士兰微(600460)营收连续多季度同环比增长，市场份额持续提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月26日优于大市士兰微（600460.SH）营收连续多季度同环比增长，市场份额持续提升核心观点公司研究·财报点评电子·半导体证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧021-60893306021-60871321hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002证券分析师：叶子证券分析师：詹浏洋0755-81982153010-88005307yezi3@guosen.com.cnzhanliuyang@guosen.com.cnS0980522100003S0980524060001联系人：连欣然联系人：李书颖010-880054820755-81982362lianxinran@guosen.com.cnlishuying@guosen.com.cn基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价18.25 元总市值/流通市值30369/30369 百万元52 周最高价/最低价27.85/15.74 元近 3 个月日均成交额872.99 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《士兰微（600460.SH）-产品与客户持续突破，碳化硅主驱模块加速起量》 ——2024-05-26《士兰微（600460.SH）-2Q23 单季度营收创新高，利润端仍短期承压》 ——2023-08-22《士兰微（600460.SH）-二季度营收同比增长约 10%，环比增长约 17%》 ——2023-07-19《士兰微（600460.SH）-一季度营收同比增长 3.25%，3 月单月营收创历史新高》 ——2023-05-07《士兰微（600460.SH）-22 年营收同比增长 15%，12 英寸芯片产出量同比增长 125%》 ——2023-04-022Q24 公司营收同比增长 17%，连续 6 个季度环比增长。2Q24 公司产品出货量持续增加，实现营收 28.1 亿元（YoY+17%，QoQ+14%），由于分立器件稼动率与产品价格等因素影响，扣非归母净利润-0.07 亿元（YoY-113.6%，QoQ-105.0%），毛利率 17.96%（YoY-4.55ct，QoQ-4.14pct)；此外由于公司持有昱能科技、安路科技股票，其公允价值变动影响公司归母净利润。1H24 集成电路同比增长 29%，IPM 模块及电路产品出货量加快。1H24 公司集成电路营收实现 20.35 亿元(YoY+29%)，毛利率 31.12%(YoY+0.42pct)，优势产品 IPM 模块营收为 14.13 亿元（YoY+50%），白电领域出货量超 8300 万颗，同比增加 56%；MEMS 营收 1.15 亿元，受传感器价格下降影响营收短期回落而出货量实现同比增长 8%，公司加速度计国内市占率达 20%-30%，IMU 获多家国内智能手机厂商批量订单，预计下半年出货量将大幅度增加；此外，32位 MCU 营收同比增长约 28%，配合工业与白电客户加速上量。士兰集科 12 英寸产线将进行车规级 BCD 电路产能建设，新增产能预计在 1Q25 释放。1H24 分立器件营收同比增长 4%，汽车产品快速推进。1H24 分立器件营收为23.99 亿元(YoY+4%)，毛利率 14.51%(YoY-9.42pct)，尽管受产品价格与产线稼动率影响毛利率下降，产品结构持续优化：公司 IGBT 和 SiC 收入达到7.83 亿元，同比增超 30%，公司 IGBT 主驱模块在比亚迪、吉利、零跑、广汽、汇川、东风、长安等国内外多家客户实现批量供货，车规 IGBT 单管与MOS 等产品大批量出货。碳化硅主驱模块已批量交付，碳化硅产能持续释放。士兰明镓 6 英寸 SiC MOS芯片产能达 6000 片/月，预计三季度末产能将达到 9000 片/月，24 年年底产能将达到 12000 片/月。基于自主研发的Ⅱ代 SiC MOSFET 芯片汽车主驱模块已通过吉利、汇川等客户验证，并开始批量生产和交付；第Ⅲ代平面栅 SiCMOSFET 技术的开发已初步完成。投资建议：由于公司持有昱能科技、安路科技股票，其价格波动对公司归母净利润影响较大，1H24 其公允价值变动-1.62 亿元；此外由于分立器件产品价格下跌，1H24 毛利率低于我们此前预期；结合公司分立器件当前产品毛利率，下调平均毛利率，预计 24-26 年归母净利润 0.88/3.52/6.11 亿元（前值 3.18/5.47/7.29 亿元），对应 PB 2.7/2.6/2.5x，维持“优于大市”评级。风险提示：碳化硅拓展不及预期，下游需求不及预期。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)8,2829,34010,60711,80313,379(+/-%)15.1%12.8%13.6%11.3%13.3%净利润(百万元)1052-3688352611(+/-%)-30.7%-103.4%345.8%300.5%73.4%每股收益（元）0.74-0.020.050.210.37EBITMargin14.2%6.7%4.6%5.6%6.5%净资产收益率（ROE）14.3%-0.3%0.7%2.8%4.7%市盈率（PE）26.4-911.4370.792.653.4EV/EBITDA19.428.630.824.921.3市净率（PB）3.762.712.702.642.54资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司近五年营业收入及增速（亿元、%）图2：公司近年营收结构资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司近五年扣非净利润及增速（亿元、%）图4：公司近五年毛利率与净利率情况（%、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司近五年费用率（%）图6：公司近五年研发投入及占营收比例（亿元，%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3盈利预测产品交期持续缩短，行业自 22 年开始逐步下行逐步触底。由于公司产品线较多，下游应用覆盖各行业应用，因此与半导体整体周期同步性较强。进入 22 年后，全球半导体进入调整期，消费电子等市场需求疲软，可比公司全球头部企业安森美、英飞凌及威世产品交期亦持续缩短，陆续进入业绩调整期。图 9：1Q21-2Q24 功率产品交期情况资料来源：富昌电子，国信证券经济研究所整理产品价格下降带来行业公司毛利率与净利率下行。由于行业竞争加剧，功率器件价格下滑，公司2季度处于稼动率提升阶段，因此毛利率仍受到影响，毛利率17.96%（YoY-4.55pct)同比下降；此外，由于公司持有昱能科技与安路科技股票，因此对其公允价值波