三氯蔗糖底部反转.......................................... 53 四、资源品、高分红持续具有抗风险属性........................................................... 54 4.1、资源品持续具有抗风险能力，供需表现相对较好............................................ 54 4.2、高分红和国企改革、有效并购等方向仍然值得阶段性关注.................................... 59 五、风险提示................................................................................... 61 图表目录 图表 1： 化工行业 2021 年利润大幅提升带动行业进入新一轮投资热潮 .................................. 8 图表 2： 2021 年新一轮化学原料及制品、化纤等固定资产投资大幅提升................................. 8 图表 3： 我国持续推进生产设备的“以旧换新”政策 .................................................... 9 图表 4： 尿素产能的建设时间分布 ................................................................. 9 图表 5： 尿素装置的规模不断提升 ................................................................. 9 图表 6： 化学原料及制品行业的资产回报及利润率 .................................................. 10 图表 7： 化学原纤维行业的