证券行业24H1总结及近期行情展望：行在水穷处，坐看云起时

证券研究报告金融行业|行业深度研究报告证券行业24H1总结及近期行情展望行在水穷处，坐看云起时 ——2024年10月10日王子钦S1190124010010研究助理：一般证券业务登记编号：夏芈卬S1190523030003证券分析师：分析师登记编号：P2请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远报告摘要➢行业观点：24H1市场股熊债牛行情持续，交投情绪持续遇冷，叠加IPO和再融资政策限制，券商业绩继续承压。9月24日国新办新闻发布会上三部门联合发布一系列重磅政策，9月26日中央政治局会议重点讨论经济问题，市场投资情绪迅速反转，股市开启全面上涨行情。我们认为政策组合拳节奏和力度均大超预期，资本市场相关行业都迎来情绪面、政策面、基本面三重共振。我们预计证券行业的盈利底部会在Q3确认，后续业绩高弹性将得到迅速展现。➢业绩总览：由于政策变化及高基数效应，上半年经纪、投行、信用业务受影响，而资管业务表现相对稳定，自营投资则出现业绩分化。整体来看，券商整体业绩同比表现不佳，预计下半年随着基数压力缓解和业务复苏，基本面大概率上修。➢条线分化：24H1上市券商证券经纪业务净收入、投行业务营业收入、资管业务净收入、两融利息收入、自营投资收入合计为409.66、120.05、226.29、376.36、749.72亿元，同比-13.41%、-44.65%、-1.48%、-11.11%、-18.46%。各业务条线核心指标表现分化，投行业务受政策限制下滑幅度最大，IPO、再融资规模同比分别-84.50%、-77.01%；资管业务韧性凸显，非货基金和券商规模同比分别+10.56%、+2.64%。➢后续展望：9.20风险指标修订落地，券商的资本空间进一步拓宽，更重要的是，外部环境改善，美联储进入降息周期，中美利差收窄下人民币汇率压力减退，货币政策掣肘消退，恰在此时内部政策接续，超预期货币政策与创新工具协同发力，股市进入全面上涨行情，证券行业作为资本市场最直接影响行业，有望充分受益。➢投资建议：目前券商板块估值仍处于低位，看好估值与业绩双击。我们推荐投资主线如下，1）充分受益于交投提振的互联网券商，如东方财富；2）龙头地位稳固的优质券商，如中信证券、华泰证券、中国银河；3）通过合并做大做强的券商，如国泰君安、国联证券；4）地方国资背景+业绩具备弹性的中型券商，如国海证券、方正证券。P3请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1、证券行业24年上半年总结2、上半年各业务线行业分化情况3、9.24政策后券商行情的演绎及发展4、未来投资建议目录P4请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1.1 市场经历二季度艰难时刻，交投情绪持续遇冷➢权益市场二季度跌幅扩大，债券市场维持上涨。二季度权益市场主要指数表现方面，上证指数-2.42%，沪深300指数-2.14%，创业板指-7.41%，与一季度相比均表现不佳。二季度申万证券指数-8.84%，在申万二级行业中涨幅位于49.2%分位数水平。二季度债市继续走牛，中证全债指数+1.92%，尽管较一季度和23年同期涨幅收窄，但仍处于高位。➢交投情绪重新转弱，换手率连续下滑。2月底后市场交投情绪再度转弱，上证指数换手率7日移动平均连续下滑，从年内最高的1.04%降至二季度末的0.60%。申万证券指数换手率7日移动平均数5月初开始再次低位下行，从最高的1.55%降至二季度末的0.66%。图表1：权益市场主要指数表现资料来源：iFinD，太平洋证券注：数据截至2024月6月30日图表2：中证全债指数表现1.001.021.041.061.081.101.12中证全债0.01.02.03.04.05.00.40.50.60.70.80.91.01.1上证指数证券Ⅱ图表3：上证指数和申万证券指数换手率（MA7)资料来源：iFinD，太平洋证券注：数据截至2024年6月30日资料来源：iFinD，太平洋证券注：数据截至2024年6月30日0.50.70.91.11.3上证指数沪深300创业板指证券ⅡP5请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1.2 营收环比边际改善，自营占比持续提升➢上市券商营收同比继续下滑，但环比边际改善。24Q2单季上市券商实现营收1291.95亿元，同比-3.79%、环比+22.08%。24H1上市券商实现营收2350.23亿元，同比-12.69%，位于10年来24.30%的分位数水平，主要受投行业务限制、股市表现低迷影响。➢结构上自营和信用业务占比环比提升。24Q2单季来看，经纪业务、投行业务、资管业务、信用业务、自营业务分别为24.55%、7.78%、12.63%、10.45%、44.59%，占比环比较24Q1分别-3.72pct、-0.55pct、-0.78pct、+1.72pct、+3.33pct。营收环比的改善主要由自营业务支撑，24Q2单季上市券商自营业务收入达415.94亿元，环比+24.61%；其中单季投资收益为486.87亿元，环比增加466.04亿元，我们认为主因是券商对债券部分公允价值收益进行获利了结。图表4：上市券商单季营收表现（单位：亿元）资料来源：iFinD，太平洋证券图表5：上市券商单季主营业务收入结构资料来源：iFinD，太平洋证券25227424323722922910513211510367731091161211141081181101271059571984953262073053344160%20%40%60%80%100%2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06经纪业务投行业务资管业务信用业务自营业务-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%020040060080010001200140016002023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06单季营收合计环比（右轴）同比（右轴）P6请务必阅读正文之后的免责条款部分守正 出奇 宁静 致远1.3 行业控费作用开始显现，业务及管理费持续压降➢业务及管理费压降速度加快，成本收入比明显下行。24H1上市券商业务及管理费合计1114.23亿元，同比-8.66%；其中Q1、Q2单季业务及管理费分别为534.26、579.97亿元，同比-13.39%、-3.82%，降幅较去年同期均扩大。单季成本收入比延续下滑，从23Q4的56.52%降至24Q2的44.89%。➢职工薪酬调降是控费主要措施。24H1上市券商职工薪酬合计719.52亿元，同比-12.15%。23H1后职工薪酬持续压降，从23H1的819.01亿元持续降至24H1的719.52亿元；职工薪酬占业务及管理费的比例也在持续下滑，从22H1的68.69%持续降至24H1的64.58%。图表6：上市券商单季业务及管理费（单位：亿元）资料来源：iFinD，太平洋证券图表7：上市券商职工薪酬（单位：亿元）资料来源：iFinD，太平洋证券0%10%20%30%40%50%60%01002003004005006007002023-03 2023-06 2023-09 2023-12