毛利率大幅改善，业务持续扩张

浦银国际研究 公司研究 | 半导体行业 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 韦尔股份（603501.CH）：毛利率大幅改善，业务持续扩张 我们上调韦尔股份 2024 年、2025 年盈利预测，并调整目标价至人民币 108.4 元，潜在升幅 21%，维持“买入”评级。 • 重申韦尔股份的“买入”评级：首先，从半导体周期来看，韦尔股份二季度收入增速以及毛利率再次环比改善，周期上行动能充裕。我们认为公司下半年毛利率有继续改善和增长空间。其次，从业务板块来看，公司在手机、汽车、显示驱动等业务都有望维持较好成长。韦尔的手机CIS 在主摄、长焦的摄像头中持续提升份额，毛利率有望向 30%以上的水位提升。公司汽车 CIS 依然维持较高增长，通过产品迭代维持竞争优势。而且，汽车中非 CIS 产品也有望在未来几年放量成长。公司不断增加显示驱动业务中的产品型号，明年有望大幅成长。目前，公司股价对应 2024E 市盈率为 41x，估值具备吸引力，重申“买入”评级。 • 二季度业绩符合业绩预告：今年二季度，韦尔股份营收环比增长 14%，同比增长 43%，同比增速较今年一季度以及去年四季度再次上扬。公司二季度毛利率为 30.2%，环比增长 2.4 个百分点，同比增长 12.9 个百分点，连续 4 个季度改善。公司费用率同比环比均有改善，因此净利润为人民币 8.09 亿元，同比扭亏，环比增长 45%，符合业绩预告区间。根据公司二季度业绩以及未来展望，我们上调 2024 年和 2025 年盈利预测。 • 业绩会要点及展望：1）手机 CIS：公司握有较多高端项目，是下半年增长的基本面动能。同时，公司推出定制化长焦产品，有望在明年推动成长。2）汽车业务：借助 CIS 产品迭代保持较高竞争优势，以及对非 CIS 产品的扩张，未来有望持续保持增长。3）显示驱动：公司具备产品型号不断增加以及大陆供应链产能优势，有望保持该业务的头部地位，并且扩张市场提升毛利率。4）研发：公司保持对于产品性能、制程工艺等的投入，确保自身竞争优势，提升市场空间。 • 估值：我们使用 DCF 估值，采用 2.6%的无风险利率，并假设韦尔股份 2029-2032 年的成长率为 6%，永久增长率为 3%，WACC 是 9.5%。我们得到目标价人民币 108.4 元，潜在升幅 21%。 • 投资风险：智能手机、新能源车等终端需求增长不如预期。上游成本增长，公司产品价格上行动能不足。行业竞争加剧，公司毛利率承压。新业务投入较大，拖累业绩表现。 图表 1：盈利预测和财务指标（2022-2026E） 人民币百万 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 20,078 21,021 26,579 30,487 34,928 营收同比增速 (17%) 5% 26% 15% 15% 毛利率 30.8% 21.8% 30.7% 32.9% 33.6% 净利润 990 556 3,204 4,304 5,165 净利润增速 (78%) (44%) 477% 34% 20% 基本每股收益（元） 0.84 0.47 2.64 3.54 4.25 E=浦银国际预测；资料来源：公司报告、浦银国际 浦银国际 公司研究 韦尔股份（603501.CH） 沈岱 首席科技分析师 tony_shen@spdbi.com (852) 2808 6435 马智焱 科技分析师 ivy_ma@spdbi.com (852) 2809 0300 黄佳琦 科技分析师 sia_huang@spdbi.com (852) 2809 0355 2024 年 8 月 20 日 评级 目标价（人民币） 108.4 潜在升幅/降幅 +21% 目前股价（人民币） 89.7 52 周内股价区间（人民币） 75.8-115.7 总市值（百万人民币） 107,440 近 90 日日均成交额（百万人民币） 1,029 注：截至 2024 年 8 月 19 日收盘价 市场预期区间 SPDBI 目标价  目前价  市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价相对表现 注：截至 2024 年 8 月 19 日收盘价 资料来源：Bloomberg、浦银国际 CNY 120.0CNY 130.0CNY 89.7CNY 108.4(10%)0%10%20%30%40%05010015023-0823-1124-0224-05韦尔股份股价（人民币）相对于沪深300表现(右轴) 2024-08-20 2 财务报表分析与预测利 润 表资 产 负 债 表人 民 币 百 万 元202220232024E2025E2026E人 民 币 百 万 元202220232024E2025E2026E 营 业 收 入 20,078 21,021 26,579 30,487 34,928 货币资金和受限制资金 4,026 9,086 11,085 13,308 15,940 销货成本 (13,903) (16,446) (18,424) (20,450) (23,195) 应收账款和应收票据 2,525 4,057 4,873 5,310 5,780 毛 利 润 6,175 4,574 8,155 10,036 11,733 存货 12,356 6,322 6,728 7,094 7,644 经 营 支 出 (3,777) (3,325) (4,136) (4,723) (5,411) 其他流动负债 706 800 941 1,012 1,048 研发费用 (2,496) (2,234) (2,836) (3,235) (3,706)