天宇股份(300702)底部蓄势，原料药新品、制剂逐步打开新增长曲线

证券研究报告 | 公司点评报告 2024 年 09 月 22 日 增持（维持） 底部蓄势，原料药新品、制剂逐步打开新增长曲线 消费品/生物医药 目标估值：NA 当前股价：13.94 元 公司 2024 年中报： 2024 年上半年实现营收 12.65 亿元，同比减少 6.02%；归母净利润 0.53 亿元，同比减少21.87%；扣非归母净利润0.63亿元，同比减少44.37%。毛利率35.43%（同比-4.33pp），净利率 4.21%（同比-0.85pp）。 2024 年第二季度实现营收 5.76 亿元，同比增加 1.19%；归母净利润 0.13 亿元同比增加 139.53%；扣非归母净利润 0.10 亿元，同比减少 51.55%。毛利率35.56%（同比-5.58pp，环比+0.23pp），净利率 2.20%（环比-3.68pp）。  费用率总体稳定，经营性现金流持续改善，计提减值下半年轻装上阵。24H1，公司期间费用率为 25.58%（同比+1.45pp）, 其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 4.26%/12.06%/9.30%/-0.04%，销售费用略有上升主系公司制剂销售推广增加所致，整体费用率平稳。24Q1、24Q2 经营活动现金净流量分别为 0.99 亿元、2.02 亿元，呈持续改善趋势。因部分存货成本较高，上半年公司计提资产减值 3082 万元，目前原料药价格已在底部，下半年有望轻装上阵。  仿制药原料药中间体：上半年营收利润承压，开拓更多新产品市场，推进重要客户战略合作。  24H1 原料药中间体收入 9.92 亿元（yoy-6.94%），毛利率 30.50%（-3.98pp）。其中，沙坦类原料药销量 894 吨，较去年同比+12.74%，销售收入同比-7.69%，产品销售单价仍然处于低谷，较去年同期下降，影响毛利率；非沙坦类原料药及中间体收入 24,863 万元，较去年同期保持稳定，销量较去年同期增长，由于非沙坦类产品市场价格竞争激烈等因素影响，毛利率较去年同期下降。  24H1，公司进一步拓展非沙坦类原料药的全球市场业务合作机会，在全球多个市场开始新产品注册，与数家欧洲大型仿制药客户达成战略合作，提升了更多新产品的未来合作空间，报告期内，公司开拓 8 个原研客户13 个新项目的合作机会，累计向 210 个国内外客户发出样品 310 个，120 个客户并成功递交文件总计约达 180 个项目。  研发项目充足，搭建酶催化技术平台，聚焦高效绿色合成。截至 24 年 6月底，公司共有原料药及中间体在研项目 84 个，其中新立项项目 27 个，公司已完成新产品中试 11 个，新产品工艺验证 8 个。新技术方面，公司基本完成酶催化技术平台的建设，将全面开展酶工程制药的研发工作，聚焦原料药绿色、高效合成技术研究，兼顾客户个性化质量需求。  制剂：收入高速增长，上半年获批数量创历史新高。24H1 制剂业务实现销售额 9,703 万元，同比+126.82%。报告期内，公司累计参加 5 个省级联盟续采项目，涵盖了 10 个产品，18 个省份。同时，公司持续加强零售市场的拓展和专业化推广，2024 年上半年百强连锁覆盖率达 77%，进一步提升了企业的品牌知名度。24H1，公司共有 11 个制剂品种 17 个品规获批，数量创历史新高，公司累计取得制剂批件 46 个（涉及品种 30 个）。  CDMO：24H1 公司 CDMO 业务收入 1.74 亿元（-24.67%），毛利率 51.92%（-6.74pp），主要受客户需求下降，CDMO 收入和毛利下降。公司积极推进 基础数据 总股本（百万股） 348 已上市流通股（百万股） 211 总市值（十亿元） 4.9 流通市值（十亿元） 2.9 每股净资产（MRQ） 10.1 ROE（TTM） 0.4 资产负债率 44.2% 主要股东 林洁 主要股东持股比例 35.07% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -12 -21 -37 相对表现 -8 -10 -23 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《天宇股份（300702）—API 新品放量+市场拓展，制剂、CDMO 快速发展》2024-05-30 2、《天宇股份（300702）—抢仿原料药+CDMO+制剂协同发展，有望否极 泰来》2023-11-11 许菲菲 S1090520040003 xufeifei@cmschina.com.cn 梁广楷 S1090524010001 liangguangkai@cmschina.com.cn 侯彪 研究助理 houbiao@cmschina.com.cn -40-30-20-10010Sep/23Jan/24May/24Aug/24(%)天宇股份沪深300天宇股份（300702.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司点评报告 美国、欧洲、日本和国内客户的 CDMO 项目合作，在研项目数量显著增长。随着公司与恒瑞医药合作的项目随着药品的持续推广，CDMO 业务有望企稳。  盈利预测与投资评级：考虑到原料药价格底部以及 CDMO 客户需求变化，我们调整公司盈利预测，预计公司 2024-2026 年归母净利润为 1.4/2.5/3.5 亿元，同比增速为 398%/86%/39%，对应 PE 为 36/19/14 倍，维持“增持”投资评级。  风险提示：竞争加剧、汇率波动、环保安全、FDA 警告信解除不通过等风险。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 2667 2527 2881 3225 3716 同比增长 5% -5% 14% 12% 15% 营业利润(百万元) (102) 71 164 300 413 同比增长 -142% -169% 132% 83% 38% 归母净利润(百万元) (119) 27 136 253 351 同比增长 -158% -123% 398% 86% 39% 每股收益(元) -0.34 0.08 0.39 0.73 1.01 PE -40.8 177.3 35.6 19.1 13.8 PB 1.4 1.4 1.3 1.3 1.2 资料来源：公司数据、招商证券 图 1：天宇股份历史 PE Band 图 2：天宇股份历史 PB Band 资料来源：公司数据、招商证券 资料来源：公司数据、招商证券 5x10x15x20x25x-20-10010203040506070Sep/21Mar/22Sep/22Mar/23Sep/23Mar/24(元)1.4x1.6x1.9x2.1x2.4x0102030405060Sep/21Mar/22Sep/22Mar/23Sep/23Mar/24(元) 敬请阅读末页的重要说明 3 公司点评报告 附：财务预测表 资产负债表 单位：百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 3018 2951 3086 3322 3407 现金 4