奥布替尼增长好于预期，全年销售指引上调至35%同比增速

浦银国际研究 公司研究 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 公司研究 | 医药行业 诺诚健华（9969.HK/688428.CH）：奥布替尼增长好于预期，全年销售指引上调至 35%同比增速 首席医药分析师阳景恢复覆盖诺诚健华（9969.HK），首次覆盖诺诚健华 A 股（688428.CH）。公司 1H24 奥布替尼销售好于预期，净亏损明显好于市场预期。奥布替尼二季度实现强劲销售增速，全年销售指引从先前的 30%同比增速上调至 35%同比增速。维持“买入”评级；港股目标价为 8 港元，A 股目标价为人民币 12.5 元。  1H24 收入略好于市场预期，净亏损明显好于市场预期：1H24 公司实现收入 4.2 亿元（+11.2% YoY，+16.3% HoH），其中奥布替尼实现销售收入 4.17 亿元（+30% YoY, +19.1% HoH），好于市场预期；归母净亏损进一步缩窄至 2.62 亿元（-38% YoY, +25.3% HoH），显著好于市场预期，主要受益于收入略好于预期，毛利率略好于预期（+5.8 ppts YoY, +0.2 ppts HoH），运营费用控制好于预期。上半年公司现金消耗约为 3 亿元，截至 6 月 30 日，公司账面现金约为 79.9 亿元。  奥布替尼 2Q24 实现 49%的收入同比增速，全年销售指引上调至 35%同比增速：二季度奥布替尼销售增长强劲，实现 2.53 亿元销售收入，同比上升 48.6%，环比上升 54.3%，主要受益于独家适应症 MZL 加入医保加速入院放量、CLL 及 MCL 等适应症 DOT 的延长、及更重要的是商业化队伍特药销售能力和执行力的提升（得益于新任首席商务官陈少峰拥有丰富的特药销售经验及更为清晰的市场战略，尽管商业化队伍人数并未有额外增加）。管理层发言表示，由于奥布替尼是唯一获批 MZL 的 BTK 抑制剂，MZL 适应症占奥布替尼整体销售额较大比例，尤其是 2Q24。展望下半年，受益于 MZL 市场规模（NHL第二大适应症）以及奥布替尼的先发优势，公司预计奥布替尼有望实现超过 40%的销售增速（对应 4.9 亿元），因而全年奥布替尼销售指引上调至≥35%同比增速（对应 9.05 亿元）。我们认为该指引目标可轻松实现，目前我们在模型中预测奥布替尼全年销售额约为 9.5亿元。  2H24/1H25 主要催化剂包括：（1）奥布替尼：MS 适应症审批路径与美国 FDA 沟通达成一致（预计 2H24）、MCL 适应症美国递交 NDA、ITP 中国三期试验完成（预计 2025 年中）、SLE 2b 期试验完成中期分析（预计 4Q24）、潜在海外授权；（2）坦昔妥单抗（CD19）: DLBCL 适应症中国获批（预计 1H25）；（3）ICP-332 （TYK-2 JH1）: 海外健康人 PK 研究完成（预计 2024 年底）及潜在出海授权；（4）ICP-488（TYK-2 JH2）:银屑病二期 POC 数据读出（预计 2024 年底）及潜在出海授权；（5）ICP-723（NTRK）: NTRK+ 晚期实体瘤中国 NDA 递交（预计 1Q25）。  维持“买入”评级，港股目标价为 8 港币，A 股目标价为 12.5 元：根据更新的财务状况，我们预测诺诚健华 2024E/2025E/2026E 收入分别为人民币 9.55 亿/12.3 亿/15.6 亿元，主要受益于奥布替尼的销售增长和坦昔妥单抗获批后的放量（自 2025 年起）。归母净亏损预浦银国际 公司研究 诺诚健华（9969.HK/688428.CH） 阳景 首席医药分析师 Jing_yang@spdbi.com (852) 2808 6434 胡泽宇 CFA 医药分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2024 年 8 月 21 日 诺诚健华（9969.HK） 目标价（港元） 8.0 潜在升幅/降幅 +78% 目前股价（港元） 4.5 52 周内股价区间（港元） 4.0-7.5 总市值（百万港元） 9,544 近 3 月日均成交额（百万港元） 16 注：截至 2024 年 8 月 21 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价 ◆ 目前价 ◆ 市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 诺诚健华（688428.CH） 目标价（人民币） 12.5 潜在升幅/降幅 +29% 目前股价（人民币） 9.7 52 周股价区间（人民币） 7.2-12.1 总市值（百万人民币） 8,736 近 3 月日均成交额（百万人民币） 41 注：截至 2024 年 8 月 21 日 市场预期区间 SPDBI 目标价 ◆ 目前价 ◆市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HK$6.0 HK$4.5 HK$8.0 HK$15.0 4.56.58.510.512.514.5CNY11.7 CNY9.7 CNY12.5 CNY14.6 9.610.110.611.111.612.112.613.113.614.114.6浦银国际研究 公司研究 | 医疗行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 公司研究 | 医药行业 测分别为人民币 5.4 亿/5.2 亿/4.1 亿元。我们基于经 POS 调整的收入预测和 DCF 估值模型对公司进行估值，对 WACC 和永续增长率的假设分别为 10%和 3%，得到公司港股目标价为 8 港元、A 股目标价为人民币 12.5 元（A 股溢价系数采取 75%，约为过去 2 年 A 股溢价平均值），对应 126 亿元市值。  投资风险：奥布替尼销售不及预期，主要药品出海不及预期或者失败，重要项目研发延误或者失败。 图表 1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 625 739 955 1,226 1,561 同比变动（%） -40% 18% 29% 28% 27% 归母净利润/(亏损) -887 -631 -537 -524 -411 PS (x) 9.5 9.2 7.4 5.8 4.5 E=浦银国际预测； 资料来源：公司报告、浦银国际 2024-08-21 3 财务报表分析与预测 - 诺诚健华（9969.HK）利润表现金流量表人民币百万2022A2023A2024E2025E2026E人民币百万2022A2023A2024E2025E2026E收益625.4738.5955.01,225.81,561.2除税前亏损-893.7-644.2-549.5-536.0-419.9销售成本-143.4-128.4-138.2-180.2-234.2物业、厂房及设备折旧35.459.170.371.773.4毛利