公用事业及环保产业行业研究：水电环保引领，循环经济绽放

敬请参阅最后一页特别声明 1 + 公共事业与环保组 分析师：张君昊（执业 S1130524070001） zhangjunhao1＠gjzq.com.cn 联系人：唐执敬 tangzhijing＠gjzq.com.cn 联系人：汪知瑶 wangzhiyao＠gjzq.com.cn 水电环保引领，循环经济绽放 ◼ 细分行业看：各行业 3Q24 业绩表现分化。 （1）火电：Q3 煤价降幅环比收窄，业绩短期承压下行。进入迎峰度夏旺季后，受持续高温天气和 8 月起来水边际转枯等因素影响，3Q24 火电发电量同比+2.6%、增速环比修复。而 3Q24 电价同比微降、煤价同比降幅大幅收窄，部分火电企业燃料成本下行幅度不足以弥补上网电价降幅，使得行业 Q3 虽营收同比+0.6%，但归母净利润同比-26.2%。 （2）新能源：Q3装机高增、风资源同比略有转好助力发电量和业绩稳健增长。3Q24风电利用小时数同比由负转正，叠加风光装机持续高增，驱动 Q3 风、光发电量分别同比提升 24.4%、43.1%。装机增长、发电设备成本下行驱动行业营收及净利润持续增长，但光伏利用小时维持负增长、新能源平价和市场化进程推进使行业业绩增速持续放缓。 （3）水电：来水改善+电价上涨，3Q24 量利齐升。虽然 Q3 存在高基数、8 月起来水情况边际转弱的不利因素，但得益于水电利用小时数同比仍录得+5.9%的增长、且 1-3Q24 常规水电装机容量增长 1.3%，使得 3Q24 水电发电量同比仍+10.6%，叠加龙头水电运营商电价同比提升（如长江电力），行业 Q3 实现营收同比+8.2%、归母净利润同比+20.5%。 （4）环保：3Q24 水务运营板块盈利能力向上，凸显下游需求偏弱时运营类资产的防御属性；需继续关注“以旧换新”政策下固废板块 ToB 模式的电废拆解赛道、“政府化债”政策下运营类资产现金流改善预期。 ◼ 细分主要标的看：分化格局更显竞争优势。 （1）火电：电量增速区域分化，两个联营企业利润率更高。Q3 业绩增速领先的企业主要聚焦于高温天气影响较大的长三角、川渝及湖北地区的地方性火电企业，以及坑口煤价降幅大于港口煤背景下、用煤结构以坑口煤为主的内陆火电企业；以湖北省区域性火电长源电力为例，公司 3Q24 营收、归母同比分别+32.8%、+76.2%，充分体现业绩优势。从利润率情况来看，Q3“火绿联营”和“煤电联营”的火电企业毛利率更高。 （2）绿电：风电、光伏运营商业绩有所分化。Q3 风资源同比略有转好后，叠加装机增长，部分风电企业业绩好转，如三峡能源 Q3 归母同比转正、增幅达 14.7%，利润端有所改善。而平均电价下行、利用率降低使得部分光伏运营商业绩仍承压，如太阳能 3Q24 营收、归母净利润同比分别-36.6%、-13.5%，业绩降幅环比上半年有所扩大。 （3）核电：机组投产、运营情况为影响业绩的主要因素。如 5M24 防城港 4 号机组投产驱动中国广核 1-3Q24 营收、归母净利润同比分别+4%、+1%；中国核电受换料大修多于同期、福清 4 号机组小修的拖累，业绩短期有波动。 （4）水电：8M24 起旱涝急转暂未扭转 1-3Q24 来水总体偏丰的形势，水电行业普遍增收且增利。以长江电力为例，3Q24 乌东德、三峡水库来水总量延续同比偏丰趋势，叠加平均上网电价同比上涨，量价齐升带动 3Q24 公司营收同比+17.3%、净利率同比+5.8pcts。 （5）环保：电废拆解与环保运营类公司业绩表现领先行业。以玉禾田为例：公司 1-3Q24 实现营收/净利增长17%/11%。3Q24 应收账款端存在边际好转。 火电：建议关注供需偏紧区域、积极承担省内保供任务且资产优质的地方龙头火电皖能电力。水电：建议关注水电运营商龙头长江电力。新能源发电：建议关注新能源龙头龙源电力（H）。核电：建议关注电价市场化占比提升背景下，核电龙头企业中国核电。环保：建议关注环卫运营龙头玉禾田。 新增装机容量不及预期；下游需求景气度不及预期；电力市场化进度不及预期；环保需求及政策释放不及预期等。 行业专题研究报告 证券研究报告 公用事业及环保产业行业研究 2024 年 11 月 03 日 买入（维持评级） 行业专题研究报告 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1、24 年三季报概览 ............................................................................. 4 2、细分行业：各行业 3Q24 迎来不同程度改善 ....................................................... 5 2.1 火电板块：Q3 煤价降幅环比收窄，业绩短期承压下行 ........................................ 5 2.2 新能源板块：Q3 装机高增、风资源同比略有转好助发电量和业绩稳健增长....................... 8 2.3 水电板块：来水改善+电价上涨，3Q24 量利齐升 ............................................ 11 2.4 环保板块：3Q24 水务运营板块盈利能力向上 ............................................... 13 3、细分主要标的： 分化格局更显竞争优势 ........................................................ 14 4、投资建议 ................................................................................... 17 5、风险提示 ................................................................................... 17 图表目录 图表 1： 1~3Q18 至 1~3Q24 全国发电总量（左轴）及同比增速（右轴） ................................. 4 图表 2： 1~3Q20 至 1~3Q24 电力、环保行业营收（左轴）及同比增速（右轴） ........................... 4 图表 3： 1~3Q20 至 1~3Q24 电力、环保行业归母净利润（左轴）及同比增速（右轴） ..................... 4 图表 4： 电力行业历年单季度归母净利润（左轴）及环比增速（右轴） ................................ 5 图表 5： 环保行业历年单季度归母净利润（左轴）及环比增速（右轴） ................................ 5 图表 6： 3Q22-3Q24 火电发电量（左轴）及同比、环比增速（右轴） ................................... 6 图表 7： 10