上半年收入增速稳健，第二季度税金率波动影响净利润增速

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月31日优于大市泸州老窖（000568.SZ）上半年收入增速稳健，第二季度税金率波动影响净利润增速核心观点公司研究·财报点评食品饮料·白酒Ⅱ证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价119.28 元总市值/流通市值175576/175001 百万元52 周最高价/最低价245.00/111.25 元近 3 个月日均成交额1344.00 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《泸州老窖（000568.SZ）-坚持长期主义，数字化工程驱动管理变革》 ——2024-07-02《泸州老窖（000568.SZ）-一季度收入增长 21%，费用端持续精益优化》 ——2024-05-04《泸州老窖（000568.SZ）-区域下沉终端扩容拓增量，数字化转型成效显著》 ——2024-03-28《泸州老窖（000568.SZ）-单三季度收入增长 25%，管理禀赋优势凸显》 ——2023-10-31《泸州老窖（000568.SZ）-秋收计划顺利开展，管理优势禀赋凸显》 ——2023-09-282024 年第二季度公司收入同比+10.5%，归母净利润同比+2.2%。2024 上半年公司实现营业总收入 169.05 亿元，同比+15.8%；实现归母净利润 80.28 亿元，同比+13.2%。其中，2024 年第二季度实现营业总收入 77.16 亿元，同比+10.5%；实现归母净利润 34.54 亿元，同比+2.2%。2024H1 收入稳健增长，公司酒类收入同比+16.0%。上半年中高档酒/其他酒收入 152.13/16.25 亿元，同比+17.12%/+6.86%。中高档酒看，销量/吨价同比+25.71%/-6.84%，毛利率同比-0.23pcts，受益于前期西南地区“挖井计划”开拓终端增量、及春节旺季需求景气度较好，国窖及泸系特曲量增扎实，结构下移系特曲 60 版/老字号特曲等腰部产品增速高于国窖所致。其他酒看，销量/吨价同比+0.56%/+6.27%，毛利率同比+0.52pcts，头曲增势较好，品类内部结构升级。2024Q2 中档酒延续稳健增势，淡季渠道库存去化效果显现。单二季度看，毛利率同比微增 0.17pcts 系中高档酒收入占比仍有提升，但内部结构下调与2024H1 变化一致，行业需求压力下国窖增速边际放缓，60 版及老泸特开瓶数据表现亮眼，尤其低度老字号受益于华北地区消费降级增势良好。淡季渠道压力较大，2024Q2 经营性现金流量净额同比-6.6%，销售收现同比-0.2%，截至二季度末合同负债环比减少 1.93 亿元；公司主动控制发货节奏、做开瓶动销工作，库存从 5 月高位回落至健康水平，终端开瓶数据在 6-8 月逐月提升，当前经销商库存水平较去年同期下降，中秋动销余力充足。单二季度净利润增速慢于收入增速主因费用率及税率提升压制。2024Q2 税金及附加率同比+2.22pcts，其中 2024H1 消费税同比+30.4%，判断系生产节奏扰动所致，2022-2023 年受夏季高温天气影响 Q2 蒸馏酿造环节较少，消费税总基数较低，2024Q2 生产排班高于去年。2024Q2 销售费用/管理费用同比+0.73/-0.58pcts，二季度公司围绕消费者端开展活动，保证渠道和终端利润以促进动销积极性，但受益于数字化营销工程赋能，费效比兑现提升趋势，销售费率略有提升系广宣投入增加。二季度所得税率同比+2.04pcts，综合2024Q2 净利率同比-3.62pcts。盈利预测与投资建议：淡季公司主动控货，渠道健康度改善，中秋备货工作已稳步开展；但需求环境仍然疲软，公司以渠道良性和可持续发展为先，下半年动销压力下需保持费投维持销售链条各环节利润，利润率提升持谨慎态度。下修此前盈利预测，预计 2024-2025 年收入 348.7/397.0 亿元，同比+15.4%/+13.8%（前值为+17.9%/+16.5%）；归母净利润 149.8/171.7 亿元，同比+13.1%/+14.6%（前值为+18.2%/+17.2%），当前股价对应 11.7 倍 2024年 PE，维持“优于大市”评级。风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，增投费用下利润率承压，食品安全问题等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)25,12430,23334,87739,70444,608(+/-%)21.7%20.3%15.4%13.8%12.4%净利润(百万元)1036513246149881717319588(+/-%)30.3%27.8%13.1%14.6%14.1%每股收益（元）7.049.0010.1811.6713.31EBITMargin53.4%57.0%56.6%57.0%57.7%净资产收益率（ROE）30.3%32.0%31.6%31.7%32.1%市盈率（PE）16.913.311.710.29.0EV/EBITDA13.711.09.58.47.5市净率（PB）5.134.243.713.242.87资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年第二季度公司收入同比+10.5%，归母净利润同比+2.2%。2024 上半年公司实现营业总收入 169.05 亿元，同比+15.8%；实现归母净利润 80.28 亿元，同比+13.2%。其中，2024 年第二季度实现营业总收入 77.16 亿元，同比+10.5%；实现归母净利润 34.54 亿元，同比+2.2%。2024H1 收入稳健增长，公司酒类收入同比+16.0%。上半年中高档酒/其他酒收入152.13/16.25 亿 元 ， 同 比 +17.12%/+6.86% 。 中 高 档 酒 看 ， 销 量 / 吨 价 同 比+25.71%/-6.84%，毛利率同比-0.23pcts，受益于前期西南地区“挖井计划”开拓终端增量、及春节旺季需求景气度较好，国窖及泸系特曲量增扎实，结构下移系特曲 60 版/老字号特曲等腰部产品增速高于国窖所致。其他酒看，销量/吨价同比+0.56%/+6.27%，毛利率同比+0.52pcts，头曲增势较好，品类内部结构升级。2024Q2 中档酒延续稳健增势，淡季渠道库存去化效果显现。单二季度看，毛利率同比微增 0.17pcts 系中高档酒收入占比仍有提升，但内部结构下调与 2024H1 变化一致，行业需求压力下国窖增速边际放缓，60 版及老泸特开瓶数据表现亮眼，尤其低度老字号受益于华北地区消费降级增势良好。淡季渠道压力较大，2024Q2经营性现金流量净额同比-6.6%，销售收现同比-0.2%，截至二季度末合同负债环比减少 1.93 亿元；公司主动控制发货节奏、做开瓶动销工作，库存从 5 月高位回落至健康水平，终端开