轻工造纸行业研究：24Q3业绩综述：多数板块业绩筑底，景气度回升曙光显现

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 家居板块：Q3 内销承压明显，景气回升曙光显现，外销开始分化，优选具备α企业。内销方面，24Q1/Q2/Q3 内销家居板块营收同比分别+9.3%/-10.1%/-14.9%，Q3 板块收入同比进一步承压，内销家居企业在收入承压的情况下，多数企业加大促销力度叠加生产端规模效应边际走弱，利润端 Q3 承压更为明显，24Q3 板块整体归母净利同比下降 22.6%，少数头部企业表现相对仍具韧性。外销方面，24Q1/Q2/Q3 板块营收同比分别+26.9%/+23.2%/+25.0%，Q3 出口板块内部各企业收入表现开始出现分化，此外 24Q3 板块整体（剔除梦百合减值影响）归母净利同比仅+1.0%，主因汇兑损失及海运费上涨。展望后续，内销依托于地产宽松政策持续推出叠加各地家具以旧换新消费补贴持续落地，目前终端消费已逐步显现积极信号，Q4 起家居企业报表端业绩有望呈现边际回升态势。外销方面，虽然 Q3 开始中国整体家具出口金额同比已开始转弱，但考虑海外跨境电商平台仍在快速扩张叠加后续美国或进一步降息，部分具备α的企业或将延续较优表现。整体来看，家居板块重点推荐关注两个布局方向：1）C 端收入占比较高、零售能力持续兑现的优质内销大家居头部企业；2）技工贸一体化或品牌化程度较高，具备α的出口企业。 造纸板块：纸价回落+成本高位，景气度 Q3 触底 Q4 回暖，需求是重要变量，优选细分赛道。由于下游需求修复趋势和节奏弱于预期，Q3 企业用浆成本达到年内高点，而大部分浆系纸种在有限需求支撑下，伴随纸浆现价同步下行，大部分纸企 24Q3 盈利能力环比 Q2 显著收窄。Q4 起伴随中大型纸企高价浆库存消化结束，低价浆逐步计入报表端成本，成本曲线下行，4Q 行业整体盈利能力开启修复，但盈利修复弹性关键在价格，背后是需求支撑，根据下游消费韧性、细分赛道供需格局差异，盈利修复弹性呈现差异，整体来说特种纸>浆系大宗纸>废纸系。板块资本开支整体放缓且内部现分化，关注成熟纸企高分红，特种纸关注转固折旧影响，优先推荐综合成本管控较优的纸浆一体化企业，推荐太阳纸业、华旺科技。 个护文娱宠物板块：宠物表现靓丽，重视细分优质国货品牌势能&份额提升。终端消费力疲弱影响下 Q3 收入增长表现延续低位，线下客流表现一般同比表现回落，且线上等渠道竞争加剧投放效率下降，盈利能力短期有所压制，宠物等细分赛道受外销拓客户、内销行业成长红利+自主品牌产品力/渠道运营力处于上行周期业绩表现超预期，成长稀缺性凸显。展望未来，短期对于个护生活纸品类，伴随 Q4 用浆成本回落，成本端压力有望减弱盈利有望逐步回暖，中期看好优质国货在基于消费者洞察的高效差异化产品策略、精准渠道运营能力不断迭代趋势下，品牌势能&份额提升逻辑，推荐百亚股份、乖宝宠物。 投资建议 家居板块：推荐顾家家居（总裁大比例回购展现发展信心，公司第二增长曲线显现叠加优异组织能力有望支撑公司中长期显著领先行业）、索菲亚（公司总部组织+渠道架构合理清晰，支撑后续大家居发展，估值修复空间较大）、匠心家居（家居出口优质企业，后续有望受益美国降息，店中店模式正在加速推进，成长空间有望打开）。 造纸板块：推荐太阳纸业（优质浆纸一体化龙头，文化纸进入旺季，价格逐步企稳，4Q 吨盈利修复趋势明确）。 宠物板块：关注乖宝宠物（内销延续高成长，烘焙条线新品驱动产品升级，品牌势能上升期）。 风险提示 地产竣工改善速度与进度不及预期的风险；原料价格大幅上涨的风险；下游需求不及预期导致提价不及预期的风险；代工商大客户流失的风险 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1.家居板块：Q3 内销进一步承压，外销分化已显现 ................................................... 5 1.1 内销-定制家居：Q3 零售&大宗全面走弱，整体盈利下降明显.................................... 6 1.2 内销-软体家居：收入表现相对优于定制企业，盈利能力有所分化 .............................. 10 1.3 外销家居：Q3 整体景气度边际走弱，优质α企业仍保持较优表现............................... 13 1.4 投资建议：内销把握 C 端大家居龙头，外销布局具备α企业 ................................... 16 2 造纸：行业景气度 Q3 触底 Q4 稳步修复，优选细分赛道............................................. 17 2.1 行业回顾：纸价回落、成本高位，Q3 产业链盈利环比回落 .................................... 17 2.2 行业展望：行业景气度 Q3 触底 Q4 稳步修复，关注成熟纸企高分红，特种纸关注转固折旧影响..... 23 2.3 投资建议：资本开支放缓，推荐纸浆一体化成本优势强化的头部纸企、细分赛道特种纸........... 24 3 个护文娱宠物：头部公司业绩更稳健，细分优质国货品牌势能&份额提升.............................. 24 3.1 行业回顾：终端消费力疲弱 Q2 收入回落，宠物等细分赛道成长亮眼............................ 24 3.2 行业展望：产品&渠道双线发力，看好中期优质国货品牌势能&份额提升......................... 26 3.3 投资建议：推荐头部国产品牌、宠食龙头、出海先锋......................................... 26 风险提示....................................................................................... 27 图表目录 图表 1： 内销家居板块历年营收与净利润同比增长率 ................................................. 5 图表 2： 内销家居板块单季度营收与净利润同比增长率 ............................................... 5 图表 3： 外销家居板块历年营收与净利润同比增长率 ................................................. 5 图表 4： 外销家居板块单季度营收与净利润同比增长率 ............................................... 5 图表 5： 内销家居上市企业 24 年三季报业绩统览 .................................................... 6 图表 6： 一线品牌单季度营收增速（%） .........................................