乖宝宠物(301498)系列报告之四：渠道及产品结构双重优化，上半年毛利率提升明显

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨乖宝宠物（301498.SZ） [Table_Title] 乖宝宠物系列报告之四：渠道及产品结构双重优化，上半年毛利率提升明显 报告要点 [Table_Summary]在渠道和产品结构的双重优化下，2024 年上半年乖宝宠物毛利率同比+7.88pct，盈利能力提升明显。麦富迪主粮升级趋势明显，预计 2024Q2 高端主粮占比接近 20%，高毛利子品牌弗列加特保持高增速，产品结构升级稳步推进。渠道方面，价盘稳固、毛利率更高的直销渠道占比快速提升，抖音已成长为公司前两大线上直销渠道。看好公司长期发展，重点推荐。 分析师及联系人 [Table_Author] 陈佳 顾熀乾 卜凡星 SAC：S0490513080003 SAC：S0490519060003 SFC：BQT624 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 乖宝宠物（301498.SZ） [Table_Title2] 乖宝宠物系列报告之四：渠道及产品结构双重优化，上半年毛利率提升明显 公司研究丨点评报告 [Table_Rank] 投资评级 买入丨维持 [Table_Summary2] 事件描述 乖宝宠物公布 2024 年中报，2024 年上半年，公司实现营业收入 24.27 亿元，同比增长 17.48%，归母净利润 3.08 亿元，同比增长 49.92%。2024Q2 公司实现营业收入 13.29 亿元，同比增长14.48%，归母净利润 1.6 亿元，同比增长 32.64%。在渠道和产品结构的双重优化下，2024 年上半年乖宝宠物毛利率同比+7.88pct，盈利能力提升明显。分品牌来看，麦富迪主粮升级趋势明显，预计 2024Q2 高端主粮占比接近 20%，高毛利子品牌弗列加特保持高增速，产品结构升级稳步推进。渠道方面，价盘稳固、毛利率更高的直销渠道占比快速提升，2024 年上半年直销收入占比主营业务收入同比+9.7pct，抖音已成长为公司前两大线上直销渠道。 事件评论 ⚫ 主粮品类扩张迭代，产品结构升级动力强劲。麦富迪主粮升级趋势明显，2024Q2 高端主粮占比提升至接近 20%，引领品牌形象焕新。从初代爆品“牛肉双拼粮”到“营养森林粮”、“藻趣儿”，麦富迪旗下中低端产品系列不断迭代完善，凭借“高肉量+性价比”产品力优势突出，在成分内卷时期脱颖而出，奠定了麦富迪极具性价比的品牌形象, 中低端主粮基本盘稳固，预计占比品牌销售额 40%左右。2021 年以来，公司明确了高端升级战略，推出中高端价格带的新产品系列，其中 Barf 系列是麦富迪品牌升级的重要战略性大单品，在中高端猫主粮上取得实质性突破，背后代表着麦富迪品牌定位、理念的实质性升级。根据久谦数据统计，2024Q2 Barf 系列销售额仍保持着 70%以上的高增速，带动麦富迪旗下高端主粮占比提升至接近 20%。今年以来主推的低温烘焙主粮焙可鲜定价 50 元/kg 左右，目前上升势头强劲，进一步体现公司在推动品牌升级上的决心。高毛利子品牌弗列加特增速亮眼，销售额占比自主品牌持续提升。当前弗列加特已顺利度过孵化期，根据久谦数据，2024 年上半年线上销售额保持 100%+的增速，2024Q2 弗列加特销售额预计占比自主品牌销售的 18%。弗列加特主粮产品主要位于 80 元/kg 以上，毛利率高于中端价格带的主粮产品，随着弗列加特占比的持续提升，自主品牌的盈利能力进一步加强。 ⚫ 直销模式占比快速提升，抖音渠道拓展效果显著。2024 年上半年直销收入占比主营业务收入同比+9.7pct，渠道优化带动公司盈利能力增长。直销模式为线上平台官方旗舰店销售，由公司直接进行运营，价盘把控较为稳固。此外直销毛利率显著高于经销毛利率，2022 和 2023 年直销毛利率分别高于经销 26%、25%，直销占比的不断提升带动公司盈利能力增长。2024H1 直销收入同比增速为 61.24%，占比总营业收入 36%，同比+9.7pct，仍具备较大的优化空间。2024H1 抖音直销收入占比营收 10%以上，公司对抖音渠道的拓展效果显著。抖音电商渠道于 2021 年开始迅速崛起，是极具发展潜力的新兴渠道。乖宝迅速捕捉新渠道变化，加大品牌营销资源投入，通过自播、KOL 矩阵打造等多种营销模式触达潜在用户，目前抖音平台已经成为公司重要的拉新渠道。2023 年抖音宠物食品市占率麦富迪位列第一，弗列加特位列第十，展现出公司对于新渠道强大的开拓能力。 风险提示 1、宠物食品品牌竞争加剧，内销增速不及预期； 2、原材料价格波动的风险；3、宠物食品安全问题。 公司基础数据 [Table_BaseData]当前股价(元) 51.80 总股本(万股) 40,004 流通A股/B股(万股) 17,902/0 每股净资产(元) 9.73 近12月最高/最低价(元) 61.58/30.16 注：股价为 2024 年 9 月 18 日收盘价 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《乖宝宠物系列报告之三：复盘公司产品结构升级与渠道变革之路》2024-06-11 •《乖宝宠物深度报告：涉水而来，乘风而上》2023-08-27 -17%2%20%38%2023/92024/12024/52024/9乖宝宠物沪深300指数2024-09-18%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 13 公司研究 | 点评报告 乖宝宠物系列报告之四：渠道及产品结构双重优化，上半年毛利率提升明显 在渠道和产品结构的双重优化下，2024 年上半年乖宝宠物毛利率同比+7.88pct，盈利能力提升明显。2024 年上半年，公司实现营业收入 24.27 亿元，同比增长 17.48%，归母净利润 3.08 亿元，同比增长 49.92%。2024Q2 公司实现营业收入 13.29 亿元，同比增长 14.48%，归母净利润 1.6 亿元，同比增长 32.64%。麦富迪主粮升级趋势明显，预计 2024Q2 高端主粮占比接近 20%，高毛利子品牌弗列加特保持高增速，产品结构升级稳步推进。渠道方面，价盘稳固、毛利率更高的直销渠道占比快速提升，抖音已成长为公司前两大线上直销渠道。产品结构升级以及渠道优化为乖宝毛利率提升的持续驱动力，原材料成本下降同样对毛利率提升有正贡献。看好公司长期发展，重点推荐。 图 1：2024H1 乖宝宠物归母净利润同比增长 50% 图 2：2024H1 乖宝宠物毛利率同比+7.88pct 资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind，长江证券研究所 主粮品类扩张迭代，产品结构升级动力强劲 随着主粮产品系列的迭代与丰富，2024H1 乖宝主粮销售额占比已提升至 50%。主粮主要为国内自主品牌销售，零食包含海外 OEM 与国内自主品牌销售。当前乖宝体内主要形成了约 8 个以主粮为核心的产品系列：中低端（佰萃