航发动力(600893)需求景气供给稀缺，航发龙头长景气可期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 55 [Table_Page] 公司深度研究|航空装备Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 航发动力（600893.SH） 需求景气供给稀缺，航发龙头长景气可期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 国内航空发动机制造领军企业。公司专注于军民用航空发动机整机及部件、军民用燃气轮机等产品，集成国内军用航空发动机全谱系，业务涵盖航空发动机及衍生产品、外贸出口转包及非航空产品等领域。 ⚫ 核心投资逻辑：需求端持续景气叠加供给端格局高度稀缺的“大单品”型企业。（1）需求端景气持续：军用市场端，我国国产军用航发受战机更新与列装需求景气持续；航改燃机端，因航发技术日渐成熟，航改燃机应用广泛，受清洁能源和调峰需求驱动，需求持续提升；民用市场端，我国民用航空市场及飞机市场空间广阔，民发国产替代为主要发展趋势；维修市场端，全寿命周期角度来看，发动机运营和维护费用高于整机采购成本，据 RR 公司投资者简报，一个典型航发项目维修服务收入规模至少是新机 OE 销售收入 4 倍。（2）供给端高度稀缺：全球军民航发领域呈典型寡头垄断格局，我国民用航发当前主要为进口但国产化趋势明显。公司为我国重大专项直接参与者及未来主要受益者，航发型谱化发展特点也有望进一步巩固航发产业链格局。（3）商业模式优：飞发高度绑定，销售+维修商业模式类似吉列公司，为航发制造商获取长期稳定现金流。规模化、型谱化、成熟化驱动盈利能力提升。 ⚫ 竞争优势：公司为国内航空发动机制造龙头企业，是国际上少数能够自主研制航发产品的企业之一。公司现有成熟工艺及应用经验可通过装配组合在核心机基础上形成型谱化优势进一步巩固当前格局。同时公司积极布局航改燃业务，有望充分受益于我国燃机自主发展趋势。 ⚫ 盈利预测与投资建议：看好航发主机厂龙头地位，营收端受益产品谱系化发展和维修潜在增量，利润端受益良品率提升和提质增效，预计24/25/26 年 EPS 分别为 0.61/0.80/1.09 元/股，给予 24 年 70 倍 PE，对应合理价值 42.57 元/股，维持“增持”评级。 ⚫ 风险提示：新品研发风险，需求不及预期，重大行业政策调整风险等。 盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 37097 43734 51825 61620 73327 增长率（%） 8.8% 17.9% 18.5% 18.9% 19.0% EBITDA（百万元） 2933 3691 4832 5762 7198 归母净利润（百万元） 1267 1421 1621 2138 2903 增长率（%） 6.7% 12.2% 14.0% 31.9% 35.8% EPS（元/股） 0.48 0.53 0.61 0.80 1.09 市盈率（P/E） 88.08 70.53 56.26 42.65 31.41 ROE（%） 3.3% 3.6% 4.0% 5.1% 6.6% EV/EBITDA 36.37 27.32 17.72 15.22 10.77 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest] 公司评级 增持 当前价格 34.21 元 合理价值 42.57 元 前次评级 增持 报告日期 2024-09-10 [Table_BaseInfo] 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2665.59/2665.12 总市值/流通市值（百万元） 91189.98/91173.92 一年内最高/最低（元） 40.85/29.71 30 日日均成交量/成交额（百万） 11.01/394.88 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） -9.76/-3.40 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 孟祥杰 SAC 执证号：S0260521040002 SFC CE No. BRF275 010-59136693 mengxiangjie@gf.com.cn 分析师： 吴坤其 SAC 执证号：S0260522120001 SFC CE No. BRT139 010-59133689 wukunqi@gf.com.cn 分析师： 邱净博 SAC 执证号：S0260522120005 010-59136685 qiujingbo@gf.com.cn 请注意，邱净博并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Contacts] 联系人： 史嘉麒 shijiaqi@gf.com.cn -22%-16%-9%-3%4%10%09/2311/2301/2403/2405/2407/2409/24航发动力沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 55 [Table_PageText] 航发动力|公司深度研究 目录索引 一、公司简介：国内领先航空发动机制造商....................................................................... 6 二、产业链：聚焦主业，航发动力领军整机制造环节 ...................................................... 11 （一）航空发动机：高价值、多系统、高壁垒的复杂工程 ...................................... 11 （二）航空发动机产业链：整机装配核心环节具有高技术壁垒 ............................... 15 三、需求端景气持续：国内军民用航发及维修市场增长潜力大前景好 ............................ 18 （一）军用市场：装备列装叠加政策支持，国产军用航空发动机需求景气持续 ..... 18 （二）民用市场：国内民用航空市场增长空间广阔，国产民发迎来发展良机 ......... 20 （三）维修市场：航发维修市场空间广阔，收入规模至少为 OE 收入 4 倍 ............. 21 四、供给端高稀缺性：国内外航空发动机领域均呈现寡头垄断局势 ................................ 26 （一）全球军民用航空发动机领域呈现出典型寡头垄断格局 ................................... 26 （二）我国军民用航空发动机研制生产以航发动力为主 .......................................... 27 五、商业模式：开源节流双管齐下，模式改革优化经营 .................................................. 28 （一）飞发绑定、销售+维修捆绑服务助力企业获取稳定现金流 .