必需消费品行业：2019下半年前景正面

行业报告 必需消费品│中国, 香港│2019 年 9 月 2 日 Powered by the EFA Platform INITIATION 必需消费品行业 2019 下半年前景正面 ■ 我们首次覆盖中国消费板块并给予「增持」评级，主要是考虑到下半年前景正面。■ 我们首选的消费股为贵州茅台、蒙牛乳业和青岛啤酒股份。■ 高端白酒公司 2019 上半年录得强劲盈利增长，我们预计它们将在三季度的旺季继续保持稳健增长。■ 乳制品行业在上半年的需求强劲增长；我们预计蒙牛乳业和伊利将在 19 财年录得约10％至 15％收入增长。■ 尽管上半年啤酒行业的销量增长继续同比持平，但由于产品组合升级，青岛啤酒和华润啤酒的利润率均明显扩张。高端白酒公司将在三季度实现强劲增长 在 2019 上半年，茅台和五粮液分别录得 27％和 31％盈利增长，主要受益于销量稳定上升和平均售价上涨。我们预计，销量和平均售价将在三季度的旺季继续保持强劲增长。茅台早前宣布与控股股东营销公司进行关联交易，但不需获得股东大会批准。我们预计 19 财年通过该营销公司产生的销量约 3,000 吨，相当于茅台酒总销量的 9.7％。在三季度，茅台酒将推动销量增长和增加直销比例，以提高利润率。五粮液在今年六月推出了第八代经典五粮液，定价机制维持相对稳定。 乳制品行业需求强劲增长 1-7 月乳制品产量同比大增 7.4％。蒙牛和伊利在上半年的收入增长分别为 15.6％和 13.6％。我们预计两家公司都在 19 财年实现 10-15％收入增长。到目前为止，我们还没有看到有大规模的促销活动。蒙牛维持了 19 财年经营利润率扩张 50 个基点的指引。伊利方面，由于公司对新业务作出投资，加上投入研发费用，我们预计公司将承受一定的利润压力。原料奶价格在上半年同比上涨 4-5％，并将在下半年维持高水平。蒙牛和伊利都将改善产品结构，以抵消原料奶价格上涨的影响。 啤酒厂商专注于产品升级 啤酒厂商将焦点从价格战转向提升利润率和升级产品组合。2019 年上半年，青岛啤酒销量同比增长 3.6％，较行业平均高出 2.8 个百分点；公司的核心品牌“青岛啤酒”同比增长 6.3％。青岛啤酒的盈利增长 25.4％，而上半年的平均售价同比上涨 5.5％。华润啤酒在上半年也实现了 7.2％同比收入增长和 24.1％同比盈利增长，主要受益于产品组合升级。在 1-7 月，中国啤酒产量同比增长 0.3％。两家公司计划在 19 财年继续关闭表现不佳的工厂，以提升长远效率和利润率。 方便面的高端化趋势持续 根据 AC 尼尔森数据，1-7 月方便面销售额同比增长 7.9％，行业继续保持高端化趋势，高端方便面销售同比增长 10.4％。饮料行业的竞争加剧，主要是受到二季度天气较往常寒冷的负面影响。统一企业中国上半年销售增长 2.2％，但净利润同比大增 39.6％，主要是受惠原材料价格下降、产品组合升级和增值税减税。康师傅也受益于 19 年上半年增值税减税和原材料价格下跌，但由于公司下调产品价格，利润率受到拖累。 我们首次覆盖中国消费品行业并予增持评级 我们首次覆盖中国消费品行业，并给予「增持」评级，主要是看好行业在下半年的前景。我们最看好的消费股包括茅台、蒙牛和青岛啤酒。重新估值的催化剂包括：1）自 4 月 1 日起增值税减税，将提振 2019 下半年的利润率；2）产品组合升级将推升平均售价。下行风险包括：1）原材料价格上涨；2）价格战加剧。 图1: MSCI中国指数和MSCI中国必需消费品指数表现 来源: 中国银河国际证券研究部, 公司, 彭博 中国, 香港 增持 重点公司 蒙牛乳业 增持, 目标价 36.80 港元, 前收盘价 31.10 港元 蒙牛乳业作为中国最大的乳制品生产商之一，拥有强大的产品组合升级能力和优质的原料奶资源。凭借新管理层高效的执行力，我们预计长远而言公司的运营效能和效率将大大改善，其核心盈利将在 18-21 财年实现 22％年均复合增长。 贵州茅台 增持, 目标价 1,324 元人民币, 前收盘价 1,142元人民币 茅台是中国超高端白酒行业的龙头，旗下产品拥有强大品牌和高收藏价值。茅台目前正在进行分销渠道改革；我们预计随着直销的利润增加，茅台的净利率将逐步提升。 青岛啤酒股份 增持, 目标价 HK$61.00, 前收盘价 52.95 港元 青岛啤酒是国内最大的酿酒商之一，拥有多元化的产品组合，可受惠于中国的消费升级趋势。随着产品组合持续升级和有效改进，我们预计公司销售额将在 18-21 财年实现 6％年均复合增长，净利润的年均复合增长将达到 18％。 估值一览 Insert 分析员 杨蕾 (香港证监会中央编号：AMK234) T +86 21 6162 9676 E leiyang@chinastock.com.hk 李嘉豪 (香港证监会中央编号：BEM305) T (852) 3698 6392 E tonyli@chinastock.com.hk 核心市盈率(倍) 蒙牛乳业 贵州茅台 青岛啤酒股份 市净率(倍) 蒙牛乳业 贵州茅台 青岛啤酒股份 股息率 蒙牛乳业 贵州茅台 青岛啤酒股份 MSCI 中国指数 MSCI 中国必需消费品指数(右轴) Sector Note Consumer Staples│China, Hong Kong│September 2, 2019 Powered by the EFA Platform Consumer Staples - Overall Positive outlook for 2H19 ■ We initiate coverage on China consumer sector with an Overweight rating, supported by a positive outlook for 2H19F. ■ Our top picks in the sector are Moutai, Mengniu and Tsingtao Brewery. ■ Premium Baijiu companies reported strong earnings growth for 1H19, and we expect them to continue to report solid growth during the high season in Q3 2019. ■ The dairy sector enjoyed robust demand growth in 1H19; we expect both Mengniu and Yili to achieve low- to mid-teen top-line growth in FY19F. ■ Although volume growth for the beer sector remained flattish YoY in 1H19, both Tsingtao and CRB achieved strong margin expansion due to mix upgrades. Pre