海外布局开始贡献业绩增量，多个新品种进入兑现阶段

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 08 月 22 日 恒瑞医药(600276.SH) 公司快报 海外布局开始贡献业绩增量，多个新品种进入兑现阶段 证券研究报告 化学制剂 投资评级 增持-A 维持评级 6 个月目标价 55.09 元 股价 (2024-08-21) 42.31 元 交易数据 总市值(百万元) 269,895.59 流通市值(百万元) 269,895.59 总股本(百万股) 6,379.00 流通股本(百万股) 6,379.00 12 个月价格区间 35.95/49.28 元 股价表现 资料来源：Wind 资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.3 6.2 20.0 绝对收益 0.2 -3.4 9.0 马帅 分析师 SAC 执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 连国强 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523020002 liangq@essence.com.cn 相关报告 创新药持续贡献业绩增量，多个新品种进入兑现阶段 2024-04-19 ADC 管线进入数据密集披露阶段，创新药国际化进程加速 2023-10-26 创新药国际化进程加速，研发管线进入快速兑现期 2023-08-20 业绩迎来拐点，创新与国际化持续推进 2023-04-23 事件：公司发布 2024 年中报，报告期内实现营业收入 136.01亿元，同比增长 21.78%；实现归母净利润 34.32 亿元，同比增长48.67%；实现扣非归母净利润 34.90 亿元，同比增长 55.58%。 海外布局开始贡献业绩增量，未来多项海外授权合作的首付款、里程碑付款、销售提成等收入有望成为公司业绩增量的重要来源。得益于公司在报告期内将收到的 Merck Healthcare 1.6 亿欧元对外许可首付款确认为收入，公司报告期内实现营业收入136.01 亿元，同比增长 21.78%；若扣除 1.6 亿欧元对外许可首付款（按照 1 至 7 月平均汇率 1 欧元=7.7197 元人民币计算约 12.4亿元），则收入约 123.6 亿元，同比增长约 11%。自 2023 年起公司已达成多项海外授权（详情见表 1），包括： 1）2023 年 2 月将 EZH2 抑制剂 SHR2554 许可给美国 Treeline Biosciences 公司； 2）2023 年 8 月将 TSLP 单抗 SHR-1905 许可给美国 One Bio 公司； 3）2023 年 10 月将 TKI 吡咯替尼许可给印度上市公司 Dr.Reddy；4）2023 年 10 月将 PD-1 抑制剂卡瑞利珠单抗联用治疗肝细胞癌适应症许可给美国 Elevar Therapeutics 公司； 5）2023 年 10 月将 PARP1 抑制剂 HRS-1167 许可给德国默克公司，同时授予其 Claudin 18.2 ADC 新药 SHR-A1904 独家选择权； 6）2024 年 5 月将 GLP-1 产品组合 HRS-7535、HRS9531、HRS-4729许可给美国 Hercules 公司； 后续基于上述合作的首付款、里程碑付款、销售提成等收入有望成为公司业绩增量的重要来源。 后续多个创新药获批上市有望进一步强化创新药业务收入贡献。2024 年上半年公司创新药收入达 66.12 亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长 33%。目前公司已有约十余款 1 类新药获批上市，此外 PCSK9 单抗 SHR-1209、JAK1 抑制剂 SHR0302、IL-17A 单抗 SHR-1314、NOV03 滴眼液 SHR8058、环孢素滴眼液SHR8028、法米替尼、HR20013 等款产品已在 NDA 阶段，未来获批上市后有望进一步强化创新药业务收入贡献。 投资建议：我们预计公司 2024 年-2026 年的收入增速分别为17.0%、14.7%、15.7%，净利润增速分别为 36.1%、14.2%、15.9%，-15%-5%5%15%25%2023-082023-122024-042024-08恒瑞医药沪深300 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 公司快报/恒瑞医药 对应 EPS 分别为 0.92 元、1.05 元、1.22 元，对应 PE 分别为 46.1倍、40.3 倍、34.8 倍；给予公司 2024 年 PE 60 倍估值水平，对应 6 个月目标价为 55.09 元/股，维持增持-A 的投资评级。 风险提示：临床试验失败的风险，医药政策变化的风险，产品销售不及预期的风险。 第五批集采影响基本出清，创新药集群放量值得期待 2022-10-29 [Table_Finance1] (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 21,275.3 22,819.8 26,699.7 30,619.7 35,431.5 净利润 3,906.3 4,302.4 5,857.5 6,690.7 7,756.5 每股收益(元) 0.61 0.67 0.92 1.05 1.22 每股净资产(元) 5.93 6.34 7.19 7.95 8.83 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 69.1 62.7 46.1 40.3 34.8 市净率(倍) 7.1 6.7 5.9 5.3 4.8 净利润率 18.4% 18.9% 21.9% 21.9% 21.9% 净资产收益率 10.3% 10.6% 12.8% 13.2% 13.8% 股息收益率 0.4% 0.5% 0.6% 0.7% 0.8% ROIC 23.7% 20.4% 30.4% 30.2% 34.7% 数据来源：Wind 资讯，国投证券研究中心预测 公司快报/恒瑞医药 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 3 表1：2023 年以来恒瑞医药海外授权事件 时间 事件 2023 年 2 月 EZH2 抑制剂 SHR2554 许可给美国 Treeline Biosciences 公司 与美国 TREELINE BIOSCIENCES,INC.公司达成协议，将具有自主知识产权的抗肿瘤药品 SHR2554（EZH2 抑制剂）项目有偿许可给 Treeline 公司。协议签订 10 天内，Treeline 公司将向恒瑞支付 1100 万美元的首付款。从 SHR2554 的首个适应症被 FDA 批准在美国上市开始至首个适应症在许可区域内除美国以外的某个国家首次进入医保，Treeli