电梯行业专题：基本面有望走稳，国产崛起正当时

证券研究报告：机械设备|深度报告 2024 年 10 月 27 日 市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业投资评级 强于大市|维持 行业基本情况 收盘点位 1462.78 52 周最高 1558.16 52 周最低 1090.08 行业相对指数表现（相对值） 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:刘卓 SAC 登记编号:S1340522110001 Email:liuzhuo@cnpsec.com 分析师:陈基赟 SAC 登记编号:S1340524070003 Email:chenjiyun@cnpsec.com 近期研究报告 《注塑机专题：消费品以旧换新有望拉动内需，下游出海带来增长新动能》 - 2024.08.20 电梯行业专题 基本面有望走稳，国产崛起正当时 ⚫ 投资要点 电梯属于特种装备，是以运输为核心的机电设备。电梯的主要类型包括垂直电梯、自动扶梯与自动人行道，其中垂直电梯应用最为广泛，占比约为 85%。电梯制造业的产业上游主要为基础原材料及电梯零部件制造业；下游应用市场包括住宅地产、商用地产、旧楼改造、基础设施建设、市政工程建设等领域，其中地产是最大下游。 地产为电梯行业最大的下游应用领域，电梯产销量与竣工数据相关性强，预计 2024-2026 年竣工端走弱将拖累新梯市场。从建筑时间来看，常规地产项目从新开工至竣工验收通常需要 2-3 年的时间，而新开工数据从 2020 年开始下滑，由高峰的超 22 亿平米下滑至 2023年的 9.5 亿平米，且 2024M1-9 仍有超 20%的下滑，而竣工端数据由于保交楼政策的带动，于 2023 年之前并未出现明显下滑。综合来看，我们认为新开工数据的弱势将逐步传导到竣工端，2024-2026 年竣工端数据将面临一定压力，从而影响新梯市场销售。 加装电梯与电梯出口有望抵消部分竣工端走弱对新梯市场的影响。政策推动老旧小区加装电梯“能装尽装”，且各地持续出台加装电梯补贴政策，加装市场正逐步提速，2019 年至 2023 年，全国累计加装电梯 10.8 万部，其中 2022 年加装量约为 3 万部，2023 年加装量为3.6 万部，正逐渐提速。电梯出口数量方面，2016-2023 年，我国电梯出口数量由 5.68 万台逐步增长至 8.75 万台，复合增速达 6%，其中2023 年同比增速达 17%，主因国内整梯厂加大对外开拓力度+面向俄罗斯的出口量近两年快速增长。我们认为，随着国内电梯企业产品竞争力的持续增加，凭借着原材料价格优势、供应链优势、管理优势，国内整梯厂出海为大势所趋，有望持续贡献增量。 电梯老龄化有望带动更新，政策、资金逐步向电梯更新倾斜。我国电梯保有量持续增加，于 2023 年已超 1000 万台，并且与发达国家、地区相比，我国人均电梯保有量仍有一定的上行空间。电梯使用年限通常为 15-20 年，超过 15 年后设备会逐步老化。目前我国有约80 万台电梯的使用年限超过 15 年，其中约 17 万台电梯的使用年限超 20 年，随着时间的推进，超期服役的老旧电梯数量还会持续攀升，有望带动更新需求向上，根据中国电梯协会预计，到 2030 年，电梯更新改造量将达到 274 万台。政策、资金有望逐步向老旧电梯更新领域倾斜，2024 年，超长期特别国债支持范围扩大项目包括老旧电梯设备更新，发改委计划于 24 年通过超长期特别国债资金支持各地对 4万余台使用 15 年以上的住宅老旧电梯实施更新。 综合考虑竣工端、加装市场、更新市场、出口市场对于电梯整梯需求的影响，我们认为整梯需求有望于 2026 年触底。根据模型测算，2024-2030 年的电梯整梯需求分别为 95.9、89.6、88.7、92.0、98.2、-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%6%10%14%18%2023-102024-012024-032024-052024-082024-10机械设备沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 103.7、110.3 万台，市场规模分别为 1391、1299、1286、1334、1425、1504、1599 亿元。从结构来讲，2024-2030 年更新改造需求占电梯整梯需求的比重会由 11%逐步升高至 32%。 维保方面， 整梯厂维保市场有望随电梯保有量增长+自维保比例增加逐步向上，预计 2030 年达 277 亿元市场，十年复合增速达 14%。通常，电梯整机厂会设置两年左右的质保期，超过两年后则每年收取一定费用进行维保，但是实际中，在质保期结束后，物业公司与电梯原厂签订后续维保合约的案例并非常见现象，大多数物业公司由于价格等原因转而与第三方电梯维保公司签订维保、修理合同。目前，整梯厂正在逐步加大自维保的推进力度，措施包括适当降价抢占市场、新梯给予一定让利的同时签订长期的维保合同等，原厂维保率有望逐年攀升。根据模型测算，2024-2030 年，我国电梯维保市场规模分别为 386、425、455、482、506、530、553 亿元，其中，整梯厂维保市场规模分别为 147、170、191、212、233、254、277 亿元，同比增速分别为 21%、16%、12%、11%、10%、9%、9%。 随着新梯市场见底+后市场逐步发力，国内龙头企业估值有望向海外龙头逐步靠拢。以海外龙头奥的斯为例，其估值水平（PE-TTM）常年维持在 20-30 倍的区间，远高于国内整梯厂，我们认为其主要原因为奥的斯后市场占比接近 6 成，其需求更为稳健，受下游地产、基建资本开支影响较小，且更偏向于轻资产运营，常年通过回购+分红的形式回馈投资者。展望国内整梯厂，后续随着新梯市场见底+维保业务的持续发力，商业模式与自由现金流有望持续向好，估值亦有望向海外龙头企业逐步靠拢。 建议重点关注：上海机电、广日股份、康力电梯；建议关注：同力日升、沪宁股份、远大智能、展鹏科技、森赫股份、快意电梯、梅轮电梯、华菱精工、通用电梯。 ⚫ 风险提示： 竣工端下行超预期风险、竞争格局恶化风险、加装/更新/维保业务开拓不及预期风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 电梯行业专题：基本面有望走稳，国产崛起正当时.............................................. 5 1.1 电梯属于特种装备，是以运输为核心的机电设备 ........................................... 5 1.2 新梯市场：地产竣工承压，政策驱动加装市场向上 .......................................... 7 1.3 后市场：电梯老龄化有望带动更新，整梯厂加大自维保力度 ................................. 10 1.4 竞争格局持续优化，估值有望向海外龙头逐步靠拢 ......................................... 14 1.5 相关上市公司 ..........................................