宏观专题研究：美联储会提前降息吗？

证券研究报告 | 宏观专题研究 | 中国宏观 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 宏观专题研究 报告日期：2024 年 08 月 05 日 美联储会提前降息吗？ 核心观点 从经济数据本身看，我们认为当前美国的“衰退”风险有被放大之嫌。但是当前美国居民资产高度向美股集中，美股下跌可能引起资产价格负反馈（外部市场连带冲击、套息交易逆转和美股杠杆等结构性因素可能加剧这一风险），冲击居民资产负债表，继而放大原本“假摔”的经济下行风险，出现负面预期的自我实现。 在此背景下，如果未来美股持续下跌，我们认为联储可能提前降息应对金融稳定冲击；如果提前降息，则幅度“大概率”达到 50BP 及以上。 ❑ 美国衰退压力有夸大之嫌，但资产价格负反馈或放大原本“假摔”的下行风险 8 月 5 日受美股及基本面数据走弱影响，亚太股市出现较大幅度回撤，其中日本股市一度出现熔断。本次全球金融市场动荡主要源于上周美国两大经济数据全面弱于预期，继而引发衰退“恐慌交易”；日韩经济与外需（美国经济）高度相关，同样受到连带冲击。资产价格的回撤也诱发了部分结构性因素的负反馈，如日元套息交易的逆转及美股本身杠杆的风险，继而引起全球市场动荡。 从经济数据本身看，我们认为当前美国的“衰退”风险有被放大之嫌。7 月美国新增非农和失业率双双走弱受到了飓风（飓风影响导致无法工作的人数升至 43.6 万，7 月历史均值为 3.2 万）和劳动力供给扩张（劳动力参与率上升 0.1%至 62.7%，连续两个月上升）的双重影响。 PMI 方面，本月 ISM PMI 超预期走弱，但实际从今年 Q2 起 ISM PMI 便持续走弱但最终 Q2 GDP 环比增速仍超市场预期。原因可能在于 ISM PMI 统计口径涵盖跨国企业且更多基于主观调查；相比之下 Markit PMI 仅反应美国本土经济状况且基于实际业务情况开展调查，Q2 整体仍位于荣枯线以上，或更能反映美国真实情况。类似情况也曾发生于 2019 年（即 ISM PMI 持续走弱，Markit PMI 走势相对更强，最终 2019 年 Q2、Q3 连续两个季度 GDP 环比折年增速上行）。 在此背景下，我们认为当前美国的“衰退”风险有被放大之嫌，但是当前美国居民的资产高度向美股集中，美股下跌可能引起资产价格负反馈，冲击居民资产负债表，继而放大原本“假摔”的经济下行风险，出现负面预期的自我实现。 ❑ 美股是当前美国经济核心变量，如大幅波动下跌或驱动联储超预期降息 我们曾于前期报告《美国如何编制和管理国家资产负债表》和《9 月联储或预防式降息，美日政策边际背离》中多次提示这一问题。当前股权及股票类资产在美国居民资产中的占比接近 34%，已超过 1999 年互联网泡沫破裂前水平，也高于 2007年房地产在居民资产中的占比。股权及股票类资产的增值对居民资产增量的贡献也处于高位。我们认为，这一结构占比已经使得美股逐步成为影响美国居民资产负债表、居民消费能力和美国经济的核心变量。 除了金融稳定原因外，美股的大幅下跌可能导致居民资产负债表出现明显缩水继而冲击居民消费能力，这也可能使得美股成为联储决策较为核心的影响变量。未来如果出现明显下跌可能成为联储年内超预期降息的重要驱动因素。 ❑ 联储或提前降息应对金融稳定风险 虽然美国本身经济的衰退风险有被过分定价之嫌，但考虑到美股下跌可能出现负面预期自我实现，继而引起资产价格对经济的负反馈，我们认为联储可能提前降息应对金融稳定冲击。 类似案例如 2020 年 3 月 3 日，在公共卫生事件导致的衰退预期扰动下，道指和纳指自 2020 年 2 月高点分别回撤 12.3%和 10.7%；叠加基本面走弱预期，美联储 3 分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 lichao1@stocke.com.cn 分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080006 linchengwei@stocke.com.cn 相关报告 1 《欧央行利率走廊是什么样的？》 2024.08.04 2 《7 月宏观经济：基本面边际放缓，供给强于需求》 2024.08.03 3 《9 月联储或预防式降息，美日政策边际背离》 2024.08.01 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 月 3 日紧急降息 50BP，此后于当月议息会议再次大幅降息至零利率。本轮道指自7 月的高点下跌幅度暂时较小约为 3.5%，但纳指回撤幅度已超过 10%。 考虑到当前居民资产高度向美股集中，资产价格下跌的负反馈效应较强；如果未来美股持续下跌，我们认为联储可能在 9 月议息会议前提前降息应对金融稳定冲击。如果提前降息，则幅度“大概率”达到 50BP 及以上。 ❑ 美股短期或回撤联储应对后有望企稳；美债利率或挑战硅谷银行事件时低点 美股方面，短期可能持续回撤，直至联储应对。如确有提前降息且幅度超预期（50BP 及以上），则美股有望企稳反弹。 美债方面，10 年美债利率短期可能继续伴随美股下跌，降息后可能挑战 2023 年 3月硅谷银行风波时的 3.4%低点。 美元方面，短期避险情绪较高，预计美元下跌幅度有限；如提前降息，可能催动美元指数进一步下行；此后，等待市场企稳尤其是经济数据回暖后反弹。 ❑ 风险提示 地缘政治风险导致美国通胀超预期恶化；美股超预期下跌 宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 3/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 重要图表 图1： 2019 年 GDP 曾与 ISM PMI 背离 图2： 近期美股走势 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 -40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.002018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-06HISISM美国GDP环比折年（右）0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.0016,000.0018,000.0020,000.0036,000.0037,000.0038,000.0039,000.0040,000.0041,000.0042,000.00道指纳指（右）宏观专题研究 http://www.stocke.com.cn 4/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.买 入 ：相对于沪深 300 指数表现＋20％以上； 2.增 持 ：相对于沪深 300 指数表现＋10％～＋20％； 3.中 性 ：相对于沪