美国2024年7月CPI数据点评：CPI同比跌破3%，通胀“去黏性”进程仍缓慢

宏 观 研 究 2024.08.15 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 数 据 点 评 CPI 同比跌破 3%，通胀“去黏性”进程仍缓慢 #美国 2024 年 7 月 CPI 数据点评 分析师 芦哲 登记编号：S1220523120001 张佳炜 登记编号：S1220523120005 联系人 韦祎 王茁 相 关 研 究 《社融口径贷款负增、宽松必要性提升》2024.08.14 《如何看待货政报告又提长期利率风险？》2024.08.11 《消费价格进入“假期模式”——7 月物价数据点评》2024.08.10 《飓风扰动数据，萨姆规则扰动情绪，劳务市场难言衰退》2024.08.03 《7 月 FOMC：降息准备就绪，预期过于饱满》2024.08.01 《PMI 预示：Q1 高 Q2 低、Q3Q4 稳——7 月PMI 点评》2024.08.01 核心观点：美国 7 月 CPI 同比增速跌破 3%，创 2021 年 4 月以来新低。基本符合预期的 CPI 公布后，大类资产走势以震荡为主。数据结构上，核心商品通缩加剧，为压制 CPI 的主要贡献，居住与超级核心通胀反弹，但多来自 6 月异常偏低的居住通胀与机票、酒店、车险等高波动分项，服务通胀仍有黏性。向前看，8 月 CPI 同比料将延续下行，但也应关注 24Q4 服务通胀能否继续“去黏性”。当前市场隐含 9、12 月的1.48、4.13 次的降息预期仍过于乐观，我们预期 9 月 6 日公布的 8 月非农数据或进一步纠偏衰退交易，基准预期年内美联储最多降息 2 次，分别发生在 9、12 月。过于悲观的经济预期与过于乐观的降息预期意味着美债利率仍然存在重回 4.1%附近的风险。 通胀数据：美国 7 月 CPI 同比增速跌破 3%，创 2021 年 4 月以来新低。7 月美国 CPI 基本符合预期。CPI 同比+2.89%，预期+3.0%，前值+2.97%，为 2021 年 4 月以来新低；核心 CPI 同比+3.17%，预期+3.2%，前值+3.27%。CPI 环比+0.15%，预期+0.2%，前值-0.06%；核心 CPI环比+0.17%，预期+0.2%，前值+0.06%。由于 CPI 基本符合市场预期，因此数据公布后，大类资产走势以震荡为主。美债利率先涨后跌，市场对美联储全年降息预期仍在 4 次。 数据结构：核心商品通缩加剧，为压制 CPI 的主要贡献，居住与超级核心通胀反弹，服务通胀仍有黏性。①核心商品：连续第 5 个月通缩，环比跌幅由-0.12%扩大至-0.32%，其中二手车拉动-0.24%，其余拖累主要来自新车与休闲商品。向前看，根据 Manheim 二手车环比领先 CPI 二手车 2 个月的特征，未来 2 个月 CPI 二手车跌幅或将收窄，但近期Manheim 二手车与 CPI 二手车走势再度发生“劈叉”现象，不过从历史规律来看，这一劈叉大概率会收敛。②居住通胀：环比由+0.17%升至+0.38%，其中租金 RPR 环比由+0.26%升至+0.49%，自住房折算 OER环比由+0.28%升至+0.36%。7 月居住 CPI 同比增速由+5.16%回落至+5.05%，根据居住通胀滞后房价 16 个月的规律指引，居住通胀将于 9月触底，并在 Q4 小幅反弹。但本月居住通胀环比的反弹也导致在同比口径上，居住通胀的跌幅与房价的既定路线继续出现脱轨，若居住通胀延续+0.4%的环比增速，则对应的同比增速或在 5%附近维持黏性。③非居住核心服务：环比由+0.07%升至+0.21%，超级核心通胀（包括居住服务中的酒店住宿）环比由-0.05%升至+0.21%，结束了连续两个月的通缩。交通服务环比拉动率由-0.134%升至+0.1%，具体来看，高波动的机票与车险分项均较上个月有较大幅度的反弹（机票环比由-5%升至-1.6%，车险环比由+0.92%升至+1.19%）。最后，超级核心通胀同比由+4.67%降至+4.48%，续第三个月回落，但总体仍保持 4%以上的高黏性方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 数据点评 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 水平。④通胀扩散程度：7 月 CPI 环比折年扩散指数显示，增速∈[2, 4]%的项目占比由 22.125%降至 21.232%，增速>4%的项目占比由 39.96%跌至 38.06%。环比折年增速大于过去 5 年均值的项目占比由 40.47%继续回落至 29.13%，通胀的扩散性进一步回落。总体看，虽然核心服务通胀有明显反弹，但从细项上看，更多来自 6 月异常偏低的居住通胀与机票、酒店、车险等高波动分项的反弹，属于从“异常值”向“正常值”回归的阶段。7 月 CPI 报告显示出，美国去通胀的进程既没有 6 月数据所展示的那么顺畅，也没有完全停滞不前，总体仍保持温和下行的趋势。当然需要注意的是，通胀仍较顽固的黏性或意味着，通胀下行空间与速率将成反比，通胀率距离 2%目标越近，去通胀的进展也将越缓慢。 通胀前景：8 月 CPI 同比料将延续下行，关注 24Q4 服务通胀能否继续“去黏性”。向前看，8 月 CPI 环比只要低于去年 8 月+0.44%的环比增速，则意味着对应的同比增速将继续出现下降（+0.2%的环比对应+2.65%的同比，+0.3%的环比对应+2.75%的同比增速）。基于不同环比增速外推出的同比增速可见（详见图表 19），24Q4 的 CPI 同比增速将面临低基数效应带来的推涨，二次通胀风险犹存；另外也需关注核心 CPI是否能延续+0.1%的环比路径运行，如果核心 CPI 能延续+0.1%的环比增速增长，核心 CPI 同比增速将于年底下触+2.86%（详见图表 20），这也意味着核心 CPI 在“去黏性”上将取得更多进展。 风险提示：美联储过早开启降息周期引发通胀反弹甚至失控；美联储紧缩周期维持时间过长，引发金融系统流动性危机；通胀下行速率不及预期。 数据点评 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表1：美国 CPI 分项同比增速、权重、贡献度一览 资料来源：彭博，方正证券研究所；单位为% 图表2：美国 CPI 分项环比增速、权重、贡献度一览 资料来源：彭博，方正证券研究所；单位为% 数据点评 4 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表3：美国核心 CPI 及三大分项环比增速 图表4：美国核心 CPI 及三大分项环比三个月均年率 资料来源：彭博，方正证券研究所 资料来源：彭博，方正证券研究所 图表5：美国核心 CPI 及三大分项同比增速 图表6：美国特殊 CPI 指标同比增速 资料来源：彭博，方正证券研究所 资料来源：彭博，方正证券研究所 图表7：全球供应链压力指数与美国核心商品同比增速 图表8：美国核心商品 CPI 及相关指数 资料来源：彭博，方正证券研究所 资料来源：彭博，方正证券研究所 -1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%