二季度扣非归母净利环比提升，费用控制显效

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月12日优于大市万华化学（600309.SH）二季度扣非归母净利环比提升，费用控制显效核心观点公司研究·财报点评基础化工·化学制品证券分析师：杨林证券分析师：余双雨010-88005379021-60375485yanglin6@guosen.com.cnyushuangyu@guosen.com.cnS0980520120002S0980523120001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价61.46 元总市值/流通市值192399/192399 百万元52 周最高价/最低价100.40/52.10 元近 3 个月日均成交额1685.65 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《万华化学（600309.SH）-业绩短期承压，聚氨酯龙头有序扩张》——2025-04-15《万华化学（600309.SH）-全球 MDI 厂家纷纷涨价，需求支撑行业景气度上行》 ——2025-02-08《万华化学（600309.SH）-三季度归母净利下滑，新项目稳步推进》 ——2024-10-29《万华化学（600309.SH）-二季度盈利同环比略降，新项目稳步推进》 ——2024-08-13《万华化学（600309.SH）-建设特种聚烯烃项目，乙烷原料保障经济性》 ——2024-07-262025 年二季度公司营收及扣非归母净利润环比提升。公司 2025 年二季度实现营收 478.3 亿元（同比-6.0%，环比+11.1%）；归母净利润 30.4 亿元（同比-24.3%，环比-1.3%），扣非归母净利润 32.0 亿元（同比-19.3%，环比+5.4%）；毛利率 12.2%（同比-3.1pct，环比-3.5pct），净利率7.0%（同比-1.7pct，环比-0.9pct），盈利下滑主要因石化产品价格持续低迷及聚氨酯产品弱势拖累，净利率下滑幅度较小，主要因费用管控成效显著，二季度销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.7%、0.9%、2.4%、0.0%，总费用率 4.1%（同比-1.3pct，环比-2.6pct），其中财务费用大幅下降主要由于汇兑收益增加。聚氨酯板块需求分化，产能有序扩张。2025 年二季度公司聚氨酯板块营收184.6 亿元（环比+0.2%），产量/销量为 151/158 万吨（环比+3%/+9%）。上半年全球聚氨酯需求平稳，新能源汽车轻量化推动复合材料需求增长，但海外建筑节能领域需求弱于预期。上半年公司纯 MDI/聚合 MDI/TDI价格分别为 1.88/1.67/1.24 万元/吨，MDI 方面，冰冷、建筑行业需求不振，外销受到关税政策影响，出口订单下滑；TDI 方面，汽车行业保持增长态势，家居需求一般。7 月，由于海外装置不可抗力及多个装置集中检修，TDI 价格快速上行。万华福建 MDI 技改扩能项目预计将于 2026年二季度新增 70 万吨产能，万华福建第二套 33 万吨 TDI 项目预计今年建成投产，届时 MDI 和 TDI 产能将分别达 450 和 144 万吨。石化板块盈利低，新产能贡献增量。2025 年二季度公司石化板块营收 186.1亿元（环比+14%），产量/销量为 154/152 万吨（环比+9%/+14%）。受行业烯烃产能集中释放影响，供需格局阶段性失衡，产品价格走低导致利润空间压缩。公司通过平衡产销关系、优化产能利用率提升盈利能力，120 万吨/年乙烯二期装置已投产，一期乙烷进料改造推进以降低成本。精细化学品及新材料板块销量提升，新兴需求驱动增长。2025 年二季度公司精细化学品及新材料板块营收 82.6 亿元（环比+12%），产量/销量为62/65 万吨（环比持平/+20%）。板块稳定发展，ADI 业务深化全球化布局，MS 树脂装置一次性开车成功填补国内高端光学级规模化生产空白，维生素 A 全产业链贯通切入营养健康领域，受益于新质生产力战略及新能源产业需求，发展空间充足。风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：公司聚氨酯产能有序扩张，我们维持公司 2025-2027 年归母净利润预测为 139.25/140.64/143.24 亿元，EPS 为 4.44/4.48/4.56 元，当前股价对应 PE 为 13.9/13.7/13.5 X，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)175,361182,069197,727204,054209,972(+/-%)5.9%3.8%8.6%3.2%2.9%归母净利润(百万元)1681613033139251406414324(+/-%)3.6%-22.5%6.8%1.0%1.9%每股收益（元）5.364.154.444.484.56EBITMargin11.7%10.5%11.4%11.5%11.7%净资产收益率（ROE）19.0%13.8%14.1%13.6%13.3%市盈率（PE）11.514.813.913.713.5EV/EBITDA11.412.410.59.79.2市净率（PB）2.182.041.951.861.79资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22025 年二季度公司营收及扣非归母净利润环比提升。公司 2025 年二季度实现营收 478.3 亿元（同比-6.0%，环比+11.1%）；归母净利润 30.4 亿元（同比-24.3%，环比-1.3%），扣非归母净利润 32.0 亿元（同比-19.3%，环比+5.4%）；毛利率12.2%（同比-3.1pct，环比-3.5pct），净利率 7.0%（同比-1.7pct，环比-0.9pct），盈利下滑主要因石化产品价格持续低迷及聚氨酯产品弱势拖累，净利率下滑幅度较小，主要因费用管控成效显著，二季度销售、管理、研发、财务费用率分别为0.7%、0.9%、2.4%、0.0%，总费用率 4.1%（同比-1.3pct，环比-2.6pct），其中财务费用大幅下降主要由于汇兑收益增加。图1：万华化学单季度营业收入（亿元）图2：万华化学单季度归母净利润（亿元）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图3：万华化学季度毛利率、净利率图4：万华化学季度销售、管理、研发、财务费用率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理聚氨酯板块需求分化，产能有序扩张。2025 年二季度公司聚氨酯板块营收 184.6亿元（环比+0.2%），产量/销量为 151/158 万吨（环比+3%/+9%）。上半年全球聚氨酯需求平稳，新能源汽车轻量化推动复合材料需求增长，但海外建筑节能领域需求弱于预期。上半年公司纯 MDI/聚合 MDI/TDI 价格分别为 1.88/1.67/1.24 万元/吨，MDI 方面，冰冷、建筑行业需求不振，外销受到关税政策影响，出口订单下滑；TDI 方面，汽车行业保持增长态势，家居需求一般。7 月，由于