2月份境外机构人民币债券托管数据点评：买国债卖存单，兼论香港债券市场发展

敬请阅读末页的重要说明证券研究报告 | 宏观研究点评报告买国债卖存单，兼论香港债券市场发展 2018 年3 月16 日 2月份境外机构人民币债券托管数据点评 主要预测 % 17 18E GDP 6.9 6.8 CPI 1.6 2.4 PPI 6.3 3.3 社会消费品零售 10.2 10.5 工业增加值 6.6 6.3 出口 7.9 7.0 进口 15.9 6.0 固定资产投资 7.2 7.3 M2 8.2 8.8 人民币贷款余额 12.7 11.7 1 年期存款利率 1.50 1.50 1 年期贷款利率 4.35 4.35 人民币汇率 6.60 6.55 最新数据（2 月） 工业. 7.2 城镇投资7.9 零售额9.7 CPI 2.9 PPI 3.7 资料来源：CEIC、招商证券事件：根据中债登与上清所最新公布的 2018 年 2 月份债券托管数据，境外机构 2 月份单月共增持人民币债券 310 亿元。分券种来看，境外机构 2 月份单月共增持利率债 322 亿元，其中增持国债 239 亿元、增持政金债 82 亿元；减持同业存单 5亿元。核心观点：境外机构 2 月份增持人民币债券 309.51 亿元，增持幅度较上月明显下降。其中主要增持了国债 239.17 亿元，国债仍是境外机构的主要增持券种，同时增持政金债 82.4 亿元。如此前提示，VIX 跳涨、中美利差收窄、以及人民币汇率走弱等因素均对境外机构增持人民币债券的节奏产生了明显负面影响。特别是体现为汇率套利工具的同业存单，2 月份境外机构由此前的大幅增持转为减持-4.86 亿元，顺周期行为再度如期消退。国债市场中境外占比上升至 5.66%（今年以来已累计提升 0.69 个百分点），债券市场整体中境外占比上升至 1.89%，同创历史新高。 周小川行长近日表示，香港债券市场发展相对落后，债券通南向机制开通并没有困难，但实际上需求比较单向。目前中国大陆投资者可以通过 QDII 与 RQDII 进入香港债券市场，也可以通过购买基于《内地与相关基金互认安排》下的香港债券基金实现。从现有数据来看，香港债券市场在 2008 年全球金融危机之后受益于政策支持以及国际资本流入得到了飞跃式发展，截至 2 月份市场规模约为 8.34 千亿港元（占GDP 比重约为 32%），但近年来绝对规模与占 GDP 水平均呈现萎缩状态。无论是与中国大陆、美国债券市场的比较，还是与香港股票市场的比较来看，香港债券市场的发展明显落后。谢亚轩86-755-83295524 xieyx@cmschina.com.cn S1090511030010 林 澍（研究助理）86-755-83734406 linshu@cmschina.com.cn 张一平86-755-82944676zhangyiping@cmschina.com.cn S1090513080007 闫 玲86-755-83896863 yanling@cmschina.com.cn S1090513080004 刘亚欣86-755-83584672 liuyaxin@cmschina.com.cn S1090516100001 高 明86-10-57601916 gaoming3@cmschina.com.cn S1090518010002 宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page 2 一、 境外机构增持力度明显减弱 根据中债登与上清所最新发布的托管数据，境外机构 2 月份在中债登的债券托管总量达到 10662.78 亿元，2 月份单月增持债券 291.28 亿元，增持规模相较上月下降 338.77亿元（1 月增持 630.05 亿元）；境外机构 2 月份在上清所的债券托管总量为 2103.84亿元，2 月单月小幅增持 18.23 亿元（1 月增持 353.1 亿元），境外机构对同业存单的投资明显减弱，2 月单月小幅减持 4.86 亿元（1 月大幅增持 299.38 亿元）。 2 月份单月，境外机构在中债登与上清所合计增持了 309.51 亿元人民币债券，增持力度明显减弱。境外机构截至 2 月末持有的人民币债券规模进一步上升至 12766.62 亿元。 图 1：境外机构增持人民币债券的规模 资料来源：中债登，上清所，招商证券 国债依旧是境外机构配置的主要券种。2 月份单月境外机构共增持利率债 321.56 亿元，其中增持国债 239.17 亿元（境外机构 1 月增持国债 605.09 亿元），增持幅度相较 1 月明显下降 365.92 亿元（降幅达到-60%），目前已连续 12 个月增持人民币国债；此外增持政金债 82.40 亿元，增持力度有所加强（国开债 56.83 亿元，进出口行债 13.77亿元，农发行债 11.80 亿元）。 -800-600-400-2000200400600800100012002015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-02境外机构人民币债券托管量变动（亿元）宏观经济 敬请阅读末页的重要说明 Page 3 图 2：国债仍是境外机构增持的主要券种 资料来源：中债登，上清所，招商证券 正如我们在上个月的点评报告中所提示的：避险情绪的升温、中美利差的不断收窄、以及人民币汇率难以持续单边走强等因素，都可能对境外机构增持人民币债券的节奏产生明显的负面影响，而这一判断已被数据所验证。 在加息预期的刺激之下，美债收益率在 2 月份不断走高，2 月份全月 10 年期美债收益率累计上行 15bp，并在月底一度触及 2.94%的高位（相较 1 月末抬升 22bp）；而在春节前后超预期宽松流动性环境之下，中国债券市场在 2 月份有所回暖，10 年期人民币国债收益率下行 9bp。中美利差在月底一度被压缩至 92bp 的低位。 图 3：中美利差明显收窄 资料来源：Wind，招商证券 而 VIX 指数的明显反弹，也成为境外机构减缓增持人民币债券的重要原因。 -600-400-200020040060080010002015-012015-022015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092015-102015-112015-122016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-09201