公司首次覆盖报告：全球血液瘤领域领跑者，自免赛道打开第二成长曲线

医药生物/化学制药 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 56 诺诚健华（688428.SH） 2024 年 10 月 25 日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/10/25 当前股价(元) 13.48 一年最高最低(元) 15.15/7.28 总市值(亿元) 237.59 流通市值(亿元) 35.89 总股本(亿股) 17.63 流通股本(亿股) 2.66 近 3 个月换手率(%) 122.18 股价走势图 数据来源：聚源 全球血液瘤领域领跑者，自免赛道打开第二成长曲线 ——公司首次覆盖报告 余汝意（分析师） 汪晋（联系人） yuruyi@kysec.cn 证书编号：S0790523070002 wangjin3@kysec.cn 证书编号：S0790123050021  深耕肿瘤与自免双赛道，核心产品步入收获期 公司已有 2 款核心产品获批上市，共有 13 条临床在研管线，覆盖血液瘤、自身免疫性疾病、实体瘤等多个领域。血液瘤是公司研发焦点，以奥布替尼为核心，专注于开发针对各类淋巴瘤疗法，为患者提供更有效、更安全的治疗选择；自身免疫性疾病为公司重点拓展领域，已布局多个全球前沿靶点，覆盖 ITP、SLE、MS、AD 等多个适应症。短期看，随着 MZL 新适应症进医保，核心上市产品奥布替尼销售额稳健增长；引进产品 Tafasitamab 预计 2025 上半年中国大陆获批上市，有望贡献业绩新增量。中长期维度看，公司多条管线已进入注册性临床阶段，且具备较强的出海潜力。我们看好公司长期发展，预计 2024-2026 年营业收入为9.64/12.75/16.79 亿元，同比增长 30.6%/32.2%/31.7%，EPS 为-0.35/-0.35/-0.34，当前股价对应 PS 为 24.6/18.6/14.2，首次覆盖，给予“买入”评级。  以奥布替尼为核心，差异化布局多款血液瘤产品 公司已建立在血液瘤领域领导地位，以大单品奥布替尼为核心，差异化布局了多款血液瘤产品。奥布替尼已有 3 个适应症获批，自 2020 年上市后稳健放量，随着 MZL 新适应症进入医保成长空间持续打开。引进产品 Tafasitamab 二线治疗DLBCL 疗效优异，中国大陆已于 2024 年 6 月申报 NDA 并纳入优先审评，预计将在 2025 上半年获批上市。高选择性 BCL-2 抑制剂 ICP-248 与奥布替尼联用一线治疗 CLL/SLL 国内已进入 II/III 期临床，美国 IND 申请已于 2024 年 1 月获批。  布局多个全球前沿靶点，管线具有较强的出海潜力 针对 B 细胞及 T 细胞通路异常的自免疾病，公司已布局多个全球前沿靶点，具有较强的出海潜力。BTK 抑制剂奥布替尼针对 B 细胞通路异常进行治疗，ITP适应症已进入注册性临床，PPMS 的 III 期临床研究已与 FDA 达成一致意见。2款 TYK2 抑制剂 ICP-332/ICP-488 主要针对 T 细胞通路异常进行治疗，重点布局中重度 AD、银屑病、白癜风等适应症，初步临床疗效优于同靶点竞品。  风险提示：药物临床研发失败、药物安全性风险、核心成员流失等。 财务摘要和估值指标 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 625 739 964 1,275 1,679 YOY(%) -40.0 18.1 30.6 32.2 31.7 归母净利润(百万元) -887 -631 -622 -615 -598 YOY(%) -1273.6 28.8 1.5 1.1 2.7 毛利率(%) 77.1 82.6 82.9 83.9 84.9 净利率(%) -141.8 -85.5 -64.5 -48.3 -35.6 ROE(%) -11.7 -9.0 -9.6 -10.6 -11.5 EPS(摊薄/元) -0.50 -0.36 -0.35 -0.35 -0.34 P/S(倍) 38.0 32.2 24.6 18.6 14.2 P/B(倍) 3.1 3.3 3.6 4.0 4.5 数据来源：聚源、开源证券研究所 -30%0%30%60%90%2023-102024-022024-062024-10诺诚健华沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 56 目 录 1、 诺诚健华：深耕肿瘤/自免双赛道，核心产品步入收获期 .................................................................................................... 5 1.1、 建立血液瘤领域领导地位，自免赛道打开第二成长曲线 .......................................................................................... 5 1.2、 核心产品稳健放量，利润端亏损逐渐收窄 ................................................................................................................ 10 2、 血液瘤：以奥布替尼为核心，差异化布局多款血液瘤产品 ............................................................................................... 12 2.1、 血液瘤患者基数大，临床分型较复杂 ........................................................................................................................ 12 2.1.1、 CLL/SLL：欧美发病率较高，BTK 抑制剂已成为一线治疗首选方案 ........................................................ 14 2.1.2、 MCL：BTK 抑制剂单药治疗已成为二线非高危患者首选推荐方案 ........................................................... 18 2.1.3、 MZL：二线治疗仅奥布替尼获批上市，竞争格局较好 ................................................................................ 22 2.1.4、 DLBCL：R-CHOP 仍是一线治疗的基石，二线治疗百花齐放 .................................................................... 25 2.2、 奥布替尼：