【债券深度报告】2024年主体评级调整有哪些特征？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 债券深度报告 2024 年 08 月 15 日 【债券深度报告】 2024 年主体评级调整有哪些特征？ ❖ 近期大量发债主体 2024 年度跟踪评级报告已发布，自信评行业新规正式实施也已过去两年，今年评级调整情况有何变化？ ❖ 历年评级调整情况与 2024 年特征： 1、历年来评级调整概览与趋势：1）2015 年至 2020 年期间我国信用债主体评级上调数量每年均高于下调数量。2）2021 年信评行业新规出台（一年后正式施行）、监管趋严，同时疫情反复对企业盈利形成压力，当年下调数量首次高于评级上调数量。3）2022 年主体评级下调数量减少，但仍高于上调数量，一定程度受 2021 年各行业复苏态势明显，带来年报数据改善影响。4）2023 年经济呈现恢复向好趋势，房地产监管政策有所放松，房地产、建筑装饰行业主体没有出现大幅调整，信用债主体评级下调数量再次低于评级上调数量。5）2024 年经济整体仍呈弱复苏态势，评级调整延续此前“上调为主”的特征。 2、产业主体评级调整统计：2024 年在稳地产政策不断加码背景下，产业主体评级上调次数略高于下调次数。1）从产业主体评级下调情况来看，随着弱资质主体的风险暴露、出清，近两年下调次数明显下降，2024 年初以来产业主体下调次数为 27 次，占全部主体评级下调次数的 66%。2）从产业主体评级上调情况来看，2024 年初以来产业主体评级上调数量为 30 家，占全部主体评级上调次数的 55%，近年来主体评级上调趋于谨慎。 3、城投主体评级调整统计：化债政策有序推进，城投债务风险明显缓释，2023年城投主体上调数量重新居多，2024 年延续此趋势。1）从主体评级下调情况来看，2024 年以来有 14 次城投主体评级下调，占全部主体评级下调次数的34%。2）从主体评级上调情况来看，2024 年以来城投主体评级上调次数为 25次，占全部主体评级上调次数的 45%。 ❖ 评级调整的原因分析 1、上调：主要系外部支持力度增加与自身基本面较好。1）城投主体评级上调的因素主要为重大外部支持以及区域专营优势，外部支持包括股东及相关各方以资产划转、资金注入、财政补贴、税收返还等各方式的大力支持。区域专营优势主要指城投部分业务在区域内占据垄断地位，持续性好，且在区域内重要性有所提升。2）产业主体评级上调的因素主要为自身经营实力强以及资产结构改善，包括业务持续性与多元化程度、竞争优势、盈利能力、现金流动性、融资渠道通畅以及股东背景及支持意愿等。 2、下调：受自身盈利能力和流动性能力影响较大。1）城投主体评级下调的因素主要为流动性不足、债务结构不合理、或有风险较高，包括项目投资未来资金支出规模较大、货币资金不足、短期偿债能力差、被担保人信用资质恶化放大或有风险等。2）产业主体评级下调的因素主要为公司经营业绩严重下滑与资产质量差，包括下游需求不足导致产品价格下降、周期业务业绩受损、应收账款规模大且坏账风险高、持有金融资产的非经常性损益侵蚀利润等。 ❖ 债市策略：一方面，可重点关注评级上调主体的拉久期机会。对于城投主体，今年以来中央持续强调地方债务管控长效机制的建立，推动城投平台分类转型，各地积极表态，通过重构业务布局、平台整合、资产注入等方式增强城投主体自身经营能力。对于产业主体，在城投融资受限下，今年产业债贡献了主要供给增量，以央国企为主，民企出清仍在继续。当前信用利差普遍压缩至历史低位，债牛背景下机构向久期要收益，评级上调主体债务安全性普遍有所提高，可重点关注。另一方面，警惕下调主体的信用风险。今年以来下调以产业主体为主，尤其是建筑装饰行业调整较多，在地产下行周期及土地财政难以为继的大背景下，相关主体信用资质变化值得关注。 ❖ 风险提示：数据统计口径出现偏差、弱资质主体评级调整超预期。 ❖ 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com 执业编号：S0360521070001 相关研究报告 《【华创固收】转债仓位延续回调，配置集中度提升——24Q2 公募基金可转债持仓点评》 2024-08-09 《【华创固收】禁止“手工补息”提振债基和货基规模增长——债基、货基 2024Q2 季报解读》 2024-08-08 《【华创固收】“2%时代”超额收益在哪里？——从 2024Q2 前五大持仓看债基信用策略》 2024-08-07 《【华创固收】低利率环境下美日长久期信用债复盘和启示——长久期信用债观察系列之二》 2024-08-01 《【华创固收】长久期信用债投资价值与三大策略思考——长久期信用债观察系列之一》 2024-08-01 华创证券研究所 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 其一，本文系统回顾了 2015 年以来信用债发行主体的评级调整情况，在此基础上对 2024 年评级调整特点进行分析，从历年上调及下调数量、各评级机构特征、城投及产业主体区别等多个维度展开研究，更透彻地分析评级调整特征。 其二，根据 2024 年发布的评级报告，对部分主体的 2024 年评级调整原因的相关表述进行具体分析，对比不同主体的评级调整理由，进而分析 2024 年评级调整的主要依据及特点。 投资逻辑 一方面，可重点关注评级上调主体的拉久期机会。对于城投主体，今年以来中央持续强调地方债务管控长效机制的建立，推动城投平台分类转型，各地积极表态，通过重构业务布局、平台整合、资产注入等方式增强城投主体自身经营能力。对于产业主体，在城投融资受限下，今年产业债贡献了主要供给增量，以央国企为主，民企出清仍在继续。当前信用利差普遍压缩至历史低位，债牛背景下机构向久期要收益，评级上调主体债务安全性普遍有所提高，可重点关注。 另一方面，警惕下调主体的信用风险。今年以来下调以产业主体为主，尤其是建筑装饰行业调整较多，在地产下行周期及土地财政难以为继的大背景下，相关主体信用资质变化值得关注。 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、 历年评级调整情况与 2024 年特征 ................................................................................. 5 （一） 历年来评级调整概览与趋势 ............................................................................... 5 （二） 产业主体评级调整统计 ................................................