公用环保行业专题研究：燃气行业步入大整合时代

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 公用环保 燃气行业步入大整合时代 华泰研究 公用事业 增持 (维持) 燃气及分销 增持 (维持) 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 华润燃气 1193 HK 32.24 买入 昆仑能源 135 HK 9.63 买入 香港中华煤气 3 HK 7.63 买入 蓝天燃气 605368 CH 15.20 增持 资料来源：华泰研究预测 2024 年 10 月 25 日│中国内地 专题研究 “一城一企”或是城燃格局演变的主流模式 国内城市燃气行业正从“跑马圈地”向“并购整合”的转变过程当中。历史原因形成的“一城多企”市场格局，正面临监管、安全、效率等诸多考验，顶层政策引导燃气行业整合发展，“一城一企”或是城燃格局演变的主流模式。国内燃气特许经营权续约高峰出现在 2030 年以后；但随着特许经营法定期限延长至 40 年，存量项目的潜在价值有望重估，整合能力强的燃气公司有望受益。我们建议关注两类企业：1）立足于优质的城燃项目有望整合周边零散区域，推荐华润燃气、香港中华煤气；2）借力上游资源或中游长输管网优势有望整合沿线项目，推荐昆仑能源、蓝天燃气。 特许经营分布：五大城燃龙头区位覆盖优势显著 从覆盖的城市数量来看，五大全国性城燃公司大幅领先于地方性城燃公司，截至 1H24 中国燃气、昆仑能源、华润燃气覆盖超过 100 座城市，地方性城燃公司覆盖城市数量不足 10 座。从核心区域项目数量来看，华润燃气大幅领先、体现出公司近年执行核心大中城市项目并购战略的成果；香港中华煤气近年并购放缓、但得益于先发优势在核心区域项目数量上仅次于华润燃气；昆仑能源作为入局较晚的城燃龙头，布局范围最广、但核心区域项目数量不多。我们基于核心经营指标对城燃公司项目质量进行评分，五大城燃中，香港中华煤气项目评分领先，得益于在燃气行业的先发优势。 城燃市场整合：从“一城多企”走向“一城一企” 在城市规模化扩张和产业聚集化发展的背景下，大部分城市燃气市场格局分散。在我们统计的 305 座城市中，截至 1H24 一座城市仅有 1 家燃气企业的占 25%、有 2-3 家的占 46%、有 4-5 家的占 23%、有 6 家及以上的占 6%。燃气项目过度分散导致四大问题：1）管网重复建设和投资；2）安全管理难以标准化；3）气源保障和储气调峰难以协同；4）价格成本监审结果相差悬殊。顶层政策引导燃气行业整合发展，强调规范城燃企业准入门槛，促进城燃企业兼并重组；浙江、广东、河南等多省陆续出台政策文件，积极推进燃气企业区域化整合，浙江省通过规模化改革减少管道燃气公司 20 多家。 特许经营延续：期限延长有利于提升项目价值 《基础设施和公用事业特许经营管理办法》自 2024 年 5 月 1 日起施行，将特许经营最长期限由此前的 30 年延长到 40 年。我们统计的燃气特许经营权项目中，授权有效期为 30 年或以上的项目数占比 82%，有效期低于 20 年的项目数占比约为 8%；按特许经营权截止时间或者起始日期后推 30 年来看，2030 年以前到期的项目数占比 3%，随后的 10-15 年国内城燃特许经营权将进入到大规模的续约阶段。随着特许经营法定期限延长至 40 年，存量项目的潜在价值有望重估，整合能力强的燃气公司有望受益。 风险提示：城燃整合进展不及预期；国内天然气需求不及预期。 (13)(3)81929Oct-23Feb-24Jun-24Oct-24(%)公用事业燃气及分销沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 公用环保 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 4 与市场的不同之处 ................................................................................................................................................. 4 特许经营分布：五大城燃龙头区位覆盖优势显著 ......................................................................................................... 5 城燃市场整合：从“一城多企”走向“一城一企” ........................................................................................................... 10 特许经营延续：期限延长有利于提升项目价值 ........................................................................................................... 13 投资建议与重点推荐公司 ............................................................................................................................................ 15 华润燃气：核心大中城市项目并购战略 .............................................................................................................. 15 昆仑能源：天然气上中下游一体化优势 ..............................