美股科技泡沫还剩多大

美股科技泡沫还剩多大证券研究报告报 告 日 期 ： 2 0 2 4 年 8 月 1 3 日分 析 师 ： 李 美 岑S A C ： S 0 1 6 0 5 2 1 1 2 0 0 0 2分 析 师 ： 张 日 升S A C ： S 0 1 6 0 5 2 2 0 3 0 0 0 1分 析 师 ： 张 洲 驰S A C ： S 0 1 6 0 5 2 4 0 7 0 0 0 4概要2泡沫程度分析历史：PE/动态PE、ERP/利率调整后ERP横向：美VS德、成长VS价值、龙头VS整体标普动态PE：估值高于中枢20%，泡沫幅度不大；科技动态PE ：泡沫相对比标普大，但不及2000年；标普ERP：较低但剔除高利率影响后未到极值。成长/价值、标普/DAX：估值比相对高，但未至极值。科技龙头：泡沫不突出，纳指龙头/纳指已低于近3年均值。维度结论泡沫形成背景泡沫破裂分析分子端：产业催化泡沫终点信号1-开始交易衰退泡沫终点信号2-龙头业绩增速低于预期分子端：类似科网泡沫，本轮美股科技高估值同样为AI新产业催化驱动。分子端-验证：持续超额ROE/预期增速支撑美股科技高估值。分母端：宽松催化泡沫，经济过热后加息至衰退，泡沫破裂。资金端：ETF化趋势下，泡沫形成加速。信号-历史经验：参考00年，龙头业绩未达市场预期后行情见顶；之后市场交易衰退，行情向下。当前路径分析：1）当前加息影响已传导至分子端，市场开始交易衰退，需要重视风险；2）但像2019年软着陆概率更大，具体看降息托市效果。降息预期：结合景气&通胀&市场预期，年内降息大概率。分母端：货币宽松资金端：ETF化趋势加速泡沫形成支撑软着陆因素-联储开始降息分子端-中期验证：业绩领先其他目录一、美股当前泡沫水平还有多大二、泡沫生成背景：对比90年代科网泡沫有何异同三、未来展望：泡沫破裂信号分析+软/硬着陆路径推演7月中以来，美股连跌3周，标普/纳指下跌6/9%，累计涨幅和PE看，已回到5月前后水平。图表1：美股跌回5月前后水平1.美股泡沫水平：7月中以来，美股连跌3周，已回到5月前后水平数据来源：Bloomberg，财通证券研究所8010012014016018020023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-07标普纳指标普/纳指下跌6/9%，回到5月底水平2427303336394245161820222426283023-0123-0423-0723-1024-0124-0424-07标普PE纳指PE(右)标普/纳指PE下跌6/9%，回到5月底水平460%80%100%120%140%160%180%200%010203040506070959799010305070911131517192123标普信息/标普(右)标普 动态PE标普信息 动态PE50%100%150%200%250%300%01020304050607080959799010305070911131517192123标普信息/标普(右)标普 PE-ttm标普信息 PE-ttm标普PE-ttm/动态PE为25/22倍，高于1995年以来中枢30/23%，离2000/2021年估值顶部还有30%左右距离，估值偏高但泡沫属性已不那么突出（特别动态PE看）。标普信息PE-ttm/动态PE为36/34倍，高于1995年以来中枢40/49%，虽然远低于2000年高点，但已接近2021年水平。图表2：PE-ttm看，标普/标普信息高出1995年以来中枢30/40%1.美股泡沫水平：整体泡沫不大，科技有一定泡沫但远不及00年数据来源：Bloomberg ，财通证券研究所；剔除02年衰退期PE；中枢为剔除最高/低10%后的均值1999年7月16日互联网泡沫标普静态PE达到极值30.6倍2021年4月9日降息背景下标普静态PE达到极值33.0倍2021年2月19日泡沫标普动态PE达到极值31.4倍1999年12月31日标普动态PE达到极值29.6倍2024年8月标普静态PE达25.0倍2024年8月标普动态PE达22.3倍图表3：动态PE看，标普/标普信息高出1995年以来中枢23/49%PE-ttm标普标普信息当前估值25.036.1分位86%81%中枢19.225.8峰值33.0410.4分位72%84%中枢22.129.0峰值33.044.295年来19年来动态PE标普标普信息当前估值22.333.6分位82%86%中枢18.022.6峰值31.4241.1分位70%90%中枢20.526.3峰值31.438.695年来19年来5美股表现显著领先其他国家，以德国DAX为例，19年以来指数比值和动态PE比值上涨近30%。成长表现显著领先价值，19年以来指数比例近翻倍；但估值比率并未持续上涨，在高位但不在极值。图表4：美股表现显著领先德股，估值比率也在走高1.美股泡沫水平：标普/DAX、美股成长/价值估值比均在偏高位数据来源：Bloomberg ，财通证券研究所；中枢为剔除最高/低10%后的均值图表5：成长表现显著领先价值，估值比率也在中高位00.511.522.533.5400.511.522.53959799010305070911131517192123指数：成长/价值(右)动态PE：成长/价值00.20.40.60.811.21.41.61.800.20.40.60.811.21.41.61.82959799010305070911131517192123指数：标普/DAX(右)动态PE：标普/DAX6成长/价值估值比当前1.83分位84%中枢1.47峰值2.44标普/DAX估值比当前1.70分位97%中枢1.24峰值1.84看纳指100（对应美股科技龙头）/罗素3000（对应美股整体）的市值占比、营收占比、净资产占比，虽然都在持续上升，但市值占比/营收占比、市值占比/净资产占比的比率并非历史极值，低于21年、23年水平，反映当前美股科技龙头市值整体是匹配其营收和净资产规模的，泡沫幅度不算突出。1.美股泡沫水平：科技龙头视角，当前市值匹配营收/净资产规模图表6：对美股整体占比看，美股科技当前市值匹配其收入数据来源：Bloomberg，Wind，财通证券研究所图表7：对美股整体占比看，美股科技当前市值匹配其净资产71.61.82.02.22.42.62.83.03.23.40%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%01-0302-0303-0304-0305-0306-0307-0308-0309-0310-0311-0312-0313-0314-0315-0316-0317-0318-0319-0320-0321-0322-0323-0324-03市值占比/营收占比（右）纳指100/罗素3000：市值占比营收占比1.001.101.201.301.401.501.601.701.801.902.000%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%01-0302-0303-0304-0305-0306-0307-0308-0309-0310-0311-0312-0313-0314-0315-0316-0317-0318-0319-0320