24H1隔膜盈利承压，成本和研发行业领先

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：增持（维持） 市场价格：27.51 元 153.08 分析师：曾彪 执业证书编号：S0740522020001 Email：zengbiao@zts.com.cn 分析师：朱柏睿 执业证书编号：S0740522080002 Email：zhubr@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本（百万股） 978 流通股本（百万股） 823 市价（元） 27.51 市值（百万元） 26,898 流通市值（百万元） 22,641 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 12,591 12,042 10,729 13,037 14,916 增长率 YoY% 58% -4% -11% 22% 14% 净利润（百万元） 4,000 2,527 656 1,054 1,319 增长率 YoY% 47% -37% -74% 61% 25% 每股收益（元） 4.09 2.58 0.67 1.08 1.35 每股现金流量 0.52 2.73 3.71 1.41 1.90 净资产收益率 21% 9% 2% 4% 4% P/E 7 11 41 26 20 P/B 1.5 1.0 1.0 1.0 0.9 备注：股价取自 2024 年 9 月 4 日收盘价 投资要点 ◼ 事件：公司发布 24 年半年报，实现营收 47.8 亿元，同比下降 14%；归母净利润 2.9 亿元，同比下降 79%；扣非净利润 2.6 亿元，同比下降81%。24Q2 公司营收 24.6 亿元，同比下降 18%，环比增长 6%；归母净利润 1.3 亿元，同比下降 82%，环比下降 16%；扣非净利润 1.1 亿元，同比下降 85%，环比下降 26%。 ◼ 24H1 隔膜毛利率承压，产品价格较 23 年有较大幅度下降。24H1 公司锂电隔膜收入 38.6 亿元，同比下降 17%；营业成本为 31.1 亿元，同比上升 25%；毛利率 19.5%，同比下降 27.3 个百分点。我们预计 24H1 公司隔膜出货同比维持较快增长，收入同比下滑主要由于产品价格较大幅度下降。根据起点研究数据，以 9um 湿法隔膜为例，24Q2 均价为 0.88元/平（含税），环比 24Q1 下降 7%，同比 23Q2 下降 27%。24H1 公司有多个隔膜新项目投产，但是由于行业竞争加剧，未达到预期效益，导致营业成本增加较多。 ◼ 公司隔膜的成本和研发处于行业领先水平。公司隔膜单线产出、产品收率和良率处于行业领先水平，降低了单位折旧、能耗和人工成本。同时，公司持续改进辅料回收效率，使得辅料消耗量低于行业平均水平。公司研发布局覆盖了隔膜和涂布设备、隔膜制备工艺、原辅料改进、涂布工艺、浆料配方、回收及节能技术等。截止至 24 年 6 月 30 日，公司有效的专利授权 447 件，包含国际专利 36 件。 ◼ 盈利预测：考虑到隔膜价格大幅下降以及公司毛利率下滑，我们下调对公司的盈利预测。预计公司 24-26 年的归母净利润分别为 6.6、10.5、13.2 亿元（之前 24-25 年的预测值为 48.3、58.9 亿元），对应 PE 估值41、26、20 倍。考虑到目前公司股价下跌已经反应盈利能力下滑的影响，24H1 公司隔膜市占率维持行业第一，我们对公司维持“增持”评级。 ◼ 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期等。 24H1 隔膜盈利承压，成本和研发行业领先 恩捷股份(002812.SZ)/电力设备 证券研究报告/公司点评 2024 年 9 月 4 日 [Table_Industry] -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-08恩捷股份沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：公司财务指标 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20232024E2025E2026E会计年度20232024E2025E2026E货币资金3,8363,2193,9114,475营业收入12,04210,72913,03714,916应收票据761678824943营业成本7,5358,61210,36911,876应收账款6,7205,9037,0718,046税金及附加75435260预付账款176201242277销售费用89869182存货3,0013,4294,1294,729管理费用383408456462合同资产0000研发费用727644756835其他流动资产1,8001,6031,9482,229财务费用239380335357流动资产合计16,29215,03318,12520,699信用减值损失-4-4-4-4其他长期投资8888资产减值损失-186-20-20-20长期股权投资3333公允价值变动收益0202020固定资产19,38018,14617,07416,153投资收益17353535在建工程6,1956,2956,2956,195其他收益209200250300无形资产1,1191,1011,0851,070营业利润3,0297881,2581,576其他非流动资产4,2044,2034,2034,203营业外收入2222非流动资产合计30,90929,75628,66827,632营业外支出5555资产合计47,20144,78946,79348,331利润总额3,0267851,2551,573短期借款7,2913,5963,5622,879所得税37697150189应付票据8039181,1051,265净利润2,6506881,1051,384应付账款1,6081,8382,2132,535少数股东损益124325165预收款项0000归属母公司净利润2,5266561,0541,319合同负债30273237NOPLAT2,8591,0211,4001,698其他应付款150150150150EPS（按最新股本摊薄）2.580.671.081.35一年内到期的非流动负债1,0961,0961,0961,096其他流动负债553586641680主要财务比率流动负债合计11,5308,2098,7988,641会计年度20232024E2025E2026E长期借款4,6855,1915,6976,203成长能力应付债券436436436436营业收入增长率-4.4%-10.9%21.5%14.4%其他非流动负债1,8681,8681,8681,868EBIT增长率-34.4%-64.3%36.5%21.3%非流动负债合计6,