可选消费行业双周报：以旧换新效果显现，Q4进入政策观察期

敬请参阅最后一页特别声明 1 消费中观策略 ◼ 内需：强预期+弱现实，政策进入观察期。9 月国内消费依然偏弱：1）社零同增 3.2%，较上月提升 1.1pct，家电/文化办公用品/汽车在以旧换新政策刺激下改善显著；2）CPI 同增 0.4%，较上月回落 0.2pct；核心 CPI 同增0.1%，较上月回落 0.2pct，创 21 年 3 月以来的新低；3）居民新增中长贷 2300 亿元，同比少增 3170 亿元，加杠杆意愿低迷。展望后市，对政策刺激节奏、力度的跟踪更重要，优先关注直接受益方向。 ◼ 出口：9 月单月出口同增 2.4%，较上月下降 6.3pct，低于市场预期，主要受到：1）台风天气；2）美国东部港口码头工人合同到期；3）高基数影响，但内生增长趋势放缓也有一定迹象。分产品看，多数消费品同步下行，纺织品/服装/箱包/玩具 9 月同降 5-13%不等；家电出口同增 4.5%，较前期连续的双位数增速亦有明显放缓。 行业景气跟踪 ◼ 轻工制造：1）家居：①内销，9 月家具社零当月同比+0.4%（前值-3.7%）。国家增值税发票数据显示国庆期间家具/装饰材料/涂料销售分别同增 35.7%/12.9%/26.2%。地产政策+消费补贴政策逐步落地。②外销，家具及零件出口金额 9 月当月同比-9.7%。2)新型烟草：①英美烟草宣布将在年底推出新品 Glo Hilo，产品定位高端市场，将在 2025 年于关键市场中进一步推广；②FDA 进口电子烟海关填报 STN 编码的提案于 10 月 15 日结束公众征求意见阶段。3）造纸：双胶纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单位价格环比上周-100/持平/-100/+10 元。智利 Arauco 公布 10 月份针叶浆银星 785 美元/吨，涨 20 美元/吨。4）宠物：宠物食品双 11 天猫预售首日：①品牌成交榜 TOP5：鲜朗/蓝氏/诚实一口/弗列加特/天然百利；店播 TOP5：网易严选/麦富迪/皇家/pidan/ZIWI。 ◼ 美容护理：大促预售提前开启，关注排名靠前、同比增速有望靓丽的标的。 ◼ 家用电器：1）以旧换新跟踪：截至 10 月 15 日，政策补贴拉动 8 大类家电销售 1462.4 万台，已享受 131.7 亿元中央补贴，触达人群/补贴消耗进度均超预期。2）9 月数据表现：家电 9 月社零同比+20.5%，增速环比提升17.1pct。AVC 数据显示，9 月冰箱/洗衣机/空调线上销额同比分别+45.0%/27.4%/81.6%；黑电+38.3%。 ◼ 纺织服饰：1）品牌服饰：三季度承压但随着销售旺季来临、气温降低，叠加政策刺激居民消费，服装零售有望进一步改善；2）纺织制造：景气度延续，制鞋龙头裕元集团 7/8/9 月制造收入分别同增 22%/21.1%/26.7%。 ◼ 社会服务：1）餐饮：上海餐饮券第一轮前两批发放期间线下餐饮消费同增 37.8%，门店预订量、客流量和客单价明显提高。2）酒旅：国庆节后第一周全国酒店 RevPAR 同比-19.1%，回落至节前水平。3）教育：2025 年计划招录公务员 3.97 万人，报名人数有望新高同时招录人数未明显增长，竞争加剧开启招录类考试旺季。 投资建议 关注三条主线：1）内需方向：前期内需压力较大，9 月底国内政策加码，政策效果逐步显现带动估值回升；优先关注受益行业&人群；2）出口链α标的：美国处降息通道且经济有韧性，建议关注受益于海外流动性宽松标的，继续关注表观增速依然不错且具有中长期逻辑公司；3）红利成长机会：持续关注经营永续且现金流优秀企业，良好生息资产。 风险提示 政策落地不及预期；海外经济波动；市场波动风险；数据跟踪误差。 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、消费中观策略 ............................................................................... 4 1.1、内需：强预期+弱现实，政策进入观察期 ................................................... 4 1.2、出口： 9 月超预期回落，短期扰动加大 ................................................... 5 1.3、估值&流动性：估值合理区间，宽松环境延续 ............................................... 5 1.4、配置思路：内需景气回升，紧跟政策方向 .................................................. 6 二、轻工制造：预期先行，把握顺周期方向配置机会 ................................................. 7 三、美容护理：双 11 大促预售提前开启，持续关注数据靓丽标的 ...................................... 7 四、家用电器：双十一大促火热开启，家电 Q4 内销可期 .............................................. 8 五、纺织服饰：不畏浮云遮望眼，期待品牌 Q4 拐点 .................................................. 8 六、社会服务：把握顺周期弹性，关注酒旅+职教板块 ................................................ 8 七、风险提示 ................................................................................... 9 八、附录 ....................................................................................... 9 图表目录 图表 1： 三季度居民储蓄率边际回升（%） ......................................................... 4 图表 2： 社零增速中枢有望回升（%） ............................................................. 4 图表 3： 居民部门 9 月扩表意愿偏低 .............................................................. 4 图表 4： 居民杠杆率高位震荡 .................................................................... 4 图表 5： 消费品财政补贴政策持续发力 ............................................................ 5 图表 6： 中国 9 月出口