三季度毛利率超市场预期

浦银国际研究 公司研究 | 半导体行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中芯国际（981.HK/688981.CH）：三季度毛利率超市场预期 维持中芯国际的“买入”评级，上调港股目标价至 32.6 港元，潜在升幅 15%，上调 A 股目标价至人民币 117.0 元，潜在升幅 15%。 维持中芯国际“买入”评级：中芯国际处于半导体基本面上行的趋势中。公司三季度收入达到 21.7 亿美元，创历史新高。毛利率在三季度大幅增长，公司预计毛利率将在在四季度维持稳定。我们预期中芯国际将持续受益于中国半导体在地化需求，并且间接受益于 AI 带来的半导体行业增量。随着产能释放，公司基本面将稳步成长。目前，中芯国际 EV/EBITDA 为 14.7x，港股市净率为 1.1x，A 股市净率为 4.2x，相比历史均值均具有上行空间，重申“买入”评级。 三季度毛利率超市场预期：中芯国际三季度收入环比增长 14%，同比增长 34%，同比增速连续三个季度上扬。公司 12 寸产能释放且利用率较高，带动晶圆出货量上行，同时产品价格向好带动收入环比增长。公司预计四季度收入中位数环比增长 1%，同比增长 31%，同比增速维持高位。公司预计虽然四季度产能利用率下行，但是通过产品组合改善提升单价，将维持收入稳定。公司三季度毛利率达到 20.5%，同比增长 0.6 个百分点，环比增长 6.5 个百分点，高于指引区间上限，超市场预期。中芯国际四季度毛利率指引中位数为 19%，略高于市场预期。公司三季度净利润达 1.49 亿美元，同比增长 58%，环比下降 10%。 业绩会要点及展望：1）三季度新增 2.1 万片 12 寸月产能，并有望在四季度继续释放 3 万片月产能。2）公司预计明年除去 AI 以外的行业规模将有单位数成长，其中出货量增速高于收入增速。3）预期晶圆代工新增产能在今年达到峰值，并在明年下降。4）公司间接受益于 AI 带来的半导体行业增量，尤其体现在 AIoT 以及电源管理等领域。 估值：根据中芯国际三季度业绩和四季度指引，我们上调中芯国际2024 年和 2025 年的 EBITDA。给予中芯 12.8x EV/EBITDA，我们上调中芯国际港股目标价至 32.6 港元，潜在升幅 15%，上调中芯国际 A 股目标价至人民币 117.0 元，潜在升幅 15%。 投资风险：半导体下游需求（智能手机、新能源车、工业、消费等）复苏速度较慢，公司基本面上行速度较慢，影响估值反弹。半导体晶圆代工新增产能较快，公司产能利用率提升较慢。行业竞争加剧，价格压力增大，拖累利润表现。 图表 1：盈利预测和财务指标（2022-2026E） 美元百万 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 7,273 6,322 8,020 9,724 10,411 营收同比增速 34% (13%) 27% 21% 7% 毛利率 38.0% 19.3% 17.1% 20.2% 28.0% 净利润 1,818 903 583 923 1,810 净利润增速 7% (50%) (35%) 58% 96% 基本每股收益（美元） 0.23 0.11 0.07 0.12 0.23 港股 EV/EBITDA 12.5 14.9 14.7 12.8 11.8 A 股 EV/EBITDA 12.5 14.9 14.7 12.8 11.8 E=浦银国际预测 资料来源：公司公告、浦银国际 浦银国际 公司研究 中芯国际（981.HK/688981.CH） 沈岱 首席科技分析师 tony_shen@spdbi.com (852) 2808 6435 马智焱 科技分析师 ivy_ma@spdbi.com (852) 2809 0300 黄佳琦 科技分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2024 年 11 月 8 日 中芯国际（981.HK） 目标价（港元） 32.6 潜在升幅/降幅 +15% 目前股价（港元） 28.3 52 周内股价区间（港元） 13.9-35.5 总市值（百万港元） 227,675 近 3 月日均成交额（百万港元） 2,738 注：截至 2024 年 11 月 7 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 中芯国际（688981.CH） 目标价（人民币） 117.0 潜在升幅/降幅 +15% 目前股价（人民币） 101.9 52 周内股价区间（人民币） 40.0-109.5 总市值（百万元） 799,853 近 3 月日均成交额（百万人民币） 4,227 注：截至 2024 年 11 月 7 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HKD 18.0HKD 32.0HKD 28.3HKD 32.6CNY 42.6CNY 136.8CNY 101.9 CNY 117.0 2024-11-08 2 财务报表分析与预测利润表资产负债表美元百万元202220232024E2025E2026E美元百万元202220232024E2025E2026E营业收入7,273 6,322 8,020 9,724 10,411 货币资金6,933 6,500 4,029 1,988 741 营业成本(4,512)(5,104)(6,649)(7,756)(7,501)限制性存款677 677 677 677 677 毛利润2,762 1,218 1,371 1,968 2,911 短期投资522 454 576 698 748 经营支出(1,261)(1,226)(1,411)(1,591)(1,621)应收账款和应收票据1,303 1,132 1,293 1,411 1,359 销售费用(34)(36)(41)(47)(40)存货1,911 2,162 2,535 2,958 2,574 管理费用(494)(482)(599)(673)(649)其他流动负债5,248 5,511 5,786 6,075 6,379 研发费用(733)(707)(771)(