宏观专题：美股回购对当下A股的启示

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 证券研究报告 [Table_Date] 发布时间：2024-11-12 [Table_Invest] 相关数据 [Table_Report] 相关报告 《【东北宏观】CPI 环比仍处于近年同期的下沿》 --20241110 《【东北宏观】人大常委会一揽子化债方案解读》 --20241109 《【东北宏观】美联储关于美国经济现状的几点理解》 --20241109 《【东北宏观】特朗普 2.0，政策基调有何不同？》 --20241104 《【东北宏观】暂时性冲击主导非农大跌》 --20241103 [Table_Author] 证券分析师：张陈 执业证书编号：S0550522110002 13683268105 zhangchen2@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 /宏观专题 美股回购对当下 A 股的启示 报告摘要： [Table_Summary] 美股回购经验显示回购能够创造短期超额收益。回购指的是上市公司买回本公司已在在市场发行的股票的行为，通常有公开市场回购、要约回购/荷兰式拍卖要约回购、私下协商回购和加速股票回购四种方式。回购的动机包括股价被低估、传递积极信号、过剩现金和财务灵活性、员工激励、避免收购等原因。从长远来看，美股上涨主要是依赖于盈利上涨，回购并不能主导股市长期上涨。但标普 500 回购指数往往表现要好于标普 500 指数，反应回购确实能够创造短期超额收益。这一点也体现在回购组往往能在短期能跑赢基准指数。 美股回购经验显示周期性行业更喜欢回购。根据 Hausch and Seward’s (1993) 的研究，现金流稳定的企业倾向于股息分红，而现金流相对不稳定的企业倾向于回购。该结果与实际的数据表现也是一致的，历史上防御性行业，例如公用事业、通信服务、必选消费、地产等，通常具有相对较高的分红率。而相比之下，可选消费、信息科技和金融等行业具有较强的周期性，这些行业在历史上倾向于有更高的回购率。 美股回购经验显示回购通常具有逆周期的特征。回购主要目的是缺少较好的投资机会，因而再周期下行的过程中，公司倾向于用现金回馈股东。标普 500 回购占盈利比例、回购率与 PMI 表征的美国经济周期呈现出典型负相关关系。Assia Elgouacem（2023）等人也发现上升公司通常倾向于在货币政策宽松的情况下进行回购，这时候往往也对应着经济状况相对偏弱。 中国经济周期处于阶段性低点，股市估值水平较低，参考美股经验，A股迎来回购契机。2022 年年底政策转向，中国经济在 2023 年年初迎来了短暂上行周期。但自 2023 年上半年开始，以制造业 PMI、服务业 PMI表征的经济周期出现回落，持续处于低位运行状态，已经经历了较长时间的调整。对应着 A 股估值也处于历史低位，从股债性价比分位数来看，股债性价比处于 75%的分位数水平，也就是目前 A 股估值水平比 75%的时间都具备吸引力。从之前我们对美股的分析来看，周期低点和较低的估值水平，都是触发企业进行回购的有利契机。 参考美股回购经验，宽松货币环境有利于 A 股企业开启回购。目前市场主要基准利率都处于历史低位，宽松的货币环境给上市公司回购提供里有利的环境。此外央行也专门设立股票回购增持再贷款，激励引导金融机构向符合条件的上市公司和主要股东提供贷款，支持其回购和增持上市公司股票，具有极强的信号意义。 A 股回购利好的行业方向。1. 周期类的行业常拥有较高的股息率，股息率越高上市公司回购越有利于股东；2.央行股票回购工具更有利于估值较低的大盘股；3. 此外存在市值管理需求，且经验相对稳健的公司较为受益。 风险提示：财政政策不及预期、美联储加息 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 30 [Table_PageTop] 宏观研究报告--宏观专题 目 录 1. 股票回购的基本概念 .......................................................................................... 4 1.1. 股票回购的含义 ....................................................................................................................... 4 1.2. 美国股票回购的起源 ............................................................................................................... 4 1.3. 美国股票回购的交易方式 ....................................................................................................... 5 1.3.1. 公开市场回购 ............................................................................................................................................... 5 1.3.2. 要约回购/荷兰式拍卖要约回购 .................................................................................................................. 5 1.3.3. 私下协商回购 ............................................................................................................................................... 6 1.3.4. 加速股票回购 ............................................................................................................................................... 6 1.4. 股票回购的动机 ....................................................................................................................... 6 1.4.1. 股价被低估 ...............................