固定收益点评：社融公布，债市调整可能又结束了？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益点评 固定收益点评 2024 年 08 月 13 日 固定收益点评 证券分析师 吕品 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin＠tebon.com.cn 研究助理 严伶怡 邮箱：yanly＠tebon.com.cn 相关研究 《绯色的子弹——复盘一周的博弈》2024.08.11 《理财规模重回高增，债券资产占比“被动”收缩——2024 理财半年报点评》2024.08.06 《海外衰退，大行卖债，谁主导债市？》，2024.08.06 社融公布，债市调整可能又结束了？ [Table_Summary] 投资要点：  社融增速略低预期，分项中人民币贷款首次负增。7 月新增社会融资规模 7708 亿元，同比多增 2342 亿元，同比增速为 8.2%，较上月上行 0.10 个百分点。从社融表现上看，整体与分项相对低于预期，分项中 7 月人民币贷款首次出现当月负增。社融增速、新增规模均表现低于市场预期，其中分项拉动上仍然是政府债形成了主要贡献，对实体经济发放的人民币贷款延续上月的疲弱态势，首次出现当月负增长的情况，作为社融的主要构成对其增速拖累明显。  信贷增量偏弱，票据冲量形成主要拉动。7 月新增人民币贷款 2600 亿元，同比少增 859 亿元，信贷余额同比增速较上月回落 0.1 个百分点至 8.70%。7 月新增信贷规模为今年来最低，分项中多数表现弱于季节性，主要贡献来源于票据融资。居民部门贷款表现负增，企业部门短贷与中长贷走弱较为显著，偏低风险的票据融资和非银贷款表现相对占优。从信贷投放季节性来看，7 月通常为信贷“小月”，通常新增规模表现不高，但与近年同期相比可以看到，居民短贷、企业部门短贷与中长贷均明显弱于季节性。  M1 增速再创新低，“存款搬家”扰动减弱。7 月人民币存款减少 8000 亿元，其中居民户存款减少 3300 亿元，非金融企业存款减少 17800 亿元，财政存款增加 6453亿元，非银存款增加 7500 亿元；7 月 M1 同比增长-6.60%，较上月继续回落至新低，M2 同比增长 6.30%，较上月小幅回升 0.1 个百分点；M2-M1 增速差较上月表现走阔至 12.9%，为 2017 年以来新高水平。  进一步跟踪“新口径”M1 增速发现，纳入理财后的宽口径 M1 增速与目前的 M1增速差已经明显收窄，或表明“存款搬家”的影响已经有所减弱。7 月纳入现金理财的宽口径 M1 同比增速为-6.06%，与目前-6.60%的 M1 增速已经较为接近，二者之差从 6 月的 0.84 个百分点下至 0.54 个百分点；进一步纳入货基之后，宽口径M1 同比增速下至-3.31%。趋势上，宽口径 M1 同比增速同样下至新低位置，结合偏弱的企业部门信贷，企业预期不足的问题尚存。  总结来看，7 月金融数据整体表现略低预期，社融规模、增速均不及预期，信贷增长表现偏弱，政府债融资与票据融资是主要支撑。7 月社融分项中，贡献最高增速的仍然是政府债，但其中人民币贷款的首次当月负增值得关注；信贷结构上，居民企业部门贷款表现相对趋弱，企业部门贷款形成主要拖累，票据冲量贡献主要增速；M1 增速较前月继续回落，“存款搬家”影响逐渐减弱，M2-M1 剪刀差再度走阔至近年新高，表明企业预期尚存不足，资金活化仍然偏弱。  对债市而言，央行调控与弱基本面的博弈短期或仍持续，无论是单边上行还是单边下行短期内可能都难再现，利率或回归震荡下行。上周债市整体在大行卖债影响下出现回调，10 年期最高调整接近 15BP，本周二尽管尾盘疑似再现大行净卖出 7 年 固定收益点评 2 / 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 期国债，但其余期限跟跌幅度明显减弱，且偏弱社融数据发布后尾盘利率加速下行，30Y 国债下破 2.4%点位。目前来看大行对于 10Y、30Y 券可卖出空间已经相对有限，在基本面偏弱局面未发生明显反转情况下，往后看博弈之下基本面逻辑或占上风，利率或回归震荡下行趋势。  风险提示：央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。 固定收益点评 3 / 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 社融增速略低预期，分项中人民币贷款首次负增 ........................................................ 5 2. 信贷增量偏弱，票据冲量形成主要拉动 ....................................................................... 6 3. M1 增速再创新低，“存款搬家”扰动减弱 ................................................................... 8 4. 风险提示 ...................................................................................................................... 9 信息披露 ......................................................................................................................... 10 固定收益点评