第三季度收入增速环比下降，放缓节奏蓄势春节

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年11月01日优于大市今世缘（603369.SH）第三季度收入增速环比下降，放缓节奏蓄势春节核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价43.92 元总市值/流通市值55098/55098 百万元52 周最高价/最低价61.06/35.35 元近 3 个月日均成交额371.13 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《今世缘（603369.SH）-2 万吨产能开酿赋能品质升级，千元价位推新完善产品布局》 ——2024-09-23《今世缘（603369.SH）-第二季度大众价位产品增速较快，利润率略有下降》 ——2024-08-18《今世缘（603369.SH）-上市十年品牌势能向上，长期发展规划清晰》 ——2024-07-18《今世缘（603369.SH）-一季度收入增长 23%，国缘品牌势能延续》 ——2024-05-05《今世缘（603369.SH）-国缘开系提价，彰显品牌信心》 ——2024-02-292024 年第三季度公司收入同比+10.1%，净利润同比+6.6%。2024 年第三季度公司实现营业总收入 99.4 亿元，同比+18.8%；实现归母净利润 30.9 亿元，同比+17.1%；其中第三季度实现营业总收入 26.4 亿元，同比+10.1%；实现归母净利润 6.2 亿元，同比+6.6%。第三季度收入环比降速，产品结构维持良性。分产品看，2024Q3 公司特 A+类产品收入 18.1 亿元/同比+11.7%，特 A 类产品收入 6.5 亿元/同比+9.6%，其他价位带产品均有不同程度下滑，特 A 及以上产品（出厂指导价大于 100元）收入占比同比+0.72pcts 至 93.6%；第三季度以来省内商务宴请需求减弱，国缘四开增速环比放缓，对开需求韧性较好、增速快于平均，100 元价位带单开、淡雅在 24H1 快速增长后增速回落，V3 小基数下增速仍实现较快增长。分区域看，2024Q3 省内收入 24.23 亿元/同比+9.32%，苏中/淮安大区收入增速快于平均，分别同比+12.89%/+10.10%，苏中市场势能延续、份额持续提升，淮安基地市场表现稳健；南京大区收入同比+8.12%，存量竞争中各品牌对省会城市的份额争夺日趋激烈，公司增速环比回落但延续平稳动销表现；2024Q3 省外收入 2.04 亿元/低基数下同比+23.04%；截至第三季度末，省内/省外经销商分别 588/605 个，环比 6 月底净增加 54/89 家，周边板块招商工作持续推进。货折力度加大拖累毛利率表现，2024Q3 整体净利率同比略降 0.78pcts。2024Q3毛利率同比-5.14pcts 至 75.6%，下降幅度较大主因货折冲减收入，中秋国庆旺季期间公司加大宴席赠酒力度，吨价承压。24Q3 销售费用同比-3.9pcts，综合毛销差同比-1.24pcts；税金及附加率同比-0.95pcts，管理费用率同比+0.46pcts。现金流及预收款表现承压。2024Q3 经营性现金流量净额 9.83 亿元/同比-16.9%；销售收现 30.64 亿元/同比-1.8%；截至第三季度末公司合同负债5.44 亿元，同比减少 0.84 亿元。现金流及预收款表现较弱，下半年江苏省内需求减弱、动销趋缓，渠道库存高水位下，公司适当放缓经销商回款为渠道纾压。盈利预测与投资建议：当前省内渠道库存仍然偏高，预计第四季度公司仍将以去化库存为主，为明年春节动销换取一定空间；下调此前收入预测，我们预 计 2024-2026 年 公 司 收 入 116.35/130.58/146.22 亿 元 ， 同 比+15.2%/+12.2%/+12.0%（前值为+21.8%/+22.0%/+17.1%）。存量竞争背景下公司或给予货折以促进动销，整体费用率预计呈持平略增趋势，下调此前净利润预测，预计 2024-2026 年归母净利润 35.51/39.90/45.44 亿元，同比+13.2%/+12.4%/+3.9%（前值为+18.3%/+18.6%/+15.3%），当前股价对应2024/25 年 15.5/13.8xP/E，维持“优于大市”评级。风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)7,88810,10011,63513,05814,622(+/-%)23.1%28.0%15.2%12.2%12.0%净利润(百万元)25033136355139904544(+/-%)23.3%25.3%13.2%12.4%13.9%每股收益（元）2.002.502.833.183.62EBITMargin38.2%38.1%37.7%38.0%39.0%净资产收益率（ROE）22.6%23.6%22.5%21.5%20.9%市盈率（PE）22.017.615.513.812.1EV/EBITDA19.715.913.712.110.7市净率（PB）4.984.153.492.972.53资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年第三季度公司收入同比+10.1%，净利润同比+6.6%。2024 年第三季度公司实现营业总收入 99.4 亿元，同比+18.8%；实现归母净利润 30.9 亿元，同比+17.1%；其中第三季度实现营业总收入 26.4 亿元，同比+10.1%；实现归母净利润 6.2 亿元，同比+6.6%。第三季度收入环比降速，产品结构维持良性。分产品看，2024Q3 公司特 A+类产品收入 18.1 亿元/同比+11.7%，特 A 类产品收入 6.5 亿元/同比+9.6%，其他价位带产品均有不同程度下滑，特 A 及以上产品（出厂指导价大于 100 元）收入占比同比+0.72pcts 至 93.6%；第三季度以来省内商务宴请需求减弱，国缘四开增速环比放缓，对开需求韧性较好、增速快于平均，100 元价位带单开、淡雅在 24H1 快速增长后增速回落，V3 小基数下增速仍实现较快增长。分区域看，2024Q3 省内收入24.23 亿 元 / 同 比 +9.32% ， 苏 中 / 淮 安 大 区 收 入 增 速 快 于 平 均 ， 分 别 同 比+12.89%/+10.10%，苏中市场势能延续、份额持续提升，淮安基地市场表现稳健；南京大区收入同比+8.12%，存量竞争中各品牌对省会城市的份额争夺日趋激烈，公司增速环比回落但延续平稳动销表现；2024Q3 省外收入 2.04 亿元/低基数下同比+23.04%；截至第三季度末，省内/省外经销商分别 588/605 个，环比 6 月底净增加 54/89 家，周边板块招商工