轻工制造行业中报总结：家具初露曙光，文娱韧性依旧，造纸景气修复，包装回落明显

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 33 [Table_Page] 投资策略半年报|轻工制造 证券研究报告 [Table_Title]轻工板块中报总结 家具初露曙光，文娱韧性依旧，造纸景气修复，包装回落明显 [Table_Summary]各板块增速回落，减税+竣工+提价支撑后续基本面反转2019 年中报披露完毕，家具行业单 Q2 收入增速虽延续 Q1 弱势，但变革趋势下的新渠道初露曙光打开长期成长空间；必选消费品（生活用纸，文具用品）业绩依旧维持韧性，结构性升级趋势日益明显；造纸受益于纸价底部翻转景气度触底回升；纸包装板块受贸易摩擦影响销量，受上游降价影响终端价格，回落明显。Q3 建议重点关注家具行业：去年同期 3 个季度低基数，竣工触底向上以及龙头新渠道布局放量，并持续关注受益于纸浆价格回升的文化纸龙头太阳纸业。 家具：细分行业出现分化，环比向好趋势显现家具板块上半年营收增速持续回落， 2019 年单二季度收入增速为 13.2%，同比回落 1.5 个百分点，成品家具盈利水平回升明显，2019 年二季度成品家具毛利率为 37.6%，同比提升 4.2 个百分点，定制企业方面，依托大宗业务的木门、橱柜企业收入增速优于衣柜企业，收入增速获得较大支撑。虽行业整体压力仍在，但环比向好趋势已现端倪，Q3 可期，核心标的：欧派家居，尚品宅配，顾家家居、敏华控股，志邦家居、索菲亚等。在板块龙头获得一定涨幅后，可加强关注低估值高弹性具备市场认可度的公司。 文娱及其他：文具龙头优势凸显，新兴烟草持续火热1）传统文具品牌化、高端化助力打开业绩增长空间。办公集采市场增长空间大，马太效应推动头部企业市占率提升。2）电子烟行业热度持续高涨，政策落地规范发展。3）浆价回落业绩超预期，生活用纸拓品类展增长。 造纸：文化纸盈利季度环比改善，包装纸依然承压造纸板块上半年收入增速有所放缓，文化纸企业二季度盈利改善明显。19H1 板块等权重主营业务收入同比增速为-3.05%，同比回落 23.13pct，主要纸种价格均有所下滑，受基数较高及上半年行业去库等因素影响，板块整体主营业务收入增速探底。板块盈利能力改善，毛利率及净利率均企稳回升，19H1 板块内公司净利润率 4.82%。文化纸、白卡纸等木浆系纸种相继发布涨价函，下半年 9-11 月为下游需求旺季有望带动纸价进一步回升，重点关注上市纸企提价函落地、吨纸盈利变化情况以及行业内潜在产能投产情况，核心推荐标的太阳纸业估值处于底部区间，文化纸盈利改善，PB 逻辑看公司估值中枢回归。 包装印刷：Q2 需求承压增速收缓，全年期待新领域/新经济贡献增长受贸易摩擦等因素影响，包装下游需求景气度较弱，Q2 行业收入增速略有下滑（板块 Q2 增速-1.77%，但龙头公司增长较稳健）。受益于原材料价格同比下滑，包装企业盈利能力有所回升。面对下游需求景气度低的局面，各包装公司纷纷通过扩展新领域（环保包装等）、新经济（云印刷/电子烟等）等方式应对，期待下半年成效显现。 风险提示房地产政策超预期紧缩导致家具行业增速不达预期；经济环境影响家具消费需求；纸品价格下跌、纸浆价格上涨超预期；原材料价格波动、下游客户需求变化。 [Table_Grade]行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2019-09-03 [Table_PicQuote]相对市场表现 [Table_Author]分析师： 赵中平 SAC 执证号：S0260516070005 SFC CE No. BND271 0755-23953620 zhaozhongping@gf.com.cn 分析师： 汪达 SAC 执证号：S0260517120005 010-59136610 wangda@gf.com.cn 分析师： 陆逸 SAC 执证号：S0260519070005 021-60750604 gfluyi@gf.com.cn 请注意，汪达,陆逸并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport]相关研究： 轻工制造月观点:三重逻辑超配家具，造纸有望超预期 2019-09-02 “新烟时代”系列报告之二:全球泛烟草格局重塑，深度解析电子烟产业链 2019-08-28 家具裂变系列（三）:从价值链拆分，见集中度提升路径 2019-08-20 [Table_Contacts]联系人： 徐成 xucheng@gf.com.cn -17%-9%-1%8%16%24%09/1811/1801/1903/1905/1907/19轻工制造沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 33 [Table_PageText] 投资策略半年报|轻工制造 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 603833.SH 欧派家居 RMB 119.41 2019/8/29 买入 121 4.50 5.42 26.5 22.0 20.6 16.7 20.0 19.4 002078.SZ 太阳纸业 RMB 7.67 2019/8/28 买入 10.01 0.75 0.88 10.2 8.7 6.7 6.0 13.5 13.6 300616.SZ 尚品宅配 RMB 85.55 2019/8/25 买入 109.5 3.00 3.65 28.5 23.4 26.3 22.3 16.8 17.4 002572.SZ 索菲亚 RMB 19.10 2019/9/1 买入 23.24 1.16 1.32 16.5 14.5 13.9 12.0 18.6 17.8 603801.SH 志邦家居 RMB 20.04 2019/8/28 买入 24.65 1.45 1.70 13.8 11.8 10.4 8.7 15.3 16.9 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 33 [Table_PageText] 投资策略半年报|轻工制造 目录索引 一、家具：细分行业出现分化，环比向好趋势显现 ............................................................ 6 （一）二季度营收增速持续回落，盈利水平回升 ....................................................... 6 （二）细分品类横向对比，成品家具行业盈利水平回升明显 ..................................... 7 （三）行业竞争加剧导致费用率攀升，定制家具周转效率更优 ....