食品、饮料与烟草行业肉制品专题：成本下行、需求略升，推荐龙头双汇发展

请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 10 [Table_MainInfo] ┃研究报告┃ 食品、饮料与烟草行业 2018-3-5 肉制品专题：成本下行、需求略升，推荐龙头双汇发展 行业研究┃点评报告评级 看好 维持 报告要点 猪价下行，肉制品行业有望迎来盈利上升周期2018 年 2 月 23 日，生猪价格、猪肉价格分别是 13.43、21.08 元/千克，较 2017年同期分别下跌 3.59、4.28 元/千克，较 2017 年底分别下跌 1.49、0.86 元/千克，猪价下跌明显。当前鸡价 7.1 元/千克，较 2018 年 1 月 8.3 元/千克，有所下降，肉制品行业成本中猪、鸡成本占成本比例较大，随着猪价明显下跌，鸡价相对稳定，我们预计肉制品行业盈利拐点有望持续强化。 大众品需求回暖、竞争格局持续改善利于肉制品收入恢复我们看好 2018 年大众品行业需求复苏，龙头收入有望受益。同时在需求好转背景下，行业竞争格局往往好转，伴随而来的往往是提价周期和盈利周期。我们认为随着棚改货币化、精准扶贫等宏观政策的推动，三四线城市及农村消费升级将是新常态。肉制品行业虽为传统行业，但其在我国的消费基础依然巨大，行业品牌化、集中度提升、提价、结构升级依然有较大空间。因此我们看好 2018年大众品需求集体复苏背景下肉制品行业收入拐点的出现。 猪价下行利于屠宰集中度提升，环保趋严推动屠宰进入集中化周期在猪价下行周期中，龙头屠宰企业收猪较容易，且低价储肉也使得龙头企业屠宰积极性更高，因此猪价下行有利于集中度提升。同时 2018 年初开始屠宰行业排污许可证政策开始推行，2019 年实施，环保趋严大背景下，中小屠宰场有望加速退出。随着上游养殖规模化加速，环保趋严，均将推动中国屠宰行业进入集中化通道。屠宰行业集中度有望长期提升，双汇作为龙头有望穿越周期长期成长。 看好需求企稳好转、成本下行背景下盈利拐点来临，推荐双汇发展考虑到肉制品需求有向好迹象、成本下行，我们看好肉制品龙头双汇发展盈利拐点来临。我们预计今年一季度肉制品吨利润有望达到 3200 元左右（较去年同期提升 19%），由于需求好转、2017 年一季度屠宰量低基数以及春节滞后等因素，屠宰量也有望实现较大幅度增长。预计 2018 年一季度整体利润增速有望超过 25%，2018 全年盈利增速 13%，2018-2019 年 EPS 分别为 1.51/1.71元，估值 18 倍，给予“买入”评级。 [Table_Author]分析师 刘颜 （8621）61118732 liuyan8@cjsc.com.cn 执业证书编号：S0490516050001 联系人 张伟欣 （8621）61118732 zhangwx2@cjsc.com.cn 分析师 [Table_QuotePic]市场表现对比图（近 12 个月） -9%0%9%18%27%36%45%2017/32017/62017/92017/12食品、饮料与烟草沪深300资料来源：Wind [Table_Doc]相关研究 《白酒消费税专题：税率调整基本完毕》2018-3-4 风险提示： 1. 需求不达预期； 2.成本下降不达预期。 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 10 行业研究┃点评报告 肉制品：受益于成本周期下行，盈利拐点到来 成本端下行，肉制品行业盈利能力普遍受益于成本下行 猪价处于低位，鸡价波动性较大。生猪价格自 2016 年 6 月达到最高点 21.2 元/千克，目前下跌至 13-14 元/千克，维持在低位。禽类价格波动性相对较大，从单季度看，肉毛鸡价格从 2017Q1 到达低点，二、三季度由于受到环保因素的影响，肉毛鸡价格开始触底反弹，目前鸡价已经开始下降，鸡价波动幅度较大。 图 1：生猪价格 05101520252006-072007-012007-072008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-0122个省市:平均价:生猪 资料来源：Wind, 长江证券研究所 图 2：肉毛鸡价格季度走势 图 3：肉毛鸡价格走势 5.0 5.5 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 8.5 9.0 9.5 2013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q1肉毛鸡价格（元/千克） 0246810122008-102009-042009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-10收购价:肉毛鸡:山东:滨州（元/千克） 资料来源：Wind，长江证券研究所（2018Q1 为 1-2 月平均数据，2 月开始鸡价开始下降） 资料来源：Wind, 长江证券研究所 肉制品行业普遍享受在成本端（猪、鸡等）下行过程中的成本红利，并且由于企业冻肉库存的影响，企业盈利能力表现会滞后于成本周期。2015Q2 生猪价格开始上行，但是企业由于库存的影响，2015Q3 企业单季度毛利率和净利率才出现下滑，2016Q3 开始生猪价格开始下降，但是由于 2016 年鸡价上涨，所以企业端 2016Q3-2017Q1 并未看到明显的盈利改善，2017Q2 行业毛利率、净利率才开始提升。 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 10 行业研究┃点评报告 图 4：肉制品毛利率和猪价、鸡价关系 图 5：肉制品净利率和猪价、鸡价关系 0%5%10%15%20%25%05101520252013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q3肉毛鸡价格（元/千克）生猪价格（元/千克）销售毛利率 0%2%4%6%8%10%12%05101520252013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q3肉毛鸡价格（元/千克）生猪价格（元/千克）销售净利率 资料来源：Wind，长江证券研究所 资料来源：Wind, 长江证券研究所 屠宰业务猪价下行不利于屠宰收入，利于屠宰利润。屠宰收入=屠宰数量*猪肉价格，屠宰数量和猪周期呈显著的负相关关系，但存在一定的滞后性，当猪周期下行时，公司生猪屠宰数量提升明显，当猪周期上行时，公司生猪屠宰数量会下降。 图 6：屠宰数