纺织服装行业：复盘国内休闲服行业的变迁，展望休闲服行业未来发展

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 32 [Table_C ontacter]本报告联系人： [Table_Page] 行业专题研究|纺织服装 2019 年 10 月 18 日 证券研究报告 [Table_Title]纺织服装行业 复盘国内休闲服行业的变迁，展望休闲服行业未来发展 [Table_Author]分析师： 赵颖婕 分析师： 糜韩杰 SAC 执证号：S0260518070004 SFC CE.no: BNN845 SAC 执证号：S0260516020001 021-60750604 021-60750604 zhaoyingjie@gf.com.cn mihanjie@gf.com.cn 请注意，糜韩杰并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary]核心观点： 国内休闲服行业市场规模大，集中度较低休闲服行业是服装市场中较为重要的细分行业，截至 2017 年，国内休闲服行业市场规模达 7250 亿元，市场规模较大，具有较高的发展潜力。从行业竞争格局来看，休闲服行业各类品牌的市占率都较低，行业竞争格局较分散。 国内休闲服行业的发展历史90 年代以佐丹奴、班尼路为代表的香港休闲服品牌开创中国休闲服零售连锁先河，20 世纪初以森马、美特斯邦威为代表的国内休闲服品牌通过当红明星代言打响知名度，2006-2015 年海外 ZARA、优衣库等品牌进入中国，掀起“快时尚”风潮，2016 年至今，休闲服行业景气度有所下行，各品牌表现分化，但国内外品牌差距逐渐缩小。 各阶段休闲服行业龙头公司的成功原因分析①在 2012 年之前，休闲服行业快速增长，各品牌享受行业红利。品牌公司通过轻资产运营、明星代言增加品牌影响力以及线下经销加盟方式等快速占领市场。②在 2012-2016 年期间，休闲服行业竞争加剧，进入精细化管理时代。以优衣库和 ZARA 为代表的国际快时尚品牌获得了快速发展，主要因为其在品牌方面定位精准且有全球影响力；在渠道方面享受商业地产红利，线下渠道快速扩张；在零售管理方面，重视门店经营，具有较强零售运营能力；在供应链方面，具有与品牌定位相符合的高效供应链体系。③2016 年至今，休闲服行业品牌表现分化，行业进入发展的新周期。国货兴起以及二三四线城市消费崛起，以及线上线下渠道融合发展的趋势，都为国内品牌带来更多的发展机会，与此同时，国内品牌在零售、供应链等方面持续提升，建立竞争优势。 国内休闲服行业发展展望展望未来，我认为国内休闲服行业仍然具有较大发展空间，未来集中度有望提升，国内品牌在国内市场以及海外市场都有发展潜力，定位大众市场、具备精细化运营能力和多品牌运营能力的品牌公司有望获得更好的发展。 投资建议建议关注休闲服龙头公司森马服饰和太平鸟。森马服饰拥有童装和休闲装两块业务，其中童装业务以巴拉巴拉品牌为主，是国内最大的童装品牌，未来有望受益于行业集中度提升，休闲装业务以森马品牌为主，是国内领先的休闲装龙头之一，近年在很多同行收入规模大幅萎缩的情况下，公司积极调整实现了休闲装业务的增长，未来在产品、渠道、营销等方面的改革有望推进休闲装业务的二次增长。太平鸟是中档休闲服龙头公司，旗下品牌矩阵涵盖男装、女装、童装等多品牌多品类。公司在品牌方面梯队建设较好，品牌矩阵持续丰富，在渠道方面率先布局购物中心、电商等新业态，聚到均衡发展，在供应链方面，持续推广 TOC 项目，提升产品售罄率、折扣率，公司存货周转率、毛利率持续改善，经营效率持续提升。 风险提示终端销售不景气风险；行业竞争加剧风险；库存风险；天气变化风险。22886674/43348/20191018 09:50 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 32 [Table_PageText] 行业专题研究|纺织服装 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 森马服饰 002563.SZ 人民币 12.09 2019/8/29 增持 15.62 0.71 0.86 16.99 14.10 9.36 7.78 16.13 18.03 太平鸟 603877.SH 人民币 14.07 2019/8/20 增持 16.9 1.30 1.54 10.79 9.12 6.72 5.24 15.05 15.11 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 22886674/43348/20191018 09:50 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 32 [Table_PageText] 行业专题研究|纺织服装 目录索引 1 国内休闲服行业市场规模大，集中度较低 ...................................................................... 6 2 国内休闲服行业的发展历史 ............................................................................................ 6 2.1 90 年代：香港休闲服品牌开创中国休闲服零售连锁先河 ..................................... 6 2.2 20 世纪初：国内休闲服品牌通过当红明星代言打响知名度 ................................. 8 2.3 2010-2015 年：海外快时尚品牌进入中国市场，掀起“快时尚”风潮 ................ 9 2.4 2016 年至今：休闲服行业景气度有所下行，各品牌表现分化，但国内外品牌差距逐渐缩小 ................................................................................................................... 11 3 各阶段休闲服行业龙头公司的成功原因分析 ................................................................. 15 3.1 2012 年之前：增量市场，各品牌快速扩张 ...................................................... 15 3.2 2012 年-2016 年：竞争加剧，行业进入精细化管理时代 ................................... 16 3.3 2016 年-至今：品牌分化，行业进入发展的新周期